广发证券–非银行金融行业投资策略周报:政策红利不断累积,关注券商投资机会【行业研究】

【研究报告内容摘要】 证券:关注政策改革不断落地与交易放量下的券商板块投资机会。1.政策有看点:各部门定调下半年工作计划:科创板/创业板/新三板/再融资/并购重组/发债便利政策持续落地,一级市场股债发行全面开花,投行业务同比大幅增长,投行资本化贡献大额投资收益;二级市场全年整体受益交易量放大。同时预计再融资仍有一系列新的宽松将出(小额快速再融资等),债券发行便利化、信用化和注册制的推出等将提振市场预期。2.交易有亮点:一是6月以来交易量逐渐放大,环比增长约14%,同比增长约50%。二是券商ETF自5月以来持续净申购,排名各行业榜首。3.业绩有增长:1-5月36家上市券商合计净利润512.89亿元,同比+16.99%,显著好于一季报同比下滑的状况,原因在于投行及其资本化业务贡献。我们看好资本市场改革持续推进带来券商业绩提升的α收益,也看好后疫情时代流动性宽松带来的券商β收益。当前龙头公司2020E整体PB估值1-1.3倍(中信存在一定龙头溢价),处于估值低位,建议关注龙头企业:中信证券(600030.SH)/(06030.HK)、中金公司(03908.HK)、华泰证券(601688.SH)/HTSC(06886.HK)、国泰君安(601211.SH)/(02611.HK)、东方财富(300059.SZ)、招商证券(600999.SH)/(06099.HK)等。 保险:负债端改善逻辑被持续验证,行业景气度明显回升。资产端方面,郭树清主席在陆家嘴论坛表示“我们不会搞大水漫灌,更不会搞赤字货币化和负利率”,结合下半年经济预期回升和货币政策由“宽货币”逐步朝“宽信用”调整,长端利率预计有望保持稳定,缓释资产端压力。负债端方面,5月份寿险及财险原保费收入累计增速持续改善,下半年多重因素(需求释放、代理人企稳增长、政策落地)叠加有望推动负债端延续改善趋势,全年价值增长也有望持续改善。当前上市险企PEV估值仍处较低水平,随着资产端悲观预期的缓释和负债端改善逻辑的持续验证,我们依旧看好保险板块长期的配置价值。结合当前PEV估值已蕴含极度的悲观预期,看好保险行业资产负债双轮复苏的长期配置价值。建议关注:中国平安(601318.SH) /(02318.HK)、新华保险(601336.SH) /(01336.HK)、中国人寿(601628.SH) /(02628.HK)、中国太保(601601.SH) /(02601.HK)。 风险提示:市场风险事件包括经济增速放缓、利率波动影响、行业竞争加剧等;公司经营业绩不达预期,爆发重大风险及违约事件等。

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识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 17 [Table_Page] 投资策略周报|非银金融 证券研究报告 [Table_Title] 非银金融行业 资本市场改革深化,龙头优势明显 [Table_Summary] [Table_Title] 非银金融行业 政策红利不断累积,关注券商投资机会 核心观点:  证券:关注政策改革不断落地与交易放量下的券商板块投资机会。1. 政策有看点:各部门定调下半年工作计划:科创板/创业板/新三板/再 融资/并购重组/发债便利政策持续落地,一级市场股债发行全面开花, 投行业务同比大幅增长,投行资本化贡献大额投资收益;二级市场全 年整体受益交易量放大。同时预计再融资仍有一系列新的宽松将出(小 额快速再融资等),债券发行便利化、信用化和注册制的推出等将提 振市场预期。2.交易有亮点:一是6月以来交易量逐渐放大,环比增 长约14%,同比增长约50%。二是券商ETF自5月以来持续净申购, 排名各行业榜首。3.业绩有增长:1-5月36家上市券商合计净利润 512.89亿元,同比+16.99%,显著好于一季报同比下滑的状况,原因 在于投行及其资本化业务贡献。我们看好资本市场改革持续推进带来 券商业绩提升的α收益,也看好后疫情时代流动性宽松带来的券商β 收益。当前龙头公司2020E整体PB估值1-1.3倍(中信存在一定龙 头溢价),处于估值低位,建议关注龙头企业:中信证券(600030.SH) /(06030.HK)、中金公司(03908.HK)、华泰证券(601688.SH) /HTSC(06886.HK)、国泰君安(601211.SH)/(02611.HK)、东 方财富(300059.SZ)、招商证券(600999.SH)/(06099.HK)等。  保险:负债端改善逻辑被持续验证,行业景气度明显回升。资产端方 面,郭树清主席在陆家嘴论坛表示“我们不会搞大水漫灌,更不会搞 赤字货币化和负利率”,结合下半年经济预期回升和货币政策由“宽 货币”逐步朝“宽信用”调整,长端利率预计有望保持稳定,缓释资 产端压力。负债端方面,5月份寿险及财险原保费收入累计增速持续改 善,下半年多重因素(需求释放、代理人企稳增长、政策落地)叠加 有望推动负债端延续改善趋势,全年价值增长也有望持续改善。当前 上市险企PEV估值仍处较低水平,随着资产端悲观预期的缓释和负债 端改善逻辑的持续验证,我们依旧看好保险板块长期的配置价值。结 合当前PEV估值已蕴含极度的悲观预期,看好保险行业资产负债双轮 复苏的长期配置价值。建议关注:中国平安(601318.SH) /(02318.HK)、 新华保险(601336.SH) /(01336.HK)、中国人寿(601628.SH) / (02628.HK)、中国太保(601601.SH) /(02601.HK)。  风险提示:市场风险事件包括经济增速放缓、利率波动影响、行业竞 争加剧等;公司经营业绩不达预期,爆发重大风险及违约事件等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-06-21 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师: 陈福 SAC 执证号:S0260517050001 SFC CE No. BOB667 0755-82535901 chenfu@gf.com.cn 分析师: 陈韵杨 SAC 执证号:S0260519080002 SFC CE No. BOX139 0755-82984511 chenyunyang@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究: 非银金融行业:完善股票市场 基础制度,证券行业望迎政策 红利 2020-04-12 非银金融行业:货币政策宽松 持续落地,继续看好券商配置 价值 2020-04-05 非银金融行业:创新政策持续 推进,龙头券商资本束缚不断 降低 2020-03-29 [Table_Contacts] -18% -13% -9% -4% 1% 5% 04/1906/1908/1910/1912/1902/20 非银金融沪深300 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 收盘价 最近 评级 合理价值 (元/股) EPS(元) PE(x) P/EV(x) ROE 报告日期 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 中国平安 601318.SH CNY 73.42 20200221 买入 103.46 8.41 9.44 8.61 7.67 1.10 0.95 24.0% 27.0% 新华保险 601336.SH CNY 45.25 20200326 买入 67.7 4.67 5.13 9.14 8.32 0.65 0.56 17.0% 18.0% 中国太保 601601.SH CNY 27.98 20200323 买入 54.2 3.06 3.37 9.58 8.69 0.67 0.60 15.0% 15.0% 中国人寿 601628.SH CNY 28.17 20200326 买入 37.63 2.06 1.61 13.62 17.43 0.92 0.74 14.0% 10.0% 中国平安 02318.HK HKD 79.15 20200221 买入 114.96 8.41 9.44 9.35 8.33 1.09 0.94 24.0% 27.0% 新华保险 01336.HK HKD 26.80 20200326 买入 40.92 4.67 5.13 5.44 4.95 0.35 0.30 17.0% 18.0% 中国太保 02601.HK HKD 21.50 20200323 买入 38.68 3.06 3.37 7.99 7.26 0.51 0.46 15.0% 15.0% 中国人寿 02628.HK HKD 16.04 20200326 买入 28.95 2.06 1.61 7.81 9.99 1.00 0.38 14.0% 10.0% 股票简称 股票代码 货币 最新 收盘价 最近 评级 合理价值 (元/股) EPS(元) PE(x) P/B(x) ROE 报告日期 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 海通证券 600837.SH CNY 12.26 20200326 买入 18.33 0.83 1.03 15.75 12.69 1.19 1.10 7.80% 8.90% 华泰证券 601688.SH CNY 18.83 20200331 买入 26.42 0.99 1.21 18.33 15.00 1.34 1.24 8.00% 8.60% 中信证券 600030.SH CNY 23.85 20200320 买入 26.14 1.01 1.13 23.15 20.69 1.75 1.71 7.80% 8.90% 国泰君安 601211.SH CNY 16.80 20200325 买入 25.02 0.97 1.21 17.27 13.84 1.08 1.00 6.60% 7.60% 东方财富 300059.SZ CNY 18.15 20200410 增持 23.63 0.27 0.43 65.33 41.02 5.58 3.83 9.62% 10.21% 招商证券 600999.SH CNY 17.73 20200402 买入 21.04 1.09 1.15 16.41 15.56 1.39 1.29 8.60% 8.50% 海通证券 06837.HK HKD 6.45 20200326 买入 10.21 0.83 1.03 8.65 6.97 0.60 0.55 7.80% 8.90% HTSC 06886.HK HKD 13.10 20200331 买入 17.36 0.99 1.21 12.95 10.60 0.87 0.80 8.00% 8.60% 中信证券 06030.HK HKD 15.24 20200320 买入 16.31 1.01 1.13 14.75 13.19 1.02 0.99 7.80% 8.90% 国泰君安 02611.HK HKD 11.62 20200325 买入 16.28 0.97 1.21 11.73 9.40 0.67 0.62 7.10% 6.70% 中金公司 03908.HK HKD 14.58 20200331 买入 19.09 0.96 1.15 12.31 10.28 0.99 0.92 9.50% 10.30% 招商证券 06099.HK HKD 8.20 20200402 买入 10.63 1.09 1.15 7.77 7.37 0.61 0.57 8.60% 8.50% 注:A+H股上市公司的业绩预测一致,且货币单位均为人民币;对应的H股PE和PB估值,为最新H股股价按即期汇率折合为人民 币计算所得。收盘价及表中估值指标按照最新收盘价计算。 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 一、一周表现 上证指数报2,967.63点,涨1.64%;深证成指报11,668.13点,涨3.70%;沪深 300报4,098.71点,涨2.39%;创业板指报2,319.45点,涨5.11%。中信II证券指数 CI005165涨4.62%、中信II保险指数CI005166跌0.48%。 图1:市场指数周度涨跌幅(%) 图2:市场行业指数周度涨跌幅(%) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 二、行业动态及一周点评 (一)保险:负债端改善且可持续 1.5月份上市险企保费数据持续验证负债端改善逻辑 随着复工复产的推进和社交的逐步恢复,寿险负债端呈现持续改善趋势。(1) 原保费方面,1-5月份平安/国寿/太保/新华原保费累计规模依次为2631亿/3698亿 /1165亿/790亿,同比增速依次为-5.8%/15%/0%/32%,前值(1-4月累计同比增速, 下同)分别为-7.4%/14.4%/0%/33.1%。5月单月平安/国寿/太保/新华同比增速分别 为5.2%/21%/0.3%/25.9%,而4月为4.9%/32%/10.3%/23.8%,虽然5月单月增速较4 月略有放缓,但在高基数背景下仍保持同比正增长,推动累计增速持续改善。(2) 新单方面,平安寿险个人新单1-5月累计规模628亿,同比-15%,较前值(-17%) 缩窄2个百分点,单月规模105亿,同比-3.5%,降幅较4月单月的-6%在持续缩窄。 经济复苏推动健康险需求的释放、各家公司积极的费用投入政策和人力队伍的企稳, 叠加重疾险定义调整正式稿落地指日可待利于短期刺激产品销售,需求、代理人、 政策三者共振综合推动负债端新单销售持续改善。 新车销量的逐步回稳推动财产险保费增速改善。1-5月份人保、平安、太保财险 累计原保费收入依次为2006亿、1197亿、630亿,同比增速为3.5%(前值为2.9%)、 9.6%(前值为8.5%)、12.1%(前值为11.1%)。从人保和平安披露的分险种数据 来看,1-5月份车险累计增速依次为1.9%(前值为0.5%)、2.6%(前值为0.8%), 车险增速回暖核心受益于新车销售的回暖(5月狭义乘用车单月同比1.7%,4月单月 增速-5.6%);1-5月非车险累计增速依次为5.4%(前值为5.7%)、-4.4%%(前值 为-4.2%),意外及健康险累计增速分别为19%(前值为18%)、29.7%(前值为26.2%)。 展望后续,车险增速持续受益新车销售的回暖而有所改善,但全年考虑到综合车险 1.64 3.70 2.39 5.11 -0.26 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 上证综指深证成指沪深300创业板指中证全债 4.62 -0.48 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 券商指数保险指数 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 改革的持续推进和居民收入预期的下滑,预计全年增速保持个位数增长。 保险:负债端改善逻辑被持续验证,行业景气度明显回升。负债端方面,寿险 及财险原保费收入累计增速持续改善,平安/国寿/太保/新华1-5月累计原保费同比增 速依次为-5.8%、15%、0%、32%,较前值(1-4月累计增速)的-7.4%、14.4%、 0%、33.1%均有所改善,符合此前市场的预期。下半年多重因素(需求释放、代理 人企稳增长、政策落地)叠加有望推动负债端延续改善趋势,全年价值增长也有望 持续改善。资产端方面,市场对于利率的极度悲观预期(跌破前期低点2.5%)有所 缓释,结合经济预期回升和货币政策由“宽货币”逐步朝“宽信用”调整,预计10 年期国债收益率有望保持稳定。 图3:上市保险公司寿险原保费累计同比增速 图4:上市保险公司财险原保费累计同比增速 数据来源:公司保费收入公告、广发证券发展研究中心 数据来源:公司保费收入公告、广发证券发展研究中心 2.财险业拟定高质量发展3年目标:2022年保费达1.7万亿 6月12日,银保监会下发《加快财产保险业高质量发展3年行动方案(2020-2022 年)征求意见稿》并向业内征求意见。征求意见稿显示:到2020年,财产险保费收 入达到1.7万亿元,保险深度达到1.5%,保险密度达到1200元,98%以上的公司98% 以上的公司监管评级达到B级以上,努力实现结构合理、功能完备、治理科学、竞争 有序的财产险市场体系。此外,财险业高质量发展要秉持坚持回归风险保障、坚持 科技创新引领、坚持深化改革开放和坚持强化综合监管4项基本原则。监管坚持引导 财产险行业高质量发展,与此前车险费改的思路一脉相承,未来监管仍将持续引导 车险及非车险业务稳健规范发展。 3.十年期国债到期收益率震荡,行业估值最大压力因素缓释 截至6月19日,10年期国债收益率2.88%,较上周末上升13个BP。展望下半年, 复工复产的推进及多项政策的呵护,我国宏观经济有望持续回暖,同时考虑到货币 政策由一季度的“宽货币”向“宽信用”转变,预计长期国债收益率下半年有望保 持稳定。 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 201901201902201903201904201905201906201907201908201909201910201911201912202001202002202003202004202005 平安太保新华国寿 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 平安太保人保 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 图5:中债国债到期收益率(10年、%) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 当前上市险企PEV估值仍处较低水平,随着资产端悲观预期的缓释和负债端改 善逻辑的持续验证,我们依旧看好保险板块长期的配置价值,建议关注:中国平安 (601318.SH) /(02318.HK)、新华保险(601336.SH) /(01336.HK)、中国人寿 (601628.SH) /(02628.HK)、中国太保(601601.SH) /(02601.HK)。 风险提示:外部金融环境发生重大变化带来系统性风险的传导,保险行业风险 发生率发生重大变化带来的死差损风险、利率风险、巨灾风险等,以及资本市场波 动对业绩影响的不确定性。同时,还存在寿险行业存在人力增员及保费增长不达预 期,以及保费结构调整缓慢、价值提升幅度低于预期的风险;产险行业受商业车险 费率市场化改革影响,利润下行风险 (二)证券:关注政策改革不断落地与交易放量下的券商板块投资机会 1.政策有看点:国务院高度重视统一部署2020年下半年金融市场工作安排,证 监会、上交所、深交所、股转公司、中金所、外汇交易中心等多部门响应。 (1)各股票板块股债融资便利政策持续落地,一级市场全面开花 IPO与再融资常态化发行。自2019推出以来科创板已平稳推行一年,2020上半 年创业板注册制正式稿已落地,新三板精选层系列及转板机制已经确定;证监会亦 表示下半年将IPO与再融资常态化发行。 债券发行注册制可期,支持企业扩大债券融资相关政策出台。国务院提出探索 实行公司信用类债券发行注册管理制。深交所表示将推进地方债、利率债等高信用 等级债券发行。预期债券发行注册制改革将极大程度缩短信用债发行审核周期,发 行人意愿亦有望增强。 表1:各单位2020年一级市场相关工作计划 单位 业务分类 工作计划 当前已出台政策 后续期待 国务院 全业务线 注册制,多层次市场 见后文 主板注册制稳步推进 债券发行 探索实行公司信用类债券发行注册管理制。 无 信用债发行注册制出台 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 中债国债到期收益率:10年 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 债券发行 “支持企业扩大债券融资” 8月底前出台相关政策,年内持续推进。 证监会 IPO 平稳推出创业板改革。保持IPO常态化发行 6月创业板改革正式稿落地 主板注册制稳步推进 再融资 推动再融资改革落地 再融资系列宽松新政 再融资改革稳步推进 再融资 减持制度上分阶段改革:分类施策。从严规范 实控人减持,对于创投基金、民企纾困等适当 开口子、给政策 再融资不适用减持规定的政策, 优化创投基金反向挂钩; 适度放宽协议转让等 对创投基金和纾困的政策优惠 上交所 全业务线 深入推进设立科创板并试点注册制改革 科创板注册制系列文件已出台 主板注册制稳步推进 并购重组 将构建更为高效的并购重组 并购重组新规落地 科技创新企业的发展需求,做出 市场化和便利性安排 再融资 构建更为高效的再融资制度 再融资新规落地 深交所 债券发行 推进地方债、利率债等高信用等级债券发行 高信用等级债券发行 全国股 权公司 新三板改革 保障新三板改革平稳落地,引导挂牌公司规范 开展筹备公开发行并进入精选层 新三板改革配套及转板规定 完善筹备公开发行并进入精选 层的相关公告模板 数据来源:各部门官网、广发证券发展研究中心 国务院:2020年5月22日《2020年政府工作报告》、2020年5月18日《中共中央国务院关于新时代加快完善社会主义市 场经济体制的意见》 证监会:2020年1月16日证监会系统工作会议 上交所:2020年4月23日总经理工作报告、2020年5月28日聚焦两会后上交所下一步工作安排 深交所:2019年12月31日深交所新年致辞,2020年ETF市场发展座谈会 预计下半年将推出更多一级市场利好政策。IPO方面,证监会易会满主席在6月 18日第十二届陆家嘴论坛上的主题演讲上提到,将继续推进科创板建设,研究允许 IPO老股转让等创新制度,保持IPO常态化发行;再融资方面,预期将给予创投基金 更见便利宽松的减持制度,出台小额快速再融资制度及科技型企业的便利性再融资 安排;债券发行方面,2020年6月11日国务院发布的《关于落实重 点工作部门分工的意见》提出“支持企业扩大债券融资”,由央行、发改委、证监 会等分工负责,8月底前推出相关政策。 表2:一级市场2020H已落地政策 项目类别 2020H1已落地政策 主板IPO – 创业板IPO 注册制系列改革落地 科创板IPO 注册制已平稳运行 新三板IPO 设立精选层并设置转板 再融资 再融资放宽系列新政 债券融资 3月企业债发行全面注册制 资料来源:证监会、上交所、深交所、中小企股转系统、广发证券发展研究中心 上半年一级市场股权债券融资蓬勃。2020上半年市场IPO募资1126.8亿元,同 比增长125.6%;再融资募资4099.4亿元,同比减少22.1%。债券融资募资36983.7 亿元,同比增长47.9%。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 图6:2020H1市场IPO融资额(亿元) 图7:2020H1市场再融资金额(亿元) 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 图8:2020H1市场债券融资额(券商承销)(亿元) 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 券商投行业务同比大幅增长,投行资本化持续贡献利润。根据中证协数据, 2020Q1证券公司共实现证券承销与保荐业务净收入96.58亿元,同比2019Q1增长 44.73%。截至2020年6月17,36家券商保荐112家科创板上市企业的跟投及直投贡 献2020年浮盈收益总计76.06亿元。排名TOP5的券商分别为华泰证券、中金公司、 中信证券、海通证券和国泰君安,分别实现22.6亿、8.9亿、8.2亿、7.4亿和3.5亿元 的投资收益。 图9:2020H1投行资本化收益测算 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 -200% 0% 200% 400% 600% 800% 0 100 200 300 400 500 2020-012020-022020-032020-042020-05 2019年金额2020年金额2020年金额月同比(右轴) -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 500 1000 1500 2000 2020-012020-022020-032020-042020-05 2019年金额2020年金额2020年金额月同比(右轴) 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 2020-012020-022020-032020-042020-05 2019年金额2020年金额2020年金额月同比(右轴) 0 5 10 15 20 25 科创板浮动盈亏收益(亿元) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 (2)股债交易市场活跃度有望在政策推进下提升,多品类金融产品出台可预期 股票交易层面:上交所称适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易。同时 下半年创业板推出后存量涨跌幅放宽至20%亦有望一定程度上提升交易活跃度。 权益类衍生品层面,ETF期权产品有望持续扩容,品类将不断增加。证监会提 出要加大商品和金融期货期权产品供给,上交所方面表示稳步推动基金和衍生品市 场创新发展,深交所表示全年要确保深市ETF期权业务平稳运行,做大做强核心ETF 产品,强化产品体系建设。 FICC业务层面:多样化品类出台促进多策略发展,助力规模做大与稳定性提升。 外汇交易中心也表示“加大商品和金融期货期权产品供给”。上交所深交所都提出 称“稳步推动基金和衍生品市场创新发展 ”“加快固定收益产品创新”,中金所称” 开展对国债期货期权的研究和建设“,预计未来FICC类的产品品类不断增加,固定 收益投资策略与收益稳定性亦将有所提升。 表3:各单位2020年二级市场相关工作计划 单位 业务分类 工作计划 当前已出台政策 后续期待 证监会 衍生品扩容 加大商品和金融期货期权产品供给 2019.12.23沪深300股指期权 衍生品供给增加 上交所 衍生品 稳步推动基金和衍生品市场创新发展 2019.12.23沪深300EF期权 ETF产品与ETF期权品种增加 债券交易 推动出台交易所债券市场跨境互联互通方案 2017年5月债券北向通 债券南向通 股票交易 适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易 无 T+0政策相关试点 深交所 衍生品扩容 确保深市ETF期权业务平稳运行, 做大做强核心ETF产品,强化产品体系建设 2019.12.23沪深300ETF期权 期权产品品类增加 FICC 加快固定收益产品创新 2020年 固定收益产品品类增加 外汇交 易中心 衍生品扩容 加大商品和金融期货期权产品供给。 3月推出利率期权交易试运行 中金所 FICC 开展对国债期货期权的研究和建设 – 国债期货期权产品推出 数据来源:各部门官网、广发证券发展研究中心 预计下半年将推出更多二级市场利好政策。上交所于2020年5月28日的发布会 上提到将研究引入单次T+0交易;创业板注册制存量涨跌幅放宽有望提振市场;证监 会、外汇交易中心、中金所等多部门均提出加大商品和金融期货期权产品供给,预 计下半年ETF期权与场内股指期权体系继续健全,FICC类多样化创新产品将不断出 台。 表4:二级市场活跃度方面政策 各部门下半年工作计划 2020上半年已出政策 研究引入T+0 – 逆周期调节 三次定向降准等多项工具1.8万亿元再贷款再贴现等 数据来源:上交所发布会、央行、广发证券发展研究中心 表5:下半年衍生品创新政策预期 品类 政府工作计划 当前已出政策 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 权益类 ETF期权业务平稳运行,做大做强核心ETF 产品,强化产品体系建设 上证50ETF期权 两只沪深300ETF期权 沪深300股指期权 FICC 加快固定收益产品创新 开展对国债期货期权的研究和建设 3月利率期权上线 数据来源:证监会、中金所、外汇交易中信、广发证券发展研究中心 二级市场交易较去年同期有所提升,券商经纪业务直接受益。2、3月份受益于 逆周期调节的宽松政策市场活跃度高,月度日均成交额同比增长66.63%、下降2.14%; 两融余额同比增长41.37%、增长24.78%。4-6月成交金额出现明显下滑,日均成交 额6266.07、6220.48、7031.95亿元,同比下降21.92%、增长26.93%、增长53.31%; 日均两融余额10,632.16、10,889.46、11,122.87亿元,同比增长9.27%、15.36%、 20.84%。根据中证协数据,证券公司2020Q1实现经纪业务净收入294.67亿元,同 比2019Q1增长33.04%。 图10:2020H1市场日成交额及月日均同比 图11:2020H1市场两融余额及月日均同比 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 2.交易有看点:股票和期权成交均更加活跃 股票交易方面,6月以来交易量逐渐放大,截至2020年6月19日日均成交量603 亿股,环比增长16%,日均成交额7071亿元,环比增长14%。 图12:2020H1股票市场成交量(亿股)与成交额(亿元) 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 -50% 0% 50% 100% 150% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 2020-012020-022020-032020-042020-05 2019年成交额2020年成交额2020年成交额月同比(右轴) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 2020-012020-022020-032020-042020-05 2019年日均余额2020年日均余额2020年同比(右轴) 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 成交量(亿股)成交额(亿元) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 场内期权方面,自2015年2月9日上证50ETF期权正式于上交所开始交易以来, 成交量和成交金额均大幅上涨。2015年日均交易量为10.62万张,成交额为1.08亿元; 截至6月17日,2020年日均交易量达到214.18万张,成交额达到11.77亿元。 图13:2015年至今上证50ETF成交额及成交量(右轴) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 注:数据截至2020年6月17日 去年年底300ETF正式开始于上交所、深交所和中金所交易后一段时间内交易额 与交易量均不断提振,高峰时单日交易额总共可达50亿元,成交量超过400万张。 2020年3月以来,各品种的股指期权交易均有所放缓。截至6月17日,上交所300ETF 日均成交额12.3亿元,日均成交量171.1万张;深交所300ETF日均成交额1.21亿元, 日均成交量30.72万张;中金所300ETF日均成交额1.37亿元,日均成交量4.08万张。 图14:上交所50ETF成交额和成交量(右轴) 图15:上交所300ETF成交额和成交量(右轴) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 0 100 200 300 400 500 600 700 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 201520162017201820192020 日成交额(万元)日成交量(万张) 0 100 200 300 400 500 0 100000 200000 300000 400000 500000 日成交额(万元)日成交量(万张) 0 50 100 150 200 250 300 350 400 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 400000 日成交额(万元)日成交量(万张) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 图16:深交所300ETF成交额和成交量(右轴) 图17:中金所300ETF成交额和成交量(右轴) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 场外期与互换方面,从场外衍生品月存续交易量来看,期权和互换均不断增长。 根据2020年3月数据,本月场外期权存续交易量合计可达4829.10亿元,同比增长 43%。场外互换存续交易量可达2104.32亿元,同比增长201%。 图18:场外期权月存续交易量(亿元) 图19:场外互换月存续交易量(亿元) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 从衍生品月新增交易量来看,场外期权和互换的新增交易量持续上涨。根据最 新数据2020年3月,场外期权新增交易量为1599.89亿元,同比增长30%。互换新增 交易量1689.32亿元,同比增长1013%。 0 20 40 60 80 100 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 日成交额(万元)日成交量(万张) 0 2 4 6 8 10 12 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 日成交额(万元)日成交量(万张) 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 交易量(亿元) 0 500 1000 1500 2000 2500 交易量(亿元) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 12 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 图20:场外期权月新增交易量(亿元) 图21:场外互换月新增交易量(亿元) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 3.业绩有看点:预计未来券商业绩持续增长 2020年1-5月,36家上市券商合计实现营业收入1250.23亿元,同比增长16.23%; 净利润512.89亿元,同比增长16.99%。 图22:36家上市券商2019和2020年1-5月营收合计(亿 元)及同比增速 图23:36家上市券商2019和2020年1-5月净利润合计 (亿元)及同比增速 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 中性假设下,预计36家上市券商上半年合计净利润同比+16.53%,预计龙头券 商中报净利润如中信同比+29.56%,华泰+20.09%,招商+26.28%。 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-03 合计(亿元) 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-03 合计(亿元) -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 50 100 150 200 250 300 350 1月2月3月4月5月 2019年业绩2020年业绩2020年业绩同比(右轴) -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 1月2月3月4月5月 2019年业绩2020年业绩2020年业绩同比(右轴) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 13 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 表6:36家上市券商2020年上半年营业收入与净利润预测 营业收入(亿元) 同比增速 净利润(亿元) 同比增速 2019H 1819.63 590.48 2020H(E)-保守 2074.61 14.01% 586.03 15.77% 2020H(E)-中性 2090.89 14.91% 589.88 16.53% 2020H(E)-乐观 2123.45 16.70% 597.58 18.05% 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 注:保守预期下2020年6月营业收入和净利润同比下降5%,中性预期下不变,乐观预期下同 比增长10%。盈利预测基于上市券商月报数据。 表7:龙头券商2020年上半年营业收入与净利润预测(亿元) 中信证券 海通证券 国泰君安 华泰证券 招商证券 营业收入 净利润 营业收入 净利润 营业收入 净利润 营业收入 净利润 营业收入 净利润 2019H 217.91 66.64 177.35 60.68 140.95 53.37 111.07 41.00 85.40 35.14 2020H(E)-保守 285.83 85.84 186.79 67.95 134.19 47.50 129.91 48.95 102.58 44.12 2020H(E)-中性 287.86 86.34 188.47 68.54 135.83 47.99 130.84 49.24 103.31 44.38 2020H(E)-乐观 291.90 87.34 191.83 69.73 139.10 48.97 132.69 49.81 104.79 44.90 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 注:保守预期下2020年6月营业收入和净利润同比下降5%,中性预期下不变,乐观预期下同比增长10%。盈利预测基于上市券商月报数 据。 我们看好资本市场改革持续推进带来券商业绩提升的α收益,也看好后疫情时 代流动性宽松带来的券商β收益。当前龙头公司2020E整体PB估值1-1.3倍(中信存 在一定龙头溢价),处于估值低位,建议关注龙头企业:中信证券(600030.SH)/ (06030.HK)、中金公司(03908.HK)、华泰证券(601688.SH)/HTSC(06886.HK)、 国泰君安(601211.SH)/(02611.HK)、海通证券(600837.SH)/(06837.HK)、 东方财富(300059.SZ)、招商证券(600999.SH)/(06099.HK)等。 风险提示:券商经营风险因素包括宏观经济与行业景气度下行,如经济下行超 预期、多因素影响利率短期大幅波动、资管新规后续补丁文件严厉性超预期、行业 爆发严重风险事件等;公司经营受多因素影响,风险包括:行业竞争加剧、存量资 管项目爆发严重风险事件、公司业绩不达预期、二级市场波动、新领域投资出现亏 损等。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 14 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 图24:全部AB股周度成交金额(亿元) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 图25:沪深融资融券余额(亿元) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 图26:2020年以来市场及券商指数涨跌幅(%) 数据来源:wind、广发证券发展研究中心 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2018/8/3 2018/8/242018/9/14 2018/1… 2018/11/2 2018/1…2018/1… 2019/1/112019/1/312019/2/212019/3/14 2019/4/5 2019/4/262019/5/17 2019/6/6 2019/6/282019/7/19 2019/8/9 2019/8/302019/9/20 2019/1… 2019/11/8 2019/1…2019/1… 2020/1/10 2020/2/7 2020/2/272020/3/192020/4/102020/4/302020/5/222020/6/12 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 2018/8/3 2018/8/242018/9/14 2018/10/12 2018/11/2 2018/11/232018/12/14 2019/1/4 2019/1/252019/2/222019/3/15 2019/4/4 2019/4/262019/5/17 2019/6/6 2019/6/282019/7/19 2019/8/9 2019/8/302019/9/20 2019/10/11 2019/11/1 2019/11/222019/12/13 2020/1/3 2020/1/222020/2/212020/3/12 2020/4/2 2020/4/232020/5/14 2020/6/4 -2.70 11.86 0.05 28.99 -8.23 -13.83 (20.00) (15.00) (10.00) (5.00) 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 上证综指深证成指沪深300创业板指券商指数保险指数 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 15 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 附表1:美股和港股可比公司估值情况 市场 公司 股票代码 股价 (元) EPS(元) PE(倍) PB(倍) 2018A 2019A 2020E 2018A 2019A 2020E 2018A 2019A 2020E 美股 摩根士丹利 MS.N 46.93 4.81 4.87 5.51 8.30 8.03 7.09 0.91 0.81 0.84 (USD) 高盛 GS.N 201.63 25.53 23.11 25.08 8.20 7.94 7.32 0.85 0.83 0.77 港股 友邦保险 01299.HK 71.80 1.68 4.15 4.67 43.21 17.49 15.55 2.88 2.38 2.14 (HKD) 中国太平 00966.HK 12.84 1.81 2.77 3.10 7.80 3.16 2.81 0.72 0.60 0.23 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:表中估值情况按最新收盘价计算;盈利预测数据来自Wind一致预测;美股股价和EPS单位为美元;港股股价和EPS为港元。 三、风险提示 市场风险事件包括经济增速放缓、利率波动影响、行业竞争加剧等;公司经营 业绩不达预期,爆发重大风险及违约事件等。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 16 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 [Table_ResearchTeam] 广发非银行金融行业研究小组 陈福 : 首席分析师,经济学硕士,2017年3月进入广发证券研究发展中心,带领团队荣获2019年新财富非银行金融行业第三名。 鲍淼 : 资深分析师,南开大学精算学硕士,南开大学学士,2018年进入广发证券发展研究中心。 文京雄 : 资深分析师,英国阿伯丁大学(University of Aberdeen)金融投资管理硕士,武汉大学双学士,2015年进入广发证券发 展研究中心。 陈卉 : 资深分析师,英国布里斯托大学(University of Bristol)金融投资专业硕士,2017年进入广发证券发展研究中心。 陈韵杨 : 资深分析师,香港中文大学经济学硕士,中山大学学士,2017年进入广发证券发展研究中心。 [Table_Ratin gIndustry ] 广发证券—行业投资评级说明 买入: 预期未来12个月内,股价表现强于大盘10%以上。 持有: 预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%。 卖出: 预期未来12个月内,股价表现弱于大盘10%以上。 [Table_Ratin gCom pany ] 广发证券—公司投资评级说明 买入: 预期未来12个月内,股价表现强于大盘15%以上。 增持: 预期未来12个月内,股价表现强于大盘5%-15%。 持有: 预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%~+5%。 卖出: 预期未来12个月内,股价表现弱于大盘5%以上。 [Table_Address] 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河区马场路 26号广发证券大厦35 楼 深圳市福田区益田路 6001号太平金融大厦 31层 北京市西城区月坛北 街2号月坛大厦18层 上海市浦东新区世纪 大道8号国金中心一 期16楼 香港中环干诺道中 111号永安中心14楼 1401-1410室 邮政编码 510627 518026 100045 200120 客服邮箱 gfyf@gf.com.cn [Table_LegalDisclaimer] 法律主体声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作,广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国 家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。 广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,接受中国证监会监管,负责本报告于中国(港澳台地区除外)的分销。 广发证券(香港)经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见(4 号牌照)的牌照,接受香港证监会监管,负责本报告于中国香港地 区的分销。 本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 17 / 17 [Table_PageText] 投资策略周报|非银金融 [Table_ImportantNotices] 重要声明 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系,因此,投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其 关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。 本报告署名研究人员、联系人(以下均简称“研究人员”)针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容,在此声明:(1)本报告的全部分 析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点,并不代表广发证券的立场;(2)研究人员 的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。 研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定,其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入,该等经营收 入部分来源于广发证券的投资银行类业务。 本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送,不对外公开发布,只有接收人才可以使用,且对于接收人而言具有保密义务。广 发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律, 广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。 本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意,投资涉及风险,证券价格可能会波动,因此投资回报可能会有所变化,过 去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求,不应被视为对特定 客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担 相应风险。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠,但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考,报告中的 信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任,除非法律法规有明确规 定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策,如有需要,应先咨询专业意见。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表广发证券的 立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式,向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交 易策略,广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致,甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出 本报告当日的判断,可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提 及证券的权益。在阅读本报告时,收件人应了解相关的权益披露(若有)。 本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息(“信息”)。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论 点/依据/证据,以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下,它并不(明示或暗示)与香港证监会第5类受规管活动(就期 货合约提供意见)有关联或构成此活动。 [Table_InterestDisclosure] 权益披露 (1)广发证券(香港)跟本研究报告所述公司在过去12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。 [Table_Copyright] 版权声明 未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私 自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 ]

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