国海证券–资本市场思考系列之二十:近期转债调整到位了吗?【债券研究】

【研究报告内容摘要】 最近,转债市场一改前期强势走势,呈持续下跌态势,而且市场表现要弱于权益市场。以中证转债指数为例,从5月11日开始,一直到5月25日,出现了11连跌。5月26日之后虽然出现了小幅反弹,但从上周开始又转头向下。那么,是什么造成了近期转债市场的回调?历史上是否出现过类似的情况?当前,这波转债回调是否已经到位呢?本文试图通过梳理转债历史表现,来回答上述问题。 本轮转债市场回调过程 回看5月份以来转债市场的回调,还要从泰晶转债的强赎公告说起。5月6日傍晚,泰晶科技发布了提前赎回泰晶转债的提示性公告。截至5月6日收盘,泰晶转债收盘价已高达365元,转股溢价率更是高达171%,是非常典型的“双高转债”。 “双高转债”遭到强赎后必然会迎来暴跌。泰晶转债的强赎事件给参与双高转债炒作的投资者当头一棒,5月7日当天,市场上的双高转债(转债价格>130元,转股溢价率>30%)纷纷暴跌。受此影响,转债市场的炒作情绪明显降温,整个市场的成交额大幅缩减。 可以说,泰晶转债事件作为导火索引发了转债市场的回调。然而,就在该事件影响尚未消散之际,国内股票市场和债券市场也出现了一些新的变化。 第一个是,5月14日有2000亿元MLF 到期,但是当天央行并未续作,15日央行进行了MLF 操作,但投放规模仅有1000亿元,减少了一半,而且中标利率也维持在2.95%不变。这意味着市场对于货币进一步宽松的预期落空,受此影响,利率水平快速上行。第二个是,5月15日,美国商务部方面宣布,将全面限制华为购买采用美国软件和技术生产的半导体,时隔数月,中美贸易摩擦再次升级。 这两个不利的市场变化,加速了转债市场和转债估值的回落。 历史上是否有类似情况? 2017年以来,10年期国债到期收益率分别在2017年4月,2017年10月,2019年4月,以及2020年5月份,出现了快速上行的情况。 总结来看,当市场资金面大幅收紧,利率快速上行时,转债市场一般都会出现调整,一方面是因为流动性收紧下权益市场有所调整,转债跟随正股变化;另一方面有自身估值压缩的因素,尤其是在前期转债市场涨幅较高的情况下,利率上行更有可能对转债估值形成压制。 下阶段转债市场展望 整体来看,5月份以来的转债市场回调,有泰晶转债暴跌后市场情绪降温的影响,但主要影响因素还是资金收紧下利率的快速上行。考虑到近期央行采取边际收紧的操作,主要是为了遏制资金空转和“浑水摸鱼”现象。而且,利率的快速上行不利于实体经济在疫情后的复苏。 另外,从央行近期OMO 操作判断,当DR007上行至2%以上时,央行会加大货币投放力度,因此利率上行有顶。下阶段,利率或将迎来箱式震荡的格局。相应地,因利率上行造成的转债市场估值大幅压缩的现象也将有所缓解。 不过,当前权益市场仍然面临着中美贸易摩擦升级,疫情二次冲击海内外经济的可能性,这些因素均会影响权益市场的风险偏好。另外,当前上证指数仍位于2900点之上,而3000点仍然是一个重要的阻力位。在这样的情况下,转债投资策略应该以防守为主,一方面是临近中报季,自上而下关注一些优质行业龙头。 另一方面,从不同价格转债指数表现来看,低价格转债占绝对优势,这也是低价策略盛行的主要原因。所以,从性价比出发,可以积极布局一些绝对价格出现回调的中低价转债。同时结合新基建和经济弱复苏逻辑,例如,亨通转债(通信)、交科转债(建筑)、天目转债(旅游)、光大转债(银行)等。 风险提示 第一,权益市场大幅回落;第二,货币政策发生不利变化。

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