安信证券–吉比特:青瓷数码旗下《最强蜗牛》上线大超预期,创意型企业文化下爆款复制能力得到验证【公司研究】

【研究报告内容摘要】 《最强蜗牛》由青瓷数码研发,国内为青瓷自研自发,港澳台地区为公司代理(预计7月上线)。青瓷团队创始人出身公司老产品《问鼎》项目核心团队,目前公司持股36.91%。青瓷数码此前最成功代表作为《不思议迷宫》,自2016年12月上线,3年多以来保持高口碑及过千万的稳定流水,其中1)AppStore全球五星评价超17万条,综合评分4.8;2)TapTap关注超100万,评价过万条,综合评分8.4;成为Rougelike类型的经典之作。 《最强蜗牛》为不思议迷宫团队历时2年开发的全新品类,整体玩法为放置元素的收集养成类游戏。玩家扮演一只贫民蜗牛,通过自身努力成为超越种族的最强生物。现阶段已开放8个国家副本,剧情包括高丽男团、财阀;扶桑忍法、剑术;华夏刘关张等丰富故事。每个副本拥有独立成长体系,分别养成现实五维:文化、艺术、信仰、科技、人气;同时可自我进化:肌体、捕食、脑域、神经元、视觉。整体游戏内玩法及剧情具备较高原创性,同时具备一定氪金属性。 企业文化大背景下,爆款产出只是时间问题。吉比特文化高度注重玩法创新,对研发人员容忍度较高,更多以口碑留存等,而非以流水为唯一考核KPI。同时,公司尊重研发人员体外创业,例如青瓷数码、成都数字狗、淘金互动等优质参股企业,创始人均出自公司原有业务骨干。《最强蜗牛》的初步成功,我们认为一定程度上反映了公司企业文化的成功。我们着重强调本次新品已出现明显爆款趋势,结合iOS畅销榜排名表现来看,《最强蜗牛》有望成为自《问道手游》以来,自研及代理的产品中的第一款大体量产品,其背后的战略意义重大,验证了公司作为创意型文化企业具备爆款复制能力。 后续10余款新产品有望年内陆续上线,在手版号充足。根据此前雷霆平台线上发布会公布的11款新品信息,公司20年下半年新品储备丰富,按照游戏整体风格可分为四类:暗黑类(《魔渊之刃》《不朽之旅》)、烧脑策略类(《荣誉指挥官》《精灵魔塔》《军团》《匠木》)、模拟经营及放置类(《石油大亨》《冒险与深渊》《一念逍遥》)、日式幻想类(《复苏的魔女》《白之物语》)。其中四款重点产品包括《魔渊之刃》(Q版暗黑风、强调硬核操作,已有版号,TapTap预约35万+、评分9.1;预计20Q3上线)、《冒险与深渊》(像素风、休闲放置,《冒险与挖矿》续作,TapTap预约5万+、评分8.8,已有版号预计7月付费测试、20年底正式公测)、《一念逍遥》(自研产品,水墨国风、修仙放置,TapTap预约7万+、评分8.7;年报提及20H2上线,等待版号中)、《复苏的魔女》(唯美像素风二次元RPG;TapTap预约9万+、评分9.0;已有版号预计20年内上线)。 投资建议:公司专注于主业且研发实力突出,一方面积极加大新产品投入,另一方面积极布局海外运营及产业上下游投资业务。我们看好公司的长期发展,预计公司2020-2022年净利润分别为11.86亿元、14.69亿元、17.53亿元,对应EPS分别为16.50元、20.44元、24.39元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新品研发进度不达预期,公司治理风险。

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1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 吉比特:青瓷数码旗下《最强蜗牛》 上线大超预期,创意型企业文化下爆 款复制能力得到验证 事件: 根据App Store游戏榜单数据,6月22日《最强蜗牛》开启预下载当 日进入iOS免费榜(即下载榜)第一;6月23日上午10点《最强蜗牛》 正式开服,截至晚上9点iOS畅销榜排名第5。 点评: ■《最强蜗牛》由青瓷数码研发,国内为青瓷自研自发,港澳台地区 为公司代理(预计7月上线)。青瓷团队创始人出身公司老产品《问鼎》 项目核心团队,目前公司持股36.91%。青瓷数码此前最成功代表作为 《不思议迷宫》,自2016年12月上线,3年多以来保持高口碑及过千 万的稳定流水,其中1)App Store全球五星评价超17万条,综合评分 4.8;2)TapTap关注超100万,评价过万条,综合评分8.4;成为Rougelike 类型的经典之作。 ■《最强蜗牛》为不思议迷宫团队历时2年开发的全新品类,整体玩 法为放臵元素的收集养成类游戏。玩家扮演一只贫民蜗牛,通过自身 努力成为超越种族的最强生物。现阶段已开放8个国家副本,剧情包 括高丽男团、财阀;扶桑忍法、剑术;华夏刘关张等丰富故事。每个 副本拥有独立成长体系,分别养成现实五维:文化、艺术、信仰、科 技、人气;同时可自我进化:肌体、捕食、脑域、神经元、视觉。整 体游戏内玩法及剧情具备较高原创性,同时具备一定氪金属性。 ■企业文化大背景下,爆款产出只是时间问题。吉比特文化高度注重 玩法创新,对研发人员容忍度较高,更多以口碑留存等,而非以流水 为唯一考核KPI。同时,公司尊重研发人员体外创业,例如青瓷数码、 成都数字狗、淘金互动等优质参股企业,创始人均出自公司原有业务 骨干。《最强蜗牛》的初步成功,我们认为一定程度上反映了公司企业 文化的成功。我们着重强调本次新品已出现明显爆款趋势,结合iOS 畅销榜排名表现来看,《最强蜗牛》有望成为自《问道手游》以来,自 研及代理的产品中的第一款大体量产品,其背后的战略意义重大,验 证了公司作为创意型文化企业具备爆款复制能力。 ■后续10余款新产品有望年内陆续上线,在手版号充足。根据此前雷 Table_Tit le 2020年06月24日 吉比特(603444.SH) Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 互联网 投资评级 买入-A 维持评级 股价(2020-06-23) 476.66元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值(百万元) 34,254.96 流通市值(百万元) 34,254.96 总股本(百万股) 71.86 流通股本(百万股) 71.86 12个月价格区间 201.80/476.66元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源:Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.49 14.01 130.73 绝对收益 18.06 22.2 129.68 焦娟 分析师 SAC执业证书编号:S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 021-35082012 Tabl e_Repor t 相关报告 吉比特:单季度利润率回 升,预计全年将延续较高 速增长/焦娟 2020-04-23 吉比特:坚定看好长期基 本面,股权投资减值及部 分费用影响下业绩略低于 预期/焦娟 2020-04-09 吉比特:问道表现出色奠 定全年业绩基础,关注新 产品及海外业务拓展/焦娟 2019-08-13 吉比特:吉比特年报点评: 业绩稳健高分红,蓝筹股 属性突出/焦娟 2019-04-09 -12% 8% 28% 48% 68% 88% 108 % 201 9-06201 9-10202 0-02 吉比特 互联网 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 霆平台线上发布会公布的11款新品信息,公司20年下半年新品储备 丰富,按照游戏整体风格可分为四类:暗黑类(《魔渊之刃》《不朽之 旅》)、烧脑策略类(《荣誉指挥官》《精灵魔塔》《军团》《匠木》)、模 拟经营及放臵类(《石油大亨》《冒险与深渊》《一念逍遥》)、日式幻想 类(《复苏的魔女》《白之物语》)。其中四款重点产品包括《魔渊之刃》 (Q版暗黑风、强调硬核操作,已有版号,TapTap预约35万+、评分 9.1;预计20Q3上线)、《冒险与深渊》(像素风、休闲放臵,《冒险与 挖矿》续作,TapTap预约5万+、评分8.8,已有版号预计7月付费测 试、20年底正式公测)、《一念逍遥》(自研产品,水墨国风、修仙放 臵,TapTap预约7万+、评分8.7;年报提及20H2上线,等待版号中)、 《复苏的魔女》(唯美像素风二次元RPG;TapTap预约9万+、评分 9.0;已有版号预计20年内上线)。 ■投资建议:公司专注于主业且研发实力突出,一方面积极加大新产 品投入,另一方面积极布局海外运营及产业上下游投资业务。我们看 好公司的长期发展,预计公司2020-2022 年净利润分别为11.86 亿 元、14.69 亿元、17.53 亿元,对应EPS 分别为16.50 元、20.44 元、 24.39元,维持“买入-A”评级。 ■风险提示:新品研发进度不达预期,公司治理风险。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 1,654.7 2,170.4 2,604.4 3,177.4 3,876.5 净利润 723.0 809.2 1,185.5 1,468.6 1,752.6 每股收益(元) 10.06 11.26 16.50 20.44 24.39 每股净资产(元) 40.45 42.73 53.75 65.15 77.92 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 47.4 42.3 28.9 23.3 19.5 市净率(倍) 11.8 11.2 8.9 7.3 6.1 净利润率 43.7% 37.3% 45.5% 46.2% 45.2% 净资产收益率 24.9% 26.3% 30.7% 31.4% 31.3% 股息收益率 2.1% 1.0% 1.6% 1.9% 2.3% ROIC 62.3% 58.2% 190.2% 101.7% 131.8% 数据来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测 qVOAeVnXvZmMqRaQaO9PoMnNtRnNkPpPsMfQnPnR6MnNwPwMnNyQuOsRsO 3 公司快报/吉比特 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 1,654.7 2,170.4 2,604.4 3,177.4 3,876.5 成长性 减:营业成本 128.4 205.3 260.4 317.7 387.6 营业收入增长率 14.9% 31.2% 20.0% 22.0% 22.0% 营业税费 12.1 14.0 18.4 21.5 26.8 营业利润增长率 24.2% 15.5% 50.7% 21.6% 20.4% 销售费用 133.7 225.1 296.1 379.4 474.0 净利润增长率 18.6% 11.9% 46.5% 23.9% 19.3% 管理费用 122.7 185.2 243.4 267.9 340.0 EBIT DA增长率 58.7% 28.3% 10.2% 20.7% 21.5% 财务费用 -24.0 -17.0 -6.7 -23.9 -3.8 EBIT增长率 59.1% 27.0% 11.8% 20.8% 21.6% 资产减值损失 25.4 -68.5 -31.1 -24.8 -41.5 NOPLAT增长率 23.8% 17.1% 49.4% 20.8% 21.6% 加:公允价值变动收益 – 12.6 – – – 投资资本增长率 25.5% -54.3% 126.0% -6.2% -12.4% 投资和汇兑收益 69.6 31.2 30.4 15.8 23.1 净资产增长率 27.5% 9.7% 34.4% 27.5% 25.0% 营业利润 1,065.3 1,230.3 1,854.4 2,255.3 2,716.4 加:营业外净收支 -0.1 -0.0 -0.1 -0.0 -0.1 利润率 利润总额 1,065.2 1,230.2 1,854.3 2,255.3 2,716.4 毛利率 92.2% 90.5% 90.0% 90.0% 90.0% 减:所得税 146.9 164.0 278.1 338.3 407.5 营业利润率 64.4% 56.7% 71.2% 71.0% 70.1% 净利润 723.0 809.2 1,185.5 1,468.6 1,752.6 净利润率 43.7% 37.3% 45.5% 46.2% 45.2% EBIT DA/营业收入 79.1% 77.4% 71.1% 70.3% 70.1% 资产负债表 EBIT /营业收入 78.7% 76.2% 70.9% 70.2% 70.0% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 550.4 803.7 903.9 2,200.7 3,957.6 固定资产周转天数 7 84 136 111 91 交易性金融资产 – 1,277.8 1,277.8 1,277.8 1,277.8 流动营业资本周转天数 233 62 13 61 36 应收帐款 333.1 247.1 517.6 416.7 688.1 流动资产周转天数 527 407 426 484 531 应收票据 – – – – – 应收帐款周转天数 58 48 53 53 51 预付帐款 18.7 35.9 10.3 56.9 27.7 存货周转天数 0 0 0 0 0 存货 0.5 0.5 1.0 1.0 1.2 总资产周转天数 778 695 691 706 714 其他流动资产 1,557.2 88.4 999.3 881.6 656.4 投资资本周转天数 353 218 186 205 152 可供出售金融资产 268.6 – 116.6 128.4 81.7 持有至到期投资 – – – – – 投资回报率 长期股权投资 162.3 322.2 322.2 322.2 322.2 ROE 24.9% 26.3% 30.7% 31.4% 31.3% 投资性房地产 4.2 42.2 42.2 42.2 42.2 ROA 22.9% 24.4% 28.0% 28.0% 27.0% 固定资产 30.3 984.8 983.3 981.9 980.4 ROIC 62.3% 58.2% 190.2% 101.7% 131.8% 在建工程 473.8 0.0 0.0 0.0 0.0 费用率 无形资产 14.2 13.3 11.7 10.2 8.6 销售费用率 8.1% 10.4% 11.4% 11.9% 12.2% 其他非流动资产 594.9 552.9 443.2 518.4 498.5 管理费用率 7.4% 8.5% 9.3% 8.4% 8.8% 资产总额 4,008.2 4,368.8 5,629.3 6,838.1 8,542.4 财务费用率 -1.5% -0.8% -0.3% -0.8% -0.1% 短期债务 – – – – – 三费/营业收入 14.0% 18.1% 20.5% 19.6% 20.9% 应付帐款 200.5 197.9 421.0 317.8 540.4 偿债能力 应付票据 – – – – – 资产负债率 21.9% 21.4% 18.0% 13.9% 13.9% 其他流动负债 590.9 605.3 550.0 582.0 580.1 负债权益比 28.0% 27.2% 21.9% 16.2% 16.1% 长期借款 63.2 35.3 – – – 流动比率 3.11 3.05 3.82 5.37 5.90 其他非流动负债 22.5 95.2 40.9 52.9 63.0 速动比率 3.11 3.05 3.82 5.37 5.90 负债总额 877.1 933.7 1,011.8 952.7 1,183.5 利息保障倍数 -54.22 -97.12 -274.57 -93.48 -714.36 少数股东权益 224.1 364.1 754.7 1,203.1 1,759.4 分红指标 股本 71.9 71.9 71.9 71.9 71.9 DPS(元) 10.00 5.00 7.42 9.20 10.97 留存收益 2,891.2 3,022.2 3,790.9 4,610.4 5,527.6 分红比率 99.4% 44.4% 45.0% 45.0% 45.0% 股东权益 3,131.1 3,435.1 4,617.5 5,885.4 7,358.9 股息收益率 2.1% 1.0% 1.6% 1.9% 2.3% 现金流量表 业绩和估值指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2018 2019 2020E 2021E 2022E 净利润 918.4 1,066.2 1,185.5 1,468.6 1,752.6 EPS(元) 10.06 11.26 16.50 20.44 24.39 加:折旧和摊销 12.1 44.4 3.0 3.0 3.0 BVPS(元) 40.45 42.73 53.75 65.15 77.92 资产减值准备 25.4 70.8 – – – PE(X) 47.4 42.3 28.9 23.3 19.5 公允价值变动损失 – -12.6 – – – PB(X) 11.8 11.2 8.9 7.3 6.1 财务费用 -9.9 -3.9 -6.7 -23.9 -3.8 P/FCF 105.9 19.4 307.1 21.6 17.4 投资损失 -69.6 -31.2 -30.4 -15.8 -23.1 P/S 20.7 15.8 13.2 10.8 8.8 少数股东损益 195.4 257.0 390.6 448.4 556.3 EV/EBIT DA 7.3 11.4 17.4 14.0 11.1 营运资金的变动 -453.8 1,746.9 -939.2 35.6 236.9 CAGR(%) 27.8% 29.4% 29.0% 27.8% 29.4% 经营活动产生现金流量 904.6 1,297.1 602.9 1,916.0 2,522.0 PEG 1.7 1.4 1.0 0.8 0.7 投资活动产生现金流量 -881.2 -160.0 -87.4 4.8 69.7 ROIC/WACC 5.9 5.5 18.1 9.7 12.6 融资活动产生现金流量 -320.0 -851.0 -415.2 -624.0 -834.8 REP 0.9 4.2 1.0 1.8 1.6 资料来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测 4 公司快报/吉比特 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。  公司评级体系 收益评级: 买入 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上; 增持 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%; 中性 — 未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%; 卖出 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上; 风险评级: A — 正常风险,未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动; B — 较高风险,未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动; Table_Aut hor Statement  分析师声明 焦娟声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守 信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研 究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。  本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资 咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告, 并向本公司的客户发布。  免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确 性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本 报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公 司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但 不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出 修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要, 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务 顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决 策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情 况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明 示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本 公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、 复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需 在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本 报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出 的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限 性,请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 5 公司快报/吉比特 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Addr ess 安信证券研究中心 深圳市 地 址: 深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋7层 邮 编: 518026 上海市 地 址: 上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层 邮 编: 200080 北京市 地 址: 北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层 邮 编: 100034 Tabl e_Sal es  销售联系人 上海联系人 潘艳 上海区域销售负责人 18930060852 panyan@essence.com.cn 侯海霞 上海区域销售总监 13391113930 houhx@essence.com.cn 朱贤 上海区域销售总监 13901836709 zhuxian@essence.com.cn 李栋 上海区域高级销售副总监 13917882257 lidong1@essence.com.cn 刘恭懿 上海区域销售副总监 13916816630 liugy@essence.com.cn 孙红 上海区域销售副总监 18221132911 sunhong1@essence.com.cn 苏梦 上海区域销售经理 13162829753 sumeng@essence.com.cn 秦紫涵 上海区域销售经理 15801869965 qinzh1@essence.com.cn 陈盈怡 上海区域销售经理 13817674050 chenyy6@essence.com.cn 王银银 上海区域销售经理 18217126875 wangyy4@essence.com.cn 北京联系人 李倩 北京基金组主管 18500075828 liqian1@essence.com.cn 张莹 北京区域销售负责人 13901255777 zhangying1@essence.com.cn 夏坤 北京基金组销售副总监 15210845461 xiakun@essence.com.cn 温鹏 北京区域销售副总监 13811978042 wenpeng@essence.com.cn 曹琰 北京基金组销售经理 15810388900 caoyan1@essence.com.cn 姜东亚 北京区域销售副总监 13911268326 jiangdy@essence.com.cn 张杨 北京区域销售副总监 15801879050 zhangyang4@essence.com.cn 刘晓萱 北京区域销售副总监 18511841987 liuxx1@essence.com.cn 王帅 北京区域销售经理 13581778515 wangshuai1@essence.com.cn 深圳联系人 胡珍 深圳基金组高级销售副总监 13631620111 huzhen@essence.com.cn 范洪群 深圳基金组销售副总监 18926033448 fanhq@essence.com.cn 黎欢 深圳基金组销售经理 15820484816 lihuan@essence.com.cn 聂欣 深圳基金组销售经理 13540211209 niexin1@essence.com.cn 巢莫雯 深圳基金组销售经理 18682080397 chaomw@essence.com.cn 杨萍 深圳基金组销售经理 0755-82544825 yangping1@essence.com.cn 黄秋琪 深圳基金组销售经理 13699750501 huangqq@essence.com.cn ]

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