国金证券–福莱特:半年度业绩超预期,双玻渗透提速多角度利好【公司研究】_研报

【研究报告内容摘要】 事件 公司发布2020年半年度业绩预告,预计净利润4.2-4.7亿元,同比增长61%-80%,扣非净利润4.1-4.6亿元,同比增长74%-95%,超市场预期。 评论 光伏玻璃销售同比量价齐升、成本端多因素下降,推动净利润同比高增并超市场预期:同比角度,公司目前在产4800吨/天日熔量产能中最新的一条为2019年4月下旬点火的1000吨/天的凤阳三线,考虑产能爬坡,该产线在2019H1贡献的产量十分有限,同时前期冷修的300×2吨/天产线于2019年底复产,因此我们测算公司2020H1有效产能同比增加超过30%,同时原材料、燃料成本同比下降及公司生产效率提升也对同比高增有贡献。季度环比角度:公司在Q1计提约5000万减值损失的情况下,实现单季净利润2.15亿元,Q2光伏玻璃市场价环比Q1出现显著下降,而根据公司业绩预告范围,Q2净利润大概率仍实现环比增长,我们预计原因主要来自:1)前期因疫情影响下游组件厂开工而堆积的库存在Q2得到良好的去化;2)国内630项目抢装带来的双玻组件需求上升令公司Q2产品销售结构改善。 双面双玻渗透率提升速度超预期,多角度利好光伏玻璃龙头:继5月中旬双玻组件用薄玻璃、POE胶膜率先出现涨价后,近日三峡新能源、国电投先后公布的2GW/5.5GW组件集采中双面双玻比例高至50%/62%,进一步验证我们今年以来重点强调的“双玻渗透率将在2020年加速提升”的观点。参考单晶组件经历的“与多晶单W同价→需求爆发→恢复合理溢价”的过程,我们此前认为双玻组件今年会复制这一历程,但目前看来,由于电站商对双面发电量增益认可度的快速提升,双玻组件很可能跳过“单W同价”这一触发点,而直接在保持溢价的情况下获得终端的大比例选择。而双玻渗透的加速提升,将从多角度利好光伏玻璃龙头:1)提供额外玻璃需求增量,改善整体供需关系;2)龙头企业在薄玻璃产品上拥有更大的成本领先优势,双玻比例提升加速格局改善;3)单位融化量产能生产薄玻璃可实现更高的收入/利润规模、且毛利率更高,将显著提升企业单位产能盈利能力。 光伏玻璃年内价格底部基本确认,下半年大概率反弹。展望后续供需,需求端有望保持逐季复苏态势,近期26GW竞价项目落地进一步提升Q4旺季确定性,而年内新增供给释放将在8月以后出现,与年底抢装需求启动时点基本匹配,玻璃价格(尤其是薄玻璃)最快有望从Q3中后期出现反弹势头。 盈利调整与投资建议 我们维持公司2020~2022年净利润预测10.1、13.8、16.9亿元,对应EPS为0.52、0.71、0.87元,维持公司A/H股“买入”评级。 风险提示:疫情超预期恶化;双玻渗透不及预期;竞争对手扩产超预期。

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– 1 – 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格(人民币): 18.80 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 19.50 已上市流通A股(亿股) 3.41 流通港股(亿股) 4.50 总市值(亿元) 366.60 年内股价最高最低(元) 19.25/13.43 沪深300指数 4164 上证指数 2985 相关报告 1.《融资提速助扩产,巩固龙头地位维护 竞争格局-福莱特A股增发预案…》, 2020.6.14 2.《股权激励绑定核心人才巩固竞争力谋 长期发展-福莱特股权激励计划…》, 2020.4.30 3.《盈利能力显著提升,加速扩产夯实龙 头地位-福莱特2019&20…》,2020.4.20 4.《收入利润双创新高,资本助力发展提 速-福莱特2019年度业绩快…》, 2020.3.27 5.《新产线放量及提价贡献显著,Q3业 绩超预期-福莱特2019三季…》, 2019.10.25 姚遥 分析师 SAC执业编号:S1130512080001 (8621)61357595 yaoy@gjzq.com.cn 半年度业绩超预期,双玻渗透提速多角度利好 公司基本情况(人民币) 项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 摊薄每股收益(元) 0.226 0.368 0.516 0.708 0.866 每股净资产(元) 8.15 9.26 9.02 11.08 13.66 每股经营性现金流(元) 0.96 1.04 1.72 1.62 2.19 市盈率(倍) 0.00 0.00 20.55 14.98 12.23 净利润增长率(%) -4.50% 76.09% 40.22% 37.23% 22.42% 净资产收益率(%) 11.10% 15.89% 17.49% 19.53% 19.40% 总股本(百万股) 1,800.00 1,950.00 1,950.00 1,950.00 1,950.00 来源:公司年报、国金证券研究所 事件  公司发布2020 年半年度业绩预告,预计净利润 4.2-4.7亿元,同比增长 61%-80%,扣非净利润 4.1-4.6 亿元,同比增长74%- 95%,超市场预期。 评论  光伏玻璃销售同比量价齐升、成本端多因素下降,推动净利润同比高增并超 市场预期:同比角度,公司目前在产4800吨/天日熔量产能中最新的一条为 2019年4月下旬点火的1000吨/天的凤阳三线,考虑产能爬坡,该产线在 2019H1贡献的产量十分有限,同时前期冷修的300×2吨/天产线于2019年 底复产,因此我们测算公司2020H1有效产能同比增加超过30%,同时原材 料、燃料成本同比下降及公司生产效率提升也对同比高增有贡献。季度环比 角度:公司在Q1计提约5000万减值损失的情况下,实现单季净利润2.15 亿元,Q2光伏玻璃市场价环比Q1出现显著下降,而根据公司业绩预告范 围,Q2净利润大概率仍实现环比增长,我们预计原因主要来自:1)前期因 疫情影响下游组件厂开工而堆积的库存在Q2得到良好的去化;2)国内630 项目抢装带来的双玻组件需求上升令公司Q2产品销售结构改善。  双面双玻渗透率提升速度超预期,多角度利好光伏玻璃龙头:继5月中旬双 玻组件用薄玻璃、POE胶膜率先出现涨价后,近日三峡新能源、国电投先 后公布的2GW/5.5GW组件集采中双面双玻比例高至50%/62%,进一步验 证我们今年以来重点强调的“双玻渗透率将在2020年加速提升”的观点。 参考单晶组件经历的“与多晶单W同价→需求爆发→恢复合理溢价”的过 程,我们此前认为双玻组件今年会复制这一历程,但目前看来,由于电站商 对双面发电量增益认可度的快速提升,双玻组件很可能跳过“单W同价” 这一触发点,而直接在保持溢价的情况下获得终端的大比例选择。而双玻渗 透的加速提升,将从多角度利好光伏玻璃龙头:1)提供额外玻璃需求增 量,改善整体供需关系;2)龙头企业在薄玻璃产品上拥有更大的成本领先 优势,双玻比例提升加速格局改善;3)单位融化量产能生产薄玻璃可实现 更高的收入/利润规模、且毛利率更高,将显著提升企业单位产能盈利能力。  光伏玻璃年内价格底部基本确认,下半年大概率反弹。展望后续供需,需求 端有望保持逐季复苏态势,近期26GW竞价项目落地进一步提升Q4旺季确 定性,而年内新增供给释放将在8月以后出现,与年底抢装需求启动时点基 本匹配,玻璃价格(尤其是薄玻璃)最快有望从Q3中后期出现反弹势头。 盈利调整与投资建议  我们维持公司2020~2022年净利润预测10.1、13.8、16.9亿元,对应EPS 为0.52、0.71、0.87元,维持公司A/H股“买入”评级。 风险提示:疫情超预期恶化;双玻渗透不及预期;竞争对手扩产超预期。 0 100 200 300 400 500 600 700 800 8.58 10.1 11.62 13.14 14.66 16.18 17.7 19.22 190 701191 001200 101200 401 人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 福 莱 特 沪深300 2020年07月01日 资源与环境研究中心 福 莱 特 (601865.SH,06865.HK) 买入(维持评级) 公司点评 证券研究报告 公司点评 – 2 – 敬请参阅最后一页特别声明 附录:三张报表预测摘要 来源:公司年报、国金证券研究所 损益表(人民币百万元)资产负债表(人民币百万元) 2017201820192020E2021E2022E2017201820192020E2021E2022E 主营业务收入2 , 9 9 13 , 0 6 44 , 8 0 75 , 7 0 58 , 0 1 81 0 , 0 9 4货币资金1 , 0 8 5683613463571802 增长率2 . 4 %5 6 . 9 %1 8 . 7 %4 0 . 5 %2 5 . 9 %应收款项1 , 4 4 21 , 7 3 43 , 0 8 72 , 7 5 83 , 8 6 74 , 8 6 9 主营业务成本-2 , 1 2 8-2 , 2 3 3-3 , 2 9 0-3 , 7 6 2-5 , 4 6 4-7 , 0 2 1存货2683774845678151 , 0 3 7 %销售收入7 1 . 1 %7 2 . 9 %6 8 . 4 %6 5 . 9 %6 8 . 1 %6 9 . 6 %其他流动资产147253269284340397 毛利8638311 , 5 1 71 , 9 4 42 , 5 5 43 , 0 7 2流动资产2 , 9 4 13 , 0 4 74 , 4 5 34 , 0 7 25 , 5 9 37 , 1 0 4 %销售收入2 8 . 9 %2 7 . 1 %3 1 . 6 %3 4 . 1 %3 1 . 9 %3 0 . 4 % %总资产4 9 . 4 %4 3 . 8 %4 7 . 4 %4 0 . 6 %4 3 . 4 %4 5 . 1 % 营业税金及附加-3 5-2 9-3 5-4 0-5 6-7 1长期投资292322222222 %销售收入1 . 2 %0 . 9 %0 . 7 %0 . 7 %0 . 7 %0 . 7 %固定资产2 , 1 7 03 , 1 2 94 , 0 0 75 , 1 0 26 , 3 9 77 , 6 9 2 营业费用-1 3 8-1 2 8-2 5 5-2 9 7-4 0 9-5 0 5 %总资产3 6 . 4 %4 5 . 0 %4 2 . 7 %5 0 . 9 %4 9 . 6 %4 8 . 9 % %销售收入4 . 6 %4 . 2 %5 . 3 %5 . 2 %5 . 1 %5 . 0 %无形资产536540623632641647 管理费用-1 0 3-1 1 8-1 2 1-1 2 6-1 7 6-2 2 2非流动资产3 , 0 1 43 , 9 0 64 , 9 4 05 , 9 5 17 , 2 9 58 , 6 3 6 %销售收入3 . 4 %3 . 8 %2 . 5 %2 . 2 %2 . 2 %2 . 2 % %总资产5 0 . 6 %5 6 . 2 %5 2 . 6 %5 9 . 4 %5 6 . 6 %5 4 . 9 % 息税前利润(E B IT)5885561 , 1 0 51 , 4 8 21 , 9 1 22 , 2 7 5 资产总计 5 , 9 5 66 , 9 5 49 , 3 9 21 0 , 0 2 31 2 , 8 8 81 5 , 7 4 0 %销售收入1 9 . 6 %1 8 . 2 %2 3 . 0 %2 6 . 0 %2 3 . 9 %2 2 . 5 %短期借款3996522 , 0 2 81 , 5 8 42 , 0 9 52 , 3 8 4 财务费用-2 8-2-5 3-4 8-5 5-6 7应付款项1 , 4 1 61 , 4 7 32 , 2 3 41 , 9 8 42 , 8 8 13 , 7 0 1 %销售收入1 . 0 %0 . 1 %1 . 1 %0 . 8 %0 . 7 %0 . 7 %其他流动负债154124192374506617 资产减值损失9-3-1 5-2 0-2 8-2 6流动负债1 , 9 6 92 , 2 5 04 , 4 5 43 , 9 4 25 , 4 8 36 , 7 0 2 公允价值变动收益-713-5-500长期贷款688989282282282282 投资收益0-1 67555其他长期负债4945143505846 %税前利润n . an . a0 . 8 %0 . 4 %0 . 3 %0 . 2 %负债2 , 7 0 53 , 2 8 54 , 8 7 94 , 2 7 45 , 8 2 27 , 0 3 0 营业利润4924598461 , 1 9 31 , 6 4 52 , 0 1 7普通股股东权益3 , 2 5 03 , 6 6 94 , 5 1 35 , 7 4 97 , 0 6 68 , 7 1 1 营业利润率1 6 . 4 %1 5 . 0 %1 7 . 6 %2 0 . 9 %2 0 . 5 %2 0 . 0 %少数股东权益000000 营业外收支4817171515 负债股东权益合计 5 , 9 5 66 , 9 5 49 , 3 9 21 0 , 0 2 31 2 , 8 8 81 5 , 7 4 0 税前利润4964668631 , 2 1 01 , 6 6 02 , 0 3 2 利润率1 6 . 6 %1 5 . 2 %1 7 . 9 %2 1 . 2 %2 0 . 7 %2 0 . 1 %比率分析 所得税-6 9-5 9-1 4 5-2 0 4-2 8 0-3 4 22017201820192020E2021E2022E 所得税率1 4 . 0 %1 2 . 6 %1 6 . 9 %1 6 . 9 %1 6 . 9 %1 6 . 8 %每股指标 净利润4274077171 , 0 0 61 , 3 8 01 , 6 9 0每股收益 0 . 2 3 70 . 2 2 60 . 3 6 80 . 5 1 60 . 7 0 80 . 8 6 6 少数股东损益000000每股净资产 7 . 2 2 38 . 1 5 39 . 2 5 79 . 0 1 81 1 . 0 8 31 3 . 6 6 4 归属于母公司的净利润4274077171 , 0 0 61 , 3 8 01 , 6 9 0每股经营现金净流 0 . 7 1 10 . 9 5 81 . 0 3 71 . 7 2 21 . 6 2 22 . 1 9 4 净利率1 4 . 3 %1 3 . 3 %1 4 . 9 %1 7 . 6 %1 7 . 2 %1 6 . 7 % 每股股利 0 . 0 7 00 . 1 0 00 . 0 2 00 . 0 2 00 . 1 0 00 . 0 7 0 回报率 现金流量表(人民币百万元) 净资产收益率 1 3 . 1 2 %1 1 . 1 0 %1 5 . 8 9 %1 7 . 4 9 %1 9 . 5 3 %1 9 . 4 0 % 2017201820192020E2021E2022E总资产收益率 7 . 1 6 %5 . 8 6 %7 . 6 4 %1 0 . 0 3 %1 0 . 7 1 %1 0 . 7 3 % 净利润4274077171 , 0 0 61 , 3 8 01 , 6 9 0投入资本收益率 9 . 7 5 %7 . 2 9 %1 0 . 8 4 %1 3 . 9 5 %1 4 . 9 9 %1 5 . 1 7 % 少数股东损益000000增长率 非现金支出226257342313937主营业务收入增长率 0 . 8 1 %2 . 4 2 %5 6 . 8 9 %1 8 . 6 9 %4 0 . 5 4 %2 5 . 8 9 % 非经营收益2034158-8 82241E B IT增长率 -4 3 . 8 3 %-9 . 8 9 %1 0 3 . 4 3 %4 1 . 7 6 %3 3 . 2 5 %2 1 . 8 8 % 营运资金变动-3 5 2-2 6 8-7 1 2148-4 0 7-3 6 9净利润增长率 -3 9 . 6 3 %-4 . 5 0 %7 6 . 0 9 %4 0 . 2 2 %3 7 . 2 3 %2 2 . 4 2 % 经营活动现金净流3204315061 , 0 9 81 , 0 3 41 , 3 9 8总资产增长率 3 3 . 3 3 %1 6 . 7 6 %3 5 . 0 7 %6 . 7 1 %2 8 . 5 9 %2 2 . 1 3 % 资本开支-5 5 1-1 , 2 5 0-1 , 2 8 5-9 7 1-1 , 3 2 5-1 , 3 2 8资产管理能力 投资2040-500应收账款周转天数 6 6 . 97 9 . 17 3 . 27 5 . 07 5 . 07 5 . 0 其他2-5 737555存货周转天数 4 5 . 05 2 . 74 7 . 85 5 . 05 5 . 05 5 . 0 投资活动现金净流-5 2 9-1 , 3 0 3-1 , 2 4 8-9 7 1-1 , 3 2 0-1 , 3 2 3应付账款周转天数 1 4 5 . 91 8 5 . 11 7 0 . 41 7 0 . 01 7 0 . 01 7 0 . 0 股权募资0027025500固定资产周转天数 1 7 9 . 32 5 8 . 12 3 3 . 22 6 0 . 42 3 9 . 92 3 4 . 0 债权募资742494663-4 5 1519277偿债能力 其他-2 9 3-4 3-2 4 5-8 0-1 2 6-1 2 1净负债/股东权益 0 . 0 4 %2 5 . 9 6 %3 7 . 5 8 %2 4 . 3 8 %2 5 . 5 5 %2 1 . 3 9 % 筹资活动现金净流449451688-2 7 6394156E B IT利息保障倍数 1 7 . 32 7 4 . 91 7 . 02 6 . 43 1 . 03 0 . 8 现金净流量240-4 2 1-5 4-1 5 0107231 资产负债率 4 5 . 4 2 %4 7 . 2 4 %5 1 . 9 5 %4 2 . 6 4 %4 5 . 1 8 %4 4 . 6 6 % pWOAbYkUrVnNqR9PcM6MtRpPmOqQeRqQpQeRqQpO8OrRvNxNnPpRwMnRmO 公司点评 – 3 – 敬请参阅最后一页特别声明 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 0 0 0 0 3 增持 0 0 0 0 2 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 0.00 0.00 0.00 0.00 1.40 来源:朝阳永续 市场中相关报告评级比率分析说明: 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分,为 “增持”得2分,为“中性”得3分,为“减持”得4 分,之后平均计算得出最终评分,作为市场平均投资建 议的参考。 最终评分与平均投资建议对照: 1.00 =买入; 1.01~2.0=增持 ; 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2019-04-21 买入 12.71 N/A 2 2019-05-16 买入 10.75 N/A 3 2019-08-26 买入 11.65 N/A 4 2019-10-25 买入 9.64 N/A 5 2020-03-27 买入 10.61 N/A 6 2020-04-20 买入 11.67 N/A 7 2020-04-30 买入 12.60 N/A 8 2020-06-14 买入 15.70 N/A 来源:国金证券研究所 投资评级的说明: 买入:预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上; 增持:预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%; 中性:预期未来6-12个月内变动幅度在 -5%-5%; 减持:预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。 0 200 400 600 800 1,000 1,200 8.58 10.10 11.62 13.14 14.66 16.18 17.70 19.22 190215190515190815191115200215200515 成交量 人民币(元) 历史推荐与股价 公司点评 – 4 – 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明: 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”(以下简称“国金证券”)所有,未经事先书面授权,任何机构和个人 均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发,或以任何侵 犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发,需注明出处为“国金证券股份有限公司”,且不得对本 报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,但国金证券及其研究人员对这 些信息的准确性和完整性不作任何保证,对由于该等问题产生的一切责任,国金证券不作出任何担保。且本报告中 的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,在不作事先通知的情况下,可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考,不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当 考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突,而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报 告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品,使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取 报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。报告本身、 报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议,国金证券不就报告中的内容对最终 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