国海证券–国防军工行业中期策略:十三五进入收官之年,重点关注四大高景气方向【行业研究】_研报

【研究报告内容摘要】 行情回顾:年初至今,国防军工指数跑赢大盘约6个百分点,期间最高跑赢大盘14.54%。近年来军工行业估值水平不断回落,目前估值水平约50倍(PE-TTM,整体法),已回落至2013-2014年水平。主动偏股型基金持仓比例持续下降至0.61%,为过去25个季度的最低值,行业整体低配1.04%,连续6个季度处于低配状态。 军工行业高景气度持续的确定性强。回顾过去,近两年来军工行业业绩持续改善,特别是航空产业链标的普遍业绩改善明显;立足当下,十三五收官之年行业下游需求旺盛,由于军队建设加快推进带来行业下游旺盛的需求、军改影响消除后订单采购任务加快推进、新型装备批产、行业订单有望迎来加速释放、各大军工集团要求确保完成十三五任务等,2020年军工行业业绩有望加速增长;展望未来,十四五行业持续向上的确定性高,在新时代中国国防和军队建设的战略目标指引下,随着军费适度稳定增长,国防和军队建设有望不断加速。 行业改革有望加速推进。军工行业一向是改革的重点领域,也是改革的先锋领域。近年来,军品定价机制改革、国企改革、院所改制、国有资本投资运营公司试点、央企控股上市公司股权激励等诸多改革不断推进,有望不断释放军工行业活力,提升经营效率和改善经营质量。 重点看好装备建设、新材料、卫星互联网、导弹配套等:1、一流军队建设需要大批先进武器装备的支撑,在装备补短板和型号上量的过程中,主战装备龙头企业和核心配套企业成长前景明确。2、复合材料在军民用飞机上的用量增长明显,随着我国军队建设带来军用飞机的批产上量,以及民用客机领域的快速发展,复合材料等新材料领域需求旺盛,将在较长时间内维持较高的景气度。3、卫星互联网纳入新基建,五年内国内卫星互联网产业市场规模将达千亿人民币,产业链迎来发展良机。4、实战化训练推动军队转型升级,训练要求和频次的提升必将带来导弹等消耗品用量的大幅提升。 行业评级:业绩角度,行业迎来十三五收官之年和国防建设关键节点,订单有望大量释放,支撑业绩持续增长;估值角度,当前板块整体估值处于近五年低位,且部分核心标的估值已具备较高性价比,具备向上的弹性;改革角度,国资委持续推进央企控股上市公司股权激励等改革,改革利好逐渐显现。看好军工行业2020年市场表现,给予推荐评级。 投资策略及重点推荐个股:1、装备建设主线上,重点关注装备缺口大、成长空间广阔、业绩持续改善、估值处于低位、有望受益国企改革的总装和配套龙头,推荐中航沈飞、中直股份、中航飞机、中航机电、中航电子、中航光电等;2、上游新材料领域,建议关注优质成长型企业如中航高科、楚江新材等;3、卫星互联网领域,建议关注产业链中上游领域优质企业如星网宇达、天银机电、旋极信息、航锦科技、华伍股份;4、实战化训练领域建议关注航天电器等导弹配套生产企业。 风险提示:1)装备采购不及预期;2)国企改革不及预期;3)卫星互联网建设不及预期;4)推荐标的盈利不及预期;5)系统性风险。

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证券研究报告 2020年06月30日 行业研究 评级:推荐(维持) 证券分析师: 苏立赞 S0350519090001 sulz@ghzq.com.cn 十三五进入收官之年,重点关注四大高景气方向 ——国防军工行业中期策略 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 国防军工 2.4 7.6 5.6 沪深300 6.6 10.8 7.4 相关报告 《国防军工行业周报:北斗三号完成全球部 署,看好产业链发展前景》——2020-06-28 《国防军工行业周报:美军发布新版太空防御 战略,大国博弈下建议持续关注军工板块投资 机会》——2020-06-21 《国防军工行业周报:北斗三号即将全球组 网,华夏航空拟引进100架ARJ21和C919》 ——2020-06-14 《国防军工行业周报:中印新一轮边境问题有 待解决,国内外航天活动持续加速。》—— 2020-06-07 《国防军工行业周报:境外私人企业掀开商业 载人航天新篇章,航天产业链有望受益。》— —2020-05-31 投资要点:  行情回顾:年初至今,国防军工指数跑赢大盘约6个百分点,期间 最高跑赢大盘14.54%。近年来军工行业估值水平不断回落,目前估 值水平约50倍(PE-TTM,整体法),已回落至2013-2014年水平。 主动偏股型基金持仓比例持续下降至0.61%,为过去25个季度的最 低值,行业整体低配1.04%,连续6个季度处于低配状态。  军工行业高景气度持续的确定性强。回顾过去,近两年来军工行业 业绩持续改善,特别是航空产业链标的普遍业绩改善明显;立足当 下,十三五收官之年行业下游需求旺盛,由于军队建设加快推进带 来行业下游旺盛的需求、军改影响消除后订单采购任务加快推进、 新型装备批产、行业订单有望迎来加速释放、各大军工集团要求确 保完成十三五任务等,2020年军工行业业绩有望加速增长;展望未 来,十四五行业持续向上的确定性高,在新时代中国国防和军队建 设的战略目标指引下,随着军费适度稳定增长,国防和军队建设有 望不断加速。  行业改革有望加速推进。军工行业一向是改革的重点领域,也是改 革的先锋领域。近年来,军品定价机制改革、国企改革、院所改制、 国有资本投资运营公司试点、央企控股上市公司股权激励等诸多改 革不断推进,有望不断释放军工行业活力,提升经营效率和改善经 营质量。  重点看好装备建设、新材料、卫星互联网、导弹配套等:1、一流军 队建设需要大批先进武器装备的支撑,在装备补短板和型号上量的 过程中,主战装备龙头企业和核心配套企业成长前景明确。2、复合 材料在军民用飞机上的用量增长明显,随着我国军队建设带来军用 飞机的批产上量,以及民用客机领域的快速发展,复合材料等新材 料领域需求旺盛,将在较长时间内维持较高的景气度。3、卫星互联 网纳入新基建,五年内国内卫星互联网产业市场规模将达千亿人民 币,产业链迎来发展良机。4、实战化训练推动军队转型升级,训练 要求和频次的提升必将带来导弹等消耗品用量的大幅提升。  行业评级:业绩角度,行业迎来十三五收官之年和国防建设关键节 点,订单有望大量释放,支撑业绩持续增长;估值角度,当前板块 整体估值处于近五年低位,且部分核心标的估值已具备较高性价比, -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 国防军工 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 具备向上的弹性;改革角度,国资委持续推进央企控股上市公司股 权激励等改革,改革利好逐渐显现。看好军工行业2020年市场表现, 给予推荐评级。  投资策略及重点推荐个股:1、装备建设主线上,重点关注装备缺口 大、成长空间广阔、业绩持续改善、估值处于低位、有望受益国企 改革的总装和配套龙头,推荐中航沈飞、中直股份、中航飞机、中 航机电、中航电子、中航光电等;2、上游新材料领域,建议关注优 质成长型企业如中航高科、楚江新材等;3、卫星互联网领域,建议 关注产业链中上游领域优质企业如星网宇达、天银机电、旋极信息、 航锦科技、华伍股份;4、实战化训练领域建议关注航天电器等导弹 配套生产企业。  风险提示:1)装备采购不及预期;2)国企改革不及预期;3)卫星 互联网建设不及预期;4)推荐标的盈利不及预期;5)系统性风险。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-06-29 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 600038.SH 中直股份 40.87 1.00 1.35 1.60 40.87 30.27 25.54 买入 600760.SH 中航沈飞 32.63 0.63 1.01 1.14 51.79 32.31 28.62 买入 000768.SZ 中航飞机 17.56 0.21 0.27 0.32 85.45 64.54 55.62 未评级 002013.SZ 中航机电 7.90 0.27 0.31 0.36 29.67 25.82 22.14 未评级 600372.SH 中航电子 13.36 0.32 0.36 0.42 42.28 36.82 32.05 未评级 002179.SZ 中航光电 37.28 1.00 1.15 1.38 37.25 32.44 26.99 未评级 002025.SZ 航天电器 36.41 0.94 1.22 1.46 38.73 29.84 24.94 买入 002829.SZ 星网宇达 31.63 0.08 0.96 1.28 395.38 32.95 24.71 买入 000818.SZ 航锦科技 22.35 0.44 0.64 0.76 50.80 34.92 29.41 增持 300324.SZ 旋极信息 6.61 0.15 0.22 0.28 44.07 30.05 23.61 买入 300342.SZ 天银机电 17.05 0.33 0.42 0.50 51.67 40.60 34.10 买入 300095.SZ 华伍股份 9.76 0.21 0.34 0.48 47.26 28.45 20.33 买入 600862.SH 中航高科 16.55 0.40 0.30 0.41 41.79 54.93 40.55 未评级 002171.SZ 楚江新材 9.29 0.35 0.44 0.53 26.54 21.11 17.53 买入 资料来源:Wind资讯,国海证券研究所(“未评级”盈利预测取自万得一致预期) vYPBfUnXvZnNnPaQ8Q6MmOoOtRmMlOnNpRiNpMrR6MpOqNNZrNmPvPmRtM 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 行情回顾 ……………………………………………………………………………………………………………………………………………. 5 1.1、 年内行业跑赢大盘,航天板块涨幅居前 ……………………………………………………………………………………………. 5 1.2、 军工板块估值不断回落 …………………………………………………………………………………………………………………… 6 1.3、 主动基金持仓比例处于历史低位,行业低配明显 ……………………………………………………………………………….. 6 2、 军工行业高景气度持续的确定性强,行业改革有望加速推进 …………………………………………………………………….. 8 2.1、 回顾过去,近两年来军工行业业绩持续改善 ……………………………………………………………………………………… 8 2.2、 立足当下,十三五收官之年行业下游需求旺盛 ………………………………………………………………………………….. 9 2.3、 展望未来,十四五行业持续向上的确定性高 ……………………………………………………………………………………. 11 2.4、 行业催化因素:改革有望加速推进 ………………………………………………………………………………………………… 12 3、 重点看好装备建设、新材料、卫星互联网等 ………………………………………………………………………………………….. 13 3.1、 成长叠加改革,关注估值低位的总装与配套龙头 ……………………………………………………………………………… 13 3.2、 上游新材料景气度高,关注优质成长企业 ……………………………………………………………………………………….. 14 3.3、 卫星互联网纳入新基建,看好产业链发展前景 ………………………………………………………………………………… 15 3.4、 实战化训练推动军队转型升级,关注导弹等配套企业 ………………………………………………………………………. 17 4、 行业评级 ………………………………………………………………………………………………………………………………………….. 17 5、 重点推荐个股 ……………………………………………………………………………………………………………………………………. 18 6、 风险提示 ………………………………………………………………………………………………………………………………………….. 23 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图1:年初至今国防军工指数跑赢大盘 …………………………………………………………………………………………………………. 5 图2:年初至今国防军工行业涨幅全行业排名第13 ………………………………………………………………………………………… 5 图3:年初至今国防军工行业各板块市场表现 ……………………………………………………………………………………………….. 6 图4:年初至今国防军工行业个股涨跌幅前十名 …………………………………………………………………………………………….. 6 图5:军工行业估值水平不断回落 ……………………………………………………………………………………………………………….. 6 图6:主动偏股型基金对军工行业配置情况 …………………………………………………………………………………………………… 7 图7:主动型偏股基金对军工行业超低配情况 ……………………………………………………………………………………………….. 7 图8:航空产业链相关标的业绩持续改善 ………………………………………………………………………………………………………. 9 图9:我国国防预算及增速 ……………………………………………………………………………………………………………………….. 12 图10:国防军费中采购经费规模和占比持续提升 …………………………………………………………………………………………. 12 图11:中美军费占GDP比例对比(%) ……………………………………………………………………………………………………. 12 图12:中美军费占财政支出比例对比(%) ……………………………………………………………………………………………….. 12 图13:中国军机数量同美国差距较大 …………………………………………………………………………………………………………. 13 图14:复合材料在军机中用量逐步增多 ……………………………………………………………………………………………………… 15 图15:复合材料在军民机中的用量对比 ……………………………………………………………………………………………………… 15 图16:空军航空兵某旅开展多批次空战对抗训练 …………………………………………………………………………………………. 17 图17:空降兵某旅开展集群火力打击演练 …………………………………………………………………………………………………… 17 表1:2020Q1主动偏股型基金对军工行业重仓持股前二十标的 ………………………………………………………………………. 7 表2:2020Q1主动偏股型基金对军工行业加仓前十标的(按持仓股份数量) …………………………………………………… 8 表3:2020Q1主动偏股型基金对军工行业减仓前十标的(按持仓股份数量) …………………………………………………… 8 表4:各大军工集团关于确保完成十三五任务及强军首责的要求 ……………………………………………………………………. 10 表5:航空工业多家单位冲刺“双过半”目标任务 ……………………………………………………………………………………….. 10 表6:2020Q1申万一级行业业绩情况一览 ………………………………………………………………………………………………….. 11 表7:去年以来,多家军工上市公司(拟)实施股权激励或员工持股计划 ……………………………………………………….. 13 表8:卫星互联网纳入新基建范畴 ……………………………………………………………………………………………………………… 15 表9:国内低轨卫星星座计划 …………………………………………………………………………………………………………………….. 16 表10:多地发布关于推动卫星互联网建设的政策 …………………………………………………………………………………………. 16 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 行情回顾 1.1、 年内行业跑赢大盘,航天板块涨幅居前 年初至今,国防军工指数跑赢大盘约6个百分点。截止6月24日,上证综指累 计下跌3.42%,国防军工申万指数累计上涨2.64%,跑赢大盘6.06%。期间, 国防军工板块于2月下旬时最高跑赢大盘14.54%。在申万一级行业分类中,国 防军工行业累计涨幅排名第13。 图1:年初至今国防军工指数跑赢大盘 图2:年初至今国防军工行业涨幅全行业排名第13 资料来源:Wind、国海证券研究所 资料来源:Wind、国海证券研究所 航天装备子板块市场表现居前。分板块来看,航天装备、航空装备、地面兵装和 船舶制造板块年初至今累计涨幅分别为18.85%、5.71%、5.13%和-19.33%。航 天板块市场表现较高,主要原因可能是由于卫星互联网等利好因素带动;船舶子 板块累计涨幅大幅落后于其他三个子板块,主要原因可能是由于船舶板块在 2019年受两船合并等因素刺激累计涨幅较高,同时,民船仍处于长周期底部, 复苏进程缓慢,对船舶板块业绩有所拖累。 卫星互联网、新材料、实战化训练、航空发动机等热点纷呈。从个股来看,国 防军工申万指数成份股中,剔除2020年4月新上市的北摩高科(截止6月24 日,累计涨幅达236.27%),涨幅前十名主要分布于卫星互联网、新材料、实战 化训练、航空发动机等领域,分别为爱乐达(134.30%)、天箭科技、中国卫通、 中航高科、亚光科技、中国卫星、天和防务、星网宇达、航发科技(34.32%); 跌幅前十名以船舶板块标的为主,分别为*st华讯(-64.68%)、三角防务、中科 海迅、中国重工、中国动力、中船应急、中国船舶、中船科技、海兰信和长鹰信 质(-17.69%)。 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20-0120-0220-0320-0420-0520-06 国防军工(申万) 上证指数 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 医药生物 食品饮料 电气设备 传媒 农林牧渔 通信 国防军工 化工 汽车 有色金属 纺织服装 钢铁 交通运输 银行 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图3:年初至今国防军工行业各板块市场表现 图4:年初至今国防军工行业个股涨跌幅前十名 资料来源:Wind、国海证券研究所 资料来源:Wind、国海证券研究所 1.2、 军工板块估值不断回落 从估值看,近年来军工行业估值水平不断回落,目前估值水平约50倍(PE-TTM, 整体法),已回落至2010年以来的行业平均值60倍之下,约为2013-2014年 水平。 图5:军工行业估值水平不断回落(PE-TTM,整体法) 资料来源:Wind、国海证券研究所 1.3、 主动基金持仓比例处于历史低位,行业低配明显 以国防军工申万指数成份股为基础,以主动偏股型基金(普通股票型、偏股混合 型和灵活配置型基金)为统计对象,对军工板块基金配置进行分析。2020Q1, 主动偏股型基金对军工标的重仓持股市值为55.36亿元,重仓持股比例为0.61%, 为过去25个季度的最低值;主动型基金对军工行业整体低配1.04%,连续6个 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 20-0120-0220-0320-0420-0520-06 航天装备II(申万) 航空装备II(申万) 地面兵装II(申万) 船舶制造II(申万) -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 爱乐达 天箭科技 中国卫通 中航高科 亚光科技 中国卫星 天和防务 雷科防务 星网宇达 航发科技 长鹰信质 海兰信 中船科技 中国船舶 中船应急 中国动力 中国重工 中科海讯 三角防务 *ST 华讯 0 50 100 150 200 250 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 季度处于低配状态,2020Q1相对2019Q4低配比例进一步扩大。 图6:主动偏股型基金对军工行业配置情况 图7:主动型偏股基金对军工行业超低配情况 资料来源:Wind、国海证券研究所 资料来源:Wind、国海证券研究所 主动型基金持仓集中度依然较高。个股方面,内蒙一机、中航机电、中航沈飞、 航天发展、中航光电、中直股份、航天电器、航发动力、中航高科和爱乐达为重 仓前十标的,其持股总市值达43.62亿元,在全部重仓持股市值中占比达78.80%, 表明持仓集中度依然较高。 表1:2020Q1主动偏股型基金对军工行业重仓持股前二十标的 序号 公司 持股总市值(万元) 季报持仓变动(万股) 持有基金数 2019Q4持仓市值排名 1 内蒙一机 75,227.40 291.20 12 1 2 中航机电 73,393.53 1,478.91 20 4 3 中航沈飞 54,058.75 -162.48 22 3 4 航天发展 49,204.34 3,095.64 28 16 5 中航光电 41,786.64 -261.38 16 5 6 中直股份 36,908.67 -486.88 27 2 7 航天电器 35,287.37 -558.70 8 6 8 航发动力 27,298.20 631.65 16 13 9 中航高科 24,851.82 636.40 16 11 10 爱乐达 18,204.20 476.05 15 新进 1-10合计 436,220.91 11 中航电子 16,801.35 16.23 5 9 12 海格通信 14,617.57 -94.14 10 12 13 钢研高纳 11,705.38 -237.32 7 10 14 海兰信 10,992.25 30.86 3 14 15 四创电子 9,614.38 -474.06 4 7 16 中航重机 9,091.86 1,015.33 2 24 17 中航飞机 7,150.01 -753.73 3 8 18 国睿科技 5,384.68 -413.70 3 15 19 天奥电子 5,235.61 180.98 1 新进 20 新研股份 4,948.46 1,312.59 1 新进 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 0 20 40 60 80 100 120 主动型基金重仓军工市值(亿元) 主动型基金重仓军工比例 军工行业市值/全部A股 -1.20% -0.80% -0.40% 0.00% 0.40% 0.80% 超配/低配 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 10-20合计 95,541.54 资料来源:Wind、国海证券研究所 加仓前十标的涵盖军工信息化、卫星互联网、航空发动机和新材料等领域。获 得加仓前十的标的分别是航天发展、中航机电、新研股份、中航重机、中航高科、 航发动力、爱乐达、航天彩虹、内蒙一机和星网宇达等。减仓前十名标的分别为 中航飞机、中国重工、航天电器、中直股份、四创电子、国睿科技、中航光电、 钢研高纳、赛维电子和中航沈飞,其中,多只标的仍属于前述前十大重仓股。 表2:2020Q1主动偏股型基金对军工行业加仓前十标的(按持仓股份数量) 序号 证券简称 持仓变化(万股) 相对2019Q4变动幅度 持仓市值(万元) 1 航天发展 3,095.64 550% 49,204.34 2 中航机电 1,478.91 17% 73,393.53 3 新研股份 1,312.59 新进 4,948.46 4 中航重机 1,015.33 8461% 9,091.86 5 中航高科 636.40 45% 24,851.82 6 航发动力 631.65 96% 27,298.20 7 爱乐达 476.05 新进 18,204.20 8 航天彩虹 302.61 新进 3,386.19 9 内蒙一机 291.20 4% 75,227.40 10 星网宇达 192.57 新进 4,673.67 资料来源:Wind、国海证券研究所 表3:2020Q1主动偏股型基金对军工行业减仓前十标的(按持仓股份数量) 序号 证券简称 持仓变化(万股) 相对2019Q4变动幅度 持仓市值(万元) 1 中航飞机 -753.73 -63% 7,150.01 2 中国重工 -618.47 -75% 882.37 3 航天电器 -558.70 -28% 35,287.37 4 中直股份 -486.88 -35% 36,908.67 5 四创电子 -474.06 -65% 9,614.38 6 国睿科技 -413.70 -51% 5,384.68 7 中航光电 -261.38 -18% 41,786.64 8 钢研高纳 -237.32 -22% 11,705.38 9 赛微电子 -183.52 -94% 261.71 10 中航沈飞 -162.48 -8% 54,058.75 资料来源:Wind、国海证券研究所 2、 军工行业高景气度持续的确定性强,行业改革有 望加速推进 2.1、 回顾过去,近两年来军工行业业绩持续改善 由于航空装备子行业以航空工业旗下上市公司居多,其整体资产证券化率较高, 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 故可认为航空装备子行业情况更能代表军工行业整体情况。我们选取航空装备领 域共计22家上市公司进行分析。 2018年,军工行业逐步走出军改影响,航空产业链业绩普遍改善;2019年,航 空产业链相关上市公司业绩持续改善。上游新材料领域中航高科净利润增长 81.41%,其中,中航复材营业收入同比增长31%,净利润同比增长38%;上游 元器件配套企业中航光电营业收入同比增长17.18%,净利润同比增长12.56%; 中航电测营业收入增长11.27%,归母净利润增长36.00%。中游分系统配套商 中航机电净利润同比增长12.44%,中航电子净利润同比增长16.00%。下游主 机厂中航沈飞营业收入同比增长17.91%,净利润同比增长18.10%;中直股份 营收同比增长20.89%,净利润同比增长15.28%,反映出我国装备采购景气度 持续高企。 图8:航空产业链相关标的业绩持续改善 资料来源:Wind、国海证券研究所 近两年来军工行业业绩持续改善,一是由于军改影响整体已基本消除,二是受益 于军队建设持续推进,下游需求旺盛,装备采购相关订单不断释放;三是军工行 业改革不断推进,部分上市公司通过收购优质军工资产,或剥离盈利能力较低资 产,或置换优质资产等方式进一步提高了上市公司盈利能力。 2.2、 立足当下,十三五收官之年行业下游需求旺盛 十三五收官之年,行业下游订单有望加速释放。我国自2015年开始推进军队改 革,军工行业受下游组织机构改革调整等因素影响,采购任务推进进度等有所延 201720182019201720182019 1000768中航飞机18.987.692.4814.1018.381.94 2600760中航沈飞8.823.5617.9125.585.1618.10 3600038中直股份-3.788.4420.893.6912.0715.26 4600893航发动力1.522.439.137.7810.821.27 5002013中航机电8.454.082.98-0.7116.4912.44 6600372中航电子0.938.839.2717.82-11.6316.00 7600862中航高科4.55-12.86-6.7613.82263.8581.41 8002179中航光电8.6622.8617.1812.4815.5612.56 9300114中航电测14.2711.8711.2725.6320.6636.00 10600765中航重机5.48-3.869.94-32.15102.49-17.38 11600316洪都航空-31.25-4.4446.34177.89383.59-42.06 12000738航发控制1.987.5612.604.2119.158.47 13002023海特高新-13.8821.0256.68-15.7086.3619.14 14300424航新科技11.5159.4098.0711.42-24.5834.55 15300581晨曦航空-12.63-2.2137.17-7.4633.12-24.76 16300696爱乐达14.34-5.7643.778.00-7.0013.98 17300719安达维尔10.5913.5410.63-1.52-38.2631.94 18002933新兴装备20.6823.42-2.405.1221.25-3.05 19300775三角防务25.6624.2731.81102.7322.0928.46 20000561烽火电子8.720.589.89-21.0124.105.12 21002389航天彩虹180.8387.9314.04187.1729.51-4.10 22002664长鹰信质35.918.7712.9710.771.8017.52 营业收入同比增速(%)归母净利润同比增速(%) 序号 证券代码上市公司 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 缓;2020年,十三五阶段进入收官之年,由于军队建设加快推进带来行业下游 旺盛的需求、军改影响消除后订单采购任务加快推进、新型装备批产、行业订单 有望迎来加速释放、各大军工集团要求确保完成十三五任务等,看好2020年军 工行业业绩增长情况。 各大军工集团强调强军首责,确保完成十三五任务。从各大军工集团2020年工 作会情况来看,要求确保完成十三五各项任务,并把强军作为首要责任。如航空 工业称,突出强军首责;要在极具挑战的环境中坚决实现“十三五”圆满收官等。 表4:各大军工集团关于确保完成十三五任务及强军首责的要求 军工集团 关于十三五规划完成、强军首责的要求 来源 航空工业 突出强军首责;要在极具挑战的环境中坚决实现“十三五”圆满收官 航空工业2020年工作会 中国航发 坚决完成“十三五”各项任务;坚决打好重点型号攻坚战,全面完成科研生产任务 中国航发2020年工作会 航天科工 确保“十三五”规划圆满收官;确保按计划高质量完成装备研制生产任务;履行强军首 责 航天科工2020年工作会 中国船舶 始终坚持强军首责;确保优质完成军工任务 中国船舶2020年工作会 兵装集团 坚决贯彻落实习近平强军思想,军品科研生产保障任务稳步推进 兵装集团2020年工作会 兵工集团 坚定不移地履行好强军首责;实强军战略部署,支撑世界一流军队建设;千方百计抢抓 军品科研生产进度 兵工集团2020年工作会 中国电科 切实履行强军首责;军工重大科研生产任务高质量完成 中国电科2020年工作会 中核集团 确保实现“十三五”圆满收官;履行强核强国使命,确保完成中核集团承担的国家任务 中核集团2020年工作会 资料来源:各大军工集团官网,国海证券研究所 航空工业等军工企业冲刺“双过半”。从上半年情况看,目前,航空工业多家单 位正贯彻落实集团公司工作会议要求,加紧冲刺“双过半”目标任务。我们预计, 在各大军工集团要求确保完成“十三五”任务的要求下,行业生产交付有望不断 加速。 表5:航空工业多家单位冲刺“双过半”目标任务 军工企业 冲刺“双过半” 航空工业陕飞 部件厂、总装厂、试飞厂等全力以赴冲刺在实现“双过半”目标的路上 航空工业沈飞 聚焦主责主业;深度推进均衡生产,坚决完成上半年攻坚任务。 航空工业洪都 已完成数十架飞机的转场、试飞交付;外贸飞机采用“云”验收模式,已完成相关验收;国际转包已提 前实现“双过半”目标 航空工业直升机所 二季度,直升机所军机、民机、无人机等多个重点型号顺利完成立项论证、详细设计、试验试飞、批产 交付等关键任务 航空工业起落架 各单位重点围绕生产交付下功夫、做文章,冲刺时间任务“双过半” 航空工业龙飞公司 需交付的产品陆续进入装配分厂,加速冲刺“双过半” 资料来源:航空新闻网、国海证券研究所 疫情对军工行业整体影响较小,行业比较优势明显。军工行业计划属性较强, 配套关系较为稳定,且各大军工集团把保军强军作为首要任务,除春节后受到疫 情短暂影响外,随着疫情得到有效控制,后续通过加班加点能方式追赶进度,故 军工行业整体生产交付等受疫情影响较小。以申万一级行业分类,从一季度情况 看,军工行业营收同比下降11.92%,居于全行业第16位,特别是净利润同比 增长39.62%,居于全行业第二位,远高于沪深300平均-18.32%的水平,也反 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 映出军工行业受疫情影响相对其他行业较小,且行业业绩保持持续改善趋势。在 宏观经济预期下行的情况下,国防军工行业相对其他行业的比较优势也较为明显。 表6:2020Q1申万一级行业业绩情况一览 板块 营业收入同比增长率(%) 板块 归母净利润同比增长率(%) 农林牧渔 16.18 农林牧渔 397.55 有色金属 7.38 国防军工 39.62 银行 7.20 综合 11.76 食品饮料 0.15 银行 5.52 非银金融 0.09 食品饮料 -0.66 电子 -3.96 电子 -10.88 房地产 -4.39 电气设备 -10.98 钢铁 -6.03 医药生物 -17.93 沪深300 -6.85 沪深300 -18.32 医药生物 -7.74 非银金融 -23.61 建筑装饰 -9.19 公用事业 -28.86 通信 -9.60 建筑装饰 -30.39 电气设备 -9.62 轻工制造 -35.48 综合 -9.98 建筑材料 -38.02 公用事业 -10.44 钢铁 -41.36 采掘 -11.32 房地产 -42.39 国防军工 -11.92 家用电器 -46.26 交通运输 -12.16 机械设备 -46.26 商业贸易 -13.07 传媒 -49.81 机械设备 -14.03 通信 -56.67 计算机 -14.18 有色金属 -56.80 轻工制造 -15.76 商业贸易 -72.87 化工 -18.60 纺织服装 -80.69 传媒 -19.69 汽车 -81.62 建筑材料 -22.61 采掘 -84.33 家用电器 -24.44 化工 -106.95 纺织服装 -27.02 计算机 -118.11 汽车 -33.10 交通运输 -121.79 休闲服务 -48.66 休闲服务 -151.16 资料来源:Wind、国海证券研究所 2.3、 展望未来,十四五行业持续向上的确定性高 2017年,习总书记指出,国防和军队建设进入了新时代,要确保到2020年基 本实现机械化,信息化建设取得重大进展,战略能力有大的提升,力争到2035 年基本实现国防和军队现代化,到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。 在这个新时代中国国防和军队建设的战略目标指引下,我们预计国防和军队建设 有望不断加速,十四五期间军工行业持续向上的确定性高。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 军费是军工行业发展的基础。纵向来看,受益于军队建设的补偿式发展,我国国 防军费投入持续高增长,其中装备费占比逐年提升,直接推动装备采购提速。据 《新时代的中国国防》白皮书,我国国防费按用途划分主要由人员生活费、训练 维持费和装备费构成。2010年至2017年期间,我国装备费支出额由1773.59 亿元增长至4288.35亿元,年均增长13.44%,在国防费中占比由33.2%提升至 41.1%。 图9:我国国防预算及增速 图10:国防军费中采购经费规模和占比持续提升 资料来源:Wind、新华社、国海证券研究所 资料来源:《新时代的中国国防》、国海证券研究所 横向来看,我国国防军费相对于世界主要军费大国来讲仍处于较低水平,未来仍 将保持适度稳定增长。 图11:中美军费占GDP比例对比(%) 图12:中美军费占财政支出比例对比(%) 资料来源:Wind、国海证券研究所 资料来源:Wind、国海证券研究所 2.4、 行业催化因素:改革有望加速推进 军工行业一向是改革的重点领域,也是改革的先锋领域。近年来,军品定价机制 改革、国企改革、院所改制、国有资本投资运营公司试点、央企控股上市公司股 权激励等诸多改革不断推进,有望不断释放军工行业活力,提升经营效率和改善 经营质量。 2020年5月30日,国资委印发《中央企业控股上市公司实施股权激励工作指 引》,从股权激励计划的内容要点、考核体系、管理办法和实施程序等方面,进 0% 5% 10% 15% 20% 0 5,000 10,000 15,000 2008200920102011201220132014201520162017201820192020 国防预算(亿元) 国防预算增速 GDP增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 1000 2000 3000 4000 5000 20102011201220132014201520162017 装备费支出(亿元) 装备费在国防费中占比 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 中国 美国 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 中国 美国 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 行了政策梳理、系统集成,对上市公司股权激励实践规范逐一明确阐释。通知明 确,中央企业集团对所属各级控股上市公司股权激励工作负主体责任,国资委只 审核股权激励计划,不再审批分期实施方案;且将董事、高级管理人员股权激励 权益授予价值占授予时薪酬总水平的比例统一提升至40%,不再调控股权激励 对象实际获得的收益。 去年以来,多家军工上市公司开展股票回购拟用于股权激励或员工持股,我们认 为,此举有助于激发员工积极性,也为上市公司业绩释放增添更多动力。 表7:去年以来,多家军工上市公司(拟)实施股权激励或员工持股计划 公司名称 回购数量 (万股) 占总股本 比例(%) 回购金额 回购均价 用途 最新进展 中航光电 29.63 0.03 1,177.69 39.75 股权激励或 转换可转债 2019年12月26日向激励对象共1164名,授 予股份数量3,104.1157万股,占授予日公司总 股本比例为2.90%,授予价格为23.34元/股 中航电测 545.81 0.92 5,049.96 9.25 员工持股或 股权激励 2020年6月5日发布员工持股计划,参加本期 的员工总人数预计不超过204人,受让公司回 购的股票价格拟为9.25元/股 中航资本 17,856.52 1.99 99,899.83 5.59 30%用于员 工持股或股 权激励,70% 用于转换可 转债 2020年2月26日向授予对象共182人,授予 数量3,293.1475万股,授予价格:2.68元/股 中航机电 2,257.00 0.63 15,489.36 6.86 员工持股或 股权激励,及 转换可转债 中航电子 1,041.54 0.59 15,073.52 14.47 员工持股或 股权激励,及 转换可转债 资料来源:Wind、国海证券研究所 3、 重点看好装备建设、新材料、卫星互联网等 3.1、 成长叠加改革,关注估值低位的总装与配套龙头 一流军队建设需要大批先进武器装备的支撑,一方面,近年来我国军队装备取得 较大进步,装备研制和生产已跨入世界先进行业,众多新型号加速列装并逐步形 成战斗力,另一方面,同美军相比,我国在诸多装备领域仍存在明显的数量或代 次差距。在装备补短板和型号上量的过程中,主战装备龙头企业和核心配套企业 作为我国国防装备研制生产体系的核心参与者,成长前景明确。 图13:中国军机数量同美国差距较大 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 资料来源:《World air forces 2019》、国海证券研究所 但从市场表现方面来说,主机厂等存在明显滞涨现象,且随着相关公司业绩持续 增长,其估值进一步降低,已呈现较为明显的安全边际。 此外,在国企改革的推进力度不断加大、政策不断下沉、改革措施不断细化的背 景下,市场化经营机制的建设、管理权限的松绑以及激励机制的建设有望带来公 司基本面由内而外的提升,进而加速公司业绩的释放。 建议关注长期成长空间广阔、细分领域景气度不断提升、业绩持续改善,当前估 值处于低位,有望受益国企改革的中航沈飞、中直股份、中航飞机、中航机电、 中航电子、中航光电等。 3.2、 上游新材料景气度高,关注优质成长企业 复合材料在航空航天等领域得到广泛应用。由于复合材料的质量较轻,但强度却 高于一般金属,具有较好的延展性,在抗热和抗腐蚀方面都具备较好的性能,而 飞机的设计往往追求性能提高的同时质量有所下降,复合材料优异的特性使得它 在航空航天等诸多领域得到了广泛的应用。 复合材料在军民用飞机上的用量增长明显。军用飞机方面,世界各国普遍在军机 结构中使用复合材料,从最初用于方向舵,到尾翼次承力件,再到机身结构等主 承力件,其用量已占据整个军用飞机质量的20%~50%。民用飞机方面,复合材 料在民用飞机结构中也得到大量应用,目前用量已上升至50%左右。 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 中国 美国 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图14:复合材料在军机中用量逐步增多 图15:复合材料在军民机中的用量对比 资料来源:先进复合材料在飞机结构中的应用、国海证券研究所 资料来源:先进复合材料在飞机结构中的应用、国海证券研究所 随着我国军队建设带来军用飞机的批产上量,以及民用客机领域的快速发展,复 合材料等新材料领域需求旺盛,将在较长时间内维持较高的景气度。建议关注优 质成长型企业如中航高科、楚江新材等。 3.3、 卫星互联网纳入新基建,看好产业链发展前景 2020年4月,发改委首次明确新基建内涵,卫星互联网入选新基建中的通信网 络基础设施范畴,这意味着卫星互联网建设上升到国家战略层面,行业迎来发展 新阶段。 表8:卫星互联网纳入新基建范畴 类别 内涵 示例 信息基础设施 基于新一代信息技术演化生成的基础 设施 以5G、物联网、工业互联网、卫星互联网为代表的通信网络基础设 施,以人工智能、云计算、区块链等为代表的新技术基础设施,以 数据中心、智能计算中心为代表的算力基础设施等 融合基础设施 深度应用互联网、大数据、人工智能 等技术,支撑传统基础设施转型升级, 进而形成的融合基础设施 智能交通基础设施、智慧能源基础设施等 创新基础设施 支撑科学研究、技术开发、产品研制 的具有公益属性的基础设施 重大科技基础设施、科教基础设施、产业技术创新基础设施等 资料来源:央视网、国海证券研究所 卫星互联网是基于卫星通信的互联网,应用场景广泛。卫星互联网是一种向地 面和空中终端提供宽带互联网接入等通信服务的新型网络,它基于卫星通信,通 过发射若干数量的卫星形成规模组网,从而辐射全球,构建强大的实时信息处理 系统。由于其不受地理条件限制,通信容量大,可以实现全球覆盖,因而应用场 景丰富,可以广泛应用于航空、航海、能源、国土资源、农林牧渔、应急、教育 等众多领域。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 国内外卫星互联网发展如火如荼。目前,国内外均发布了众多卫星互联网星座计 划。国外公司以Space X公司的星链(Starlink)计划为代表,其计划在2024 年前发射共计1.2万颗卫星构建卫星网络,在全球范围内提供低成本的高速互联 网连接服务。目前,Space X公司已顺利完成9次发射任务,在轨卫星已达538 颗(不含首次发射的两颗实验星)。国内方面,军工集团已有鸿雁星座计划发射 300颗卫星、虹云工程计划156颗卫星和行云工程计划发射80颗卫星、“天地 一体化信息网络”等工程计划,银河航天等民营企业也发布了相关计划,多个星 座计划已完成实验卫星的发射。 表9:国内低轨卫星星座计划 公司 名称 卫星数量 项目进展 航天科工集团 虹云 156颗 2018年12月发射首颗实验星,2020年初开始投 入使用 航天科工集团 行云 80颗 “行云二号”01星与02星开展试运营和示范工 程建设 中国电科集团 天地一体化信息网络 低轨接入网规划有 60颗综合卫星与60 颗宽带卫星 2019年6月已发射“天象”1、2星两颗实验星 银河航天 —— >1000颗 2020年1月16日,银河航天首发星发射升空 九天微星 —— 800颗 低轨卫星星座于2018年开始部署 资料来源:百度百科、新华社、国海证券研究所 多地发布相关政策支持产业发展。国内各地发布政策支持卫星互联网发展,比如 北京市近期发布了《北京市加快新型基础设施建设行动方案(2020-2022年)》,将 围绕星箭总装集成、核心部件制造等环节,构建覆盖火箭、卫星、地面终端、应 用服务的商业航天产业生态,优化和稳定“南箭北星”空间布局。 表10:多地发布关于推动卫星互联网建设的政策 省份 政策文件 主要内容 北京 北京市加快新型基础 设施建设行动方案 (2020-2022年) 围绕星箭总装集成、核心部件制造等环节,构建覆盖火箭、 卫星、地面终端、应用服务的商业航天产业生态,优化和 稳定“南箭北星”空间布局。 重庆 重庆市新型基础设施 重大项目建设行动方 案(2020—2022年) 加紧谋划全球低轨卫星移动通信与空间互联网建设,打造 全国太空互联网总部基地和低轨互联网小卫星星座应用示 范基地。 上海 上海市推进新型基础 设施建设行动方案 (2020-2022年) 推动卫星互联网基础设施建设。完成通信网络及基础配套 设施建设,初步形成卫星互联网信息服务能力。实施智慧 天网创新二期工程,完成国内首颗中轨道技术验证卫星以 及相关配测卫星的研制、测试和发射。 资料来源:北京市政府、上海市政府、重庆市政府、国海证券研究所 五年内国内卫星互联网产业市场规模将达千亿人民币。据中国通信学会发布的 《2019全球通信卫星产业前沿报告》,目前全球卫星互联网行业年产值在3000 亿美元左右。麦肯锡则预测,2025年全球卫星互联网产值可达5600亿-8500 亿美元。据未来宇航研究院数据,未来5年内,国内以航空和航海为主要市场的 卫星互联网产业将达150亿美元以上规模,并带动上下游产业市场规模达500 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 亿-800亿美元。 看好行业发展前景,建议关注产业链中上游领域。由于低轨卫星所主要采用的 Ku和Ka通信频段资源日趋饱和,加上低轨卫星空间轨位资源日益紧张,因此, 围绕低轨卫星的太空资源争夺战也将日益激烈。卫星互联网产业链包括卫星制造、 卫星发射、地面设备和卫星运营及服务,当前卫星互联网主要集中于空间段和地 面段的基础设施建设、上游卫星制造及发射、地面站建设等。我们看好行业发展 前景,建议关注产业链中上游领域如星网宇达、天银机电、旋极信息、航锦科技、 华伍股份等标的。 3.4、 实战化训练推动军队转型升级,关注导弹等配套 企业 2016年11月,中央军委印发《加强实战化军事训练暂行规定》,对落实实战化 军事训练提出刚性措施、作出硬性规范。2018年年初,习总书记在视察中部战 区陆军某师时强调大抓实战化军事训练,聚力打造精锐作战力量。近年来,全军 部队聚焦练兵备战,深入推进实战化训练。 图16:空军航空兵某旅开展多批次空战对抗训练 图17:空降兵某旅开展集群火力打击演练 资料来源:国防部网、国海证券研究所 资料来源:国防部网、国海证券研究所 实战化训练是在接近实战的条件下进行训练,是提高部队战斗力的重要途径之一。 据2017年10月“中国特色强军之路迈出坚定步伐”主题集体采访中航空兵某 团介绍,开展实战化训练以来,从训练频次看,从最初的一年四次,到现在一个 月多次;从机型看,从最初的单一机型,到现在进行多机型体系训练。我们认为, 实战化要求和训练频次的提升必将带来导弹等消耗品用量的大幅提升,建议关注 航天电器等导弹配套生产企业。 4、 行业评级 业绩角度,行业迎来十三五收官之年和国防建设关键节点,订单有望大量释放, 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 支撑业绩持续增长;估值角度,当前板块整体估值处于近五年低位,且部分核心 标的估值已具备较高性价比,具备向上的弹性;改革角度,国资委持续推进央企 控股上市公司股权激励等改革,改革利好逐渐显现。看好军工行业2020年市场 表现,给予推荐评级。 5、 重点推荐个股 1、装备建设主线上,重点关注装备缺口大、成长空间广阔、业绩持续改善、估 值处于低位、有望受益国企改革的总装和配套龙头,推荐中航沈飞、中直股份、 中航飞机、中航机电、中航电子、中航光电等;2、上游新材料领域,建议关注 优质成长型企业如中航高科、楚江新材等;3、卫星互联网领域,建议关注产业 链中上游领域优质企业如星网宇达、天银机电、旋极信息、航锦科技、华伍股份; 4、实战化训练领域建议关注航天电器等导弹配套生产企业。 1)中直股份: 我国直升机龙头,业绩稳步增长。公司是我国直升机龙头,在军民领域市场地位 稳固。随着新型通用型直升机直-20的交付列装,公司迎来业绩快速增长期。2019 年公司营业收入增长20.89%,净利润增长15.26%,特别是哈尔滨分部营收同 比增长近50%,体现出新机型交付带来的高增长势头。 空中突击骨干装备,陆军建设需求释放。当前我国陆军正加速由区域防卫向全域 机动转型,以陆军航空兵为代表的空中突击力量成为当前的建设重点,陆航部队 对直升机的需求有望加速释放。 民用直升机前景广阔。民用方面,直升机应用领域广泛,公司是我国直升机制造 领域主制造商,产品谱系齐全,基本形成“一机多型、系列发展”的良好格局, 有望充分受益我国民用直升机市场的发展。 风险提示:1)军品需求不及预期;2)民用直升机市场发展不及预期;3)公司 盈利不及预期;4)系统性风险。 2)中航沈飞: 生产任务饱满,毛利率提升可期。2019公司营收同比增长17.91%,净利润同 比增长18.10%。2020Q1收入同比增长12.11%,毛利率提升0.65PCT,管理 费用率减少0.81PCT,综合影响下,扣非后归母净利润大幅增长37.71%。公司 收入的持续增长,反应公司生产任务的饱满和产品需求的旺盛。此外,公司一季 度收到针对产品补价的大额补助,直接增加公司利润的同时,也预示未来产品毛 利率有望提升。 远洋化海军需求扩大,新一代舰载机将成重要增长点。公司目前包揽舰载歼击机 生产,并将承接下一代隐身舰载机的研制生产任务。一方面,随着海军的远洋化 发展,航母数量增加将直接带来舰载机需求提升;另一方面,隐身舰载机在装备 谱系的同时,技术的升级也将带来产品单价的提升,进一步推动公司业绩增长。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 经营效率改善,改革红利有望释放。我国航空装备进入更新换代高峰期,公司产 品作为三代机主力,需求持续提升;与此同时,公司强化成本管控、促进降本增 效,收入规模扩大下,利润率水平有望进一步提升。此外,提出探索建设以主机 单位为核心的新型产业集团,叠加公司已经实施的股权激励,公司未来经营管理 方面的优化值得期待。 风险提示:1)军品采购不及预期;2)新型号发展不及预期;3)公司盈利不及 预期;4)系统性风险。 3)航天电器 实战化训练打开增量空间。公司的弹载连接器等产品在导弹装备上具有广泛应用, 随着实战化训练的持续推进,公司将直接收益于导弹消耗量的快速增长。 核心电子元器件,需求增长确定性高。连接器属于核心基础元器件,在各型号装 备上广泛应用,公司产品70%应用于国防领域。当前我国处于国防建设的加速 投入阶段,装备建设呈现较高的景气度,公司将充分受益国产建设的高景气。 民品具备较大发展潜力,有望收益于股权激励等政策。民品领域,公司产品广泛 应用于光通信和新能源汽车等具备较大发展潜力的领域,业务发展具备较大弹性。 另外,公司作为央企上市公司,在国资委推进央企上市公司股权激励,以及航天 科工集团表态积极推进实施股权激励等中长期激励措施的情况下,有望获得改革 助力。 风险提示:1)公司订单和盈利不及预期;2)市场拓展不及预期;4)资产注入 的不确定性;5)系统性风险。 4)星网宇达 强化核心竞争力,开启成长新阶段公司。以惯导技术起步,经过多年发展总结和 战略调整,公司发展开始进入新阶段。上游元器件方面,公司加大了核心元器件 的自制,实现了惯导系统的全产业链贯通,破除产能瓶颈的同时提升多样化的供 应能力;下游应用方面,充分发挥在底层技术方面的优势,积极拥抱高成长领域, 重点拓展无人驾驶、智能无人系统、卫星互联网等高成长市场。 锋芒初露,智能无人系统进入收获期。基于公司在元器件和分系统领域的优势以 及对未来装备发展趋势的判断,公司将智能无人系统作为重要发展方向,大力投 入。当前,随着产品的发展,智能无人系统已经开始进入收获期。无人机方面, 完成三型陆用靶机、两型海用靶机研制的同时,积极参与竞标,更多订单有望落 地;无人车方面,目前也已经形成小批量订单,并且公司还在参加军方的投标工 作,若成功中标,无人车也将实现放量。 双频动中通放量,市场进一步拓展。动中通具备自动跟踪卫星、保持通信畅通的 能力,是移动载体进行卫星通信的核心设备,公司是动中通领域重要供应商,占 据较大市场份额。一方面,随着双频动中通开始批量订货,并进一步从车载向船 载市场拓展,双频动中通将迎来加速成长期;另一方面,公司全面布局低轨卫星, 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 20 随着卫星互联网时代的临近,动中通还将获得更加广阔的发展空间。 风险提示:1)无人驾驶发展不及预期;2)卫星互联网建设不及预期;3)军方 招标采购进展不及预期;4)系统性风险。 5)航锦科技 集成电路订单密集,板块业绩高速增长。公司将战略调整为“大力发展军民两用 芯片产品”以来,在产品布局和市场拓展方面持续发力,成果开始逐渐显现。公 司近期密集披露GPU、FPGA订单,一方面彰显行业高景气;另一方面,民用 订单的斩获也表征公司发展进入新阶段。 收购股权,加码芯片业务布局。公司已持有武汉导航院27.66%的股权,为进一 步发展公司芯片业务,拟进一步增持武汉导航院股权。武汉导航院主要从事北斗 芯片的研发设计业务,拥有院士领衔的团队,技术实力雄厚。收购完成后,一方 面,公司将芯片业务布局进一步扩大至北斗和卫星领域,芯片战略再度加码;另 一方面,随着北斗3全球组网的完成以及星座互联网的发展,卫星导航、通信将 迎来市场红利,公司获得新的增长动力。 增资泓林微,加快拓展通信市场公司。子公司威科电子增资泓林微并成为其控股 股东。泓林微主要产品包括无线射频核心模组、器件和基站天线等,客户包括、 军工研究所等。投资完成后,公司将实现上游材料(威科射频)、中游设计(泓 林微)、下游封装测试(威科电子)的全面业务布局,上下游强强联合下,通信 领域的拓展将进一步加速。 风险提示:1)并购进展不及预期;2)市场拓展不及预期;3)化工业务下滑风 险;4)系统性风险。 6)旋极信息 公司拥有智慧城市、税务 信息化、智慧防务三大产业布局。在各业务发展持续 向好的同时,随 着芯片设计、可信嵌入式操作系统、区块链数据中台等重点布 局业务 迎来发展机遇,公司有望获得新一轮高速增长。 十三五收官之年,关注军品业务弹性。一方面,2020 年作为十三五规划的收官 之年,有望迎来十三五采购高峰。另一方面,公司在保持原有综合电子、智能武 器平台、装备健康管理等业务的基础上,重视新品研发,在相关支持下有多项新 装备在研,多个跟踪项目逐渐落地,以宽带专网通信为代表的多个重要产品进入 定型阶段,有望获得批量采购,进一步支撑军品业务的增长,公司军品进入了一 个密集定型和列装的周期。公司专注军工领域,在相关业务方向上积累了优秀的 军工标的,未来或可通过资本筹划纳入上市公司,遵循从武器配套到装备总体的 发展路径,完善军品业务谱系。 智能设备发展叠加网络安全升级,可信嵌入式操作系统迎来发展红利。一方面, 随着 5G 建设的推进和物联网的发展,联网智能设备的数量将快速增长;另一 方面,随着《网络安全等级保护基本要求》的发布,运营单位对于信息安全的重 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 视程度大幅提升。在需求和政策推动下,网络安全产业将迎来高速增长。公司作 为嵌入式系统领域核心供应商,高度重视智能设备的网络安全,是国家有关部门 高度认可的网络安全方案供应商,联合多家单位承担国网相关网络安全研究课 题,推出可信嵌入式操作系统,并成功应用于国网智能充电桩项目和航天卫星中, 未来将应用于个人智能终端,比当前智能手机中采用的各类杀毒软件更底层更有 效。随着智能设备数量的增长以及网络安全需求的释放,公司可信嵌入式操作系 统有望获得大规模应用。 投入核心技术,打造增长新引擎。在信息化、智慧化发展的整体 战略框架下, 公司高度重视底层核心技术的积累,重点布局芯片、区块链等支撑性技术。区块 链方面,公司打造区块链数据中台,增进银企互信,解决中小企业融资痛点;芯 片领域,旋极星源服务于物联网、卫星通信、雷达电子等领域,并与平头哥半导 体等行业巨头达成战略合作,将充分受益物联网和卫星应用产业发展。 风险提示:1)网络安全发展不及预期;2)可信嵌入式操作系统应 用不及预期; 3)军品采购不及预期;4)系统性风险。 7)天银机电 军工业务扩大布局,特色优势明显。 军工电子业务方面,公司产 业布局完善的同时特色优势鲜明。产业布局上,公 司业务覆盖上游射 频芯片、中游射频仿真,以及下游终端应用(雷达和无人机)。 业务 发展上,公司特色优势鲜明,射频芯片领域,公司 SIP 射频芯片电 磁兼 容性强、体积小重量轻;雷达领域,依托哈工大电子工程技术研 究所的技术储 备,工大雷信地波雷达处于国内领先水平;无人机领域,公司产品抗电子干扰能 力突出。 光学敏感器龙头,受益太空互联网建设。光学敏感器是卫星姿态 控制和天文导 航的主要组成部分。公司控股子公司天银星际是国内首家商业化运营的空间光学 敏感器生产商,依托清华大学的空间技术积累,在细分领域处于龙头地位,2018 年国内商业卫星市场份额达到 62%。随着卫星互联网建设的加速,以及公司向 海外市场的拓展,光学敏感器需求将快速增长。 受益节能环保发展趋势,家电业务持续增长。家电业务方面,公司产品主要是冰 箱压缩机启动器、消音器,以及变频控制器。当前,冰箱向环保节能方向升级的 发展趋势明确,一方面,传统冰箱更加注重低能耗;另一方面,变频空调占比快 速提升。2019年1-11 月,国内变频冰箱销量同比增长达到15%。公司低功耗 启动器、变频控制 器产品充分契合节能环保的产业趋势,将支撑家电业务持续 增长。 风险提示:1)节能冰箱销量不及预期;2)卫星互联网建设不及预 期;3)公 司市场拓展不及预期;4)系统性风险 8)楚江新材 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 22 碳纤维应用前景广阔,预制件龙头。江苏天鸟核心受益子公司江苏天鸟主要从事 碳纤维等特种纤维的开发利用,具体产品包括刹车预制件、热场预制件、碳纤维 预浸布等,下游包括航天、半导体设备、航空等高端应用领域。预制体技术是复 合材料重要的基础技术,决定复合材料的性能,江苏天鸟作为国内碳纤维预制件 生产龙头企业,在产品应用需求理解、针刺工艺、三维编织工艺拥有深厚积累, 将充分受益飞机碳刹车、碳纤维复合材料结构、航天耐烧蚀材料、半导体单晶硅 炉、太阳能光伏硅晶炉等产品需求的增长。 投资增长叠加进口替代,顶立科技受益新材料产业发展。公司旗下顶立科技是国 内顶尖的材料热加工装备企业,主要产品包括碳及碳化硅纤维复合材料热工装备、 粉末冶金热工装备等,广泛应用于航空航天、3D打印、高端制造等领域。一方 面,碳纤维、碳化硅纤维、粉末合金为代表的新材料产业处于高速发展阶段,对 于热加工装备需求持续增长;另一方面,高端热加工装备技术壁垒高、对外依赖 大,顶立科技已成功打破国外禁运,逐步实现进口替代;最后,新材料工艺复杂, 设备与工艺结合紧密,顶立科技基于对工艺的深刻研究,不仅输出硬件设备,更 注重输出技术和服务,进一步提升业务价值含量。 铜板带龙头,发力高端提升附加值公司。主要从事先进铜基材料研发和制造业务, 产品包括高精度铜合金板带材、铜导体材料、精密铜合金等,广泛应用于消费电 子、汽车、新能源等领域。行业内,公司处于龙头地位,铜板带产量国内第一。 当前,在巩固产能优势的基础上,公司进一步实施产品升级战略,建设高精铜合 金板带材产能,发力高附加值产品,有望实现电子器件、集成电路等高端应用领 域的进口替代。 废杂铜强化成本优势,长期有望受益集中度提升。铜是铜合金的重要原材料,成 本占比达到85%左右;目前原材料铜主要有电解铜和废杂铜两种,其中废杂铜 价格相对较低。公司是国内废杂铜使用占比全行业最高的企业,具备成本优势。 当前国内铜板带行业集中度仍然较低,CR10占比为41.89%。随着公司产能的 进一步扩大和成本优势的凸显,公司有望获得更大的市场份额。 风险提示:1)宏观经济大幅下行风险;2)高端需求不足风险;3) 碳纤维应 用低于预期;4)系统性风险。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 202006-29 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 600038.SH 中直股份 40.87 1.00 1.35 1.60 40.87 30.27 25.54 买入 600760.SH 中航沈飞 32.63 0.63 1.01 1.14 51.79 32.31 28.62 买入 000768.SZ 中航飞机 17.56 0.21 0.27 0.32 85.45 64.54 55.62 未评级 002013.SZ 中航机电 7.90 0.27 0.31 0.36 29.67 25.82 22.14 未评级 600372.SH 中航电子 13.36 0.32 0.36 0.42 42.28 36.82 32.05 未评级 002179.SZ 中航光电 37.28 1.00 1.15 1.38 37.25 32.44 26.99 未评级 002025.SZ 航天电器 36.41 0.94 1.22 1.46 38.73 29.84 24.94 买入 002829.SZ 星网宇达 31.63 0.08 0.96 1.28 395.38 32.95 24.71 买入 000818.SZ 航锦科技 22.35 0.44 0.64 0.76 50.80 34.92 29.41 增持 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 23 重点公司 股票 202006-29 EPS PE 投资 300324.SZ 旋极信息 6.61 0.15 0.22 0.28 44.07 30.05 23.61 买入 300342.SZ 天银机电 17.05 0.33 0.42 0.50 51.67 40.60 34.10 买入 300095.SZ 华伍股份 9.76 0.21 0.34 0.48 47.26 28.45 20.33 买入 600862.SH 中航高科 16.55 0.40 0.30 0.41 41.79 54.93 40.55 未评级 002171.SZ 楚江新材 9.29 0.35 0.44 0.53 26.54 21.11 17.53 买入 资料来源:Wind资讯,国海证券研究所(“未评级”盈利预测取自万得一致预期) 6、 风险提示 1)装备采购不及预期; 2)国企改革不及预期; 3)卫星互联网建设不及预期; 4)推荐标的盈利不及预期; 5)系统性风险。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 24 【军工组介绍】 苏立赞,清华大学工学硕士,西北工大工学学士;5年军工领域产业经验,4年军工行业投研经验;主要负责军工行业 上市公司研究。 【分析师承诺】 苏立赞,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客 观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意 见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深300指数; 中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深300指数; 回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深300指数。 股票投资评级 买入:相对沪深300 指数涨幅20%以上; 增持:相对沪深300 指数涨幅介于10%~20%之间; 中性:相对沪深300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 卖出:相对沪深300 指数跌幅10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户(简 称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提 示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部 报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建 议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或 投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的 报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有 报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融 产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的 判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 25 信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司 员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本 报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构 亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报 告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内 容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。 ]

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