华菁证券–中概股回归:原因、选项与影响【投资策略】_研报

【研究报告内容摘要】 港股与A股的上市程序和市场环境已有所改善,在美国上市的中国企业可能正在考虑回归,以获得更高的估值和更好的流动性;港股与A股的上市程序和市场环境已有所改善,在美国上市的中国企业可能正在考虑回归,以获得更高的估值和更好的流动性;·在短期内,香港可能是中概股回归的首选,无论是获取外国资本的途径,还是投资者基础都更为广泛;但美国依然有可能是中国企业境外上市的主要目的地之一;在短期内,香港可能是中概股回归的首选,无论是获取外国资本的途径,还是投资者基础都更为广泛;但美国依然有可能是中国企业境外上市的主要目的地之一;我们从三个不同维度对美国中概股进行了筛选,符合香港二次上市的有32只,符合A股市场二次上市的有21只,可能进行私有化的有10只。 我们从三个不同维度对美国中概股进行了筛选,符合香港二次上市的有32只,符合A股市场二次上市的有21只,可能进行私有化的有10只。 监管风险…近来,不少中概股纷纷考虑回归港股市场或A股市场。我们认为,这既是应对单一上市地监管规则发生重大变化风险的预防性举措,也反映了上市企业长期的、战略性的考量:由于投资者结构与市场环境的不同,中概股在回归港股及A股后,有望获得更高的关注度、认同度、估值水平、流动性、交易量和融资能力;港股和A股市场近年来一系列利好新经济成分的改革措施,也让中概股回归更为便捷、更具吸引力。 …并不是中概股回归的唯一原因。对有可能寻求二次上市或再上市的中概股而言,我们预计其出于境外融资需要、投资者基础、行业受监管情况、红筹架构上市便利度、港股市场持续创新等各方面考虑,现阶段相比A股市场来说仍将优先选择在香港上市。对于市值较大的中概股来说,受惠于恒生指数的优化、港交所上市新规以及越来越多新经济公司在港上市,新经济公司在香港市场的市值占比在过去2年内已经由23%上升至26%;我们预计这一比例有望在未来5年间进一步上升到30%至35%,并进一步推高港股的增长潜力与估值水平、提升港股的交易量与多样性。以阿里巴巴为例,其上市当日在港融资额仅占港股总市值的0.3%,但其交易量在最近90天内却占港股市场总交易量的3%-4%之多。 对香港和内地股市都有提振作用。在注册制改革和科创版、创业板系列改革的基础上,A股为新经济上市地提供了又一优质选择,有利于促进科技引领实业、助力产业升级发展、维护金融体系稳定、提升国家核心竞争力,同时有望助力资本市场其他领域的改革,如:在主板实行注册制、对指数实行有利于新经济成分的优化调整、推动衍生品与债券市场改革、进一步对境外投资者开放、推动跨境合作等。 值得关注的中概股。我们列出32只符合港交所2018年关于在港二次上市新规客观要求的中概股,以及21只符合中国证监会2020年4月30日关于创新试点红筹企业回归A股条件的中概股。基于筛选出的股票,我们进行的情景分析假设是这些中概股将增发占总股本15%的新股,用于在香港/内地的二次上市或发行CDR,则其在港股市场和A股市场的融资额各为约300亿美元和210亿美元,我们的估测显示,由于中概股回归将是在未来数年内逐步推进的过程,即使按照这些公司平均新发行15%的股份来计算,其合计融资额仍不会对港股和A股市场造成流动性压力,也不会对现有其他中概股的价格造成重大影响。我们考虑控股股东的意见和公司陈述,潜在的私有化等主观因素;不同板块A股/香港市场与ADR的估值差距;未来盈利增长势头和自由现金流用于支付私有化费用可能产生的债务4项标准,列出10只市值低于15亿美元、因此不满足港交所2018年关于在港二次上市新规客观要求的中概股。历史数据显示,在过去三年间私有化的中概股,在退市前的六个月内,其股价表现跑赢了中概股总体表现,在退市前的六个月、三个月和一个月内的平均股价表现也都保持正增长。 我们中长期依然看好中国股票,基于其增长潜力、有利的汇率走势、全球投资者的资产配置需求。短期来看,中概股有可能面临一定的市场情绪波动与估值压力。我们预计,资本市场结构性改革不断加速,有助于重塑在境内外上市的中国股票的投资格局,有助市场情绪进一步复苏。 风险提示:市场政策变动

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敬请阅读末页的重要说明 1 2020 年7 月3 日 证券研究报告 / 策略聚焦 策略研究 研究团队 赵冰, PhD, 分析师 证书编号:S1680519040001 电话:+86 21 6015 6850 电邮地址:bingzhao@huajingsec.com 中概股回归:原因、选项与影响  港股与A 股的上市程序和市场环境已有所改善,在美国上市的中国企业可能正在考虑 回归,以获得更高的估值和更好的流动性;  在短期内,香港可能是中概股回归的首选,无论是获取外国资本的途径,还是投资者 基础都更为广泛;但美国依然有可能是中国企业境外上市的主要目的地之一;  我们从三个不同维度对美国中概股进行了筛选,符合香港二次上市的有32 只,符合 A 股市场二次上市的有21 只,可能进行私有化的有10 只。 监管风险…近来,不少中概股纷纷考虑回归港股市场或A 股市场。我们认为,这既是应对 单一上市地监管规则发生重大变化风险的预防性举措,也反映了上市企业长期的、战略性 的考量:由于投资者结构与市场环境的不同,中概股在回归港股及A 股后,有望获得更高 的关注度、认同度、估值水平、流动性、交易量和融资能力;港股和A 股市场近年来一系 列利好新经济成分的改革措施,也让中概股回归更为便捷、更具吸引力。 …并不是中概股回归的唯一原因。对有可能寻求二次上市或再上市的中概股而言,我们预 计其出于境外融资需要、投资者基础、行业受监管情况、红筹架构上市便利度、港股市场 持续创新等各方面考虑,现阶段相比A 股市场来说仍将优先选择在香港上市。对于市值较 大的中概股来说,受惠于恒生指数的优化、港交所上市新规以及越来越多新经济公司在港 上市,新经济公司在香港市场的市值占比在过去2 年内已经由23%上升至26%;我们预 计这一比例有望在未来5 年间进一步上升到30%至35%,并进一步推高港股的增长潜力 与估值水平、提升港股的交易量与多样性。以阿里巴巴为例,其上市当日在港融资额仅占 港股总市值的0.3%,但其交易量在最近90 天内却占港股市场总交易量的3%-4%之多。 对香港和内地股市都有提振作用。在注册制改革和科创版、创业板系列改革的基础上,A 股为新经济上市地提供了又一优质选择,有利于促进科技引领实业、助力产业升级发展、 维护金融体系稳定、提升国家核心竞争力,同时有望助力资本市场其他领域的改革,如: 在主板实行注册制、对指数实行有利于新经济成分的优化调整、推动衍生品与债券市场改 革、进一步对境外投资者开放、推动跨境合作等。 值得关注的中概股。我们列出32 只符合港交所2018 年关于在港二次上市新规客观要求 的中概股,以及21 只符合中国证监会2020 年4 月30 日关于创新试点红筹企业回归A 股条件的中概股。基于筛选出的股票,我们进行的情景分析假设是这些中概股将增发占总 股本15%的新股,用于在香港/内地的二次上市或发行CDR,则其在港股市场和A 股市场 的融资额各为约300 亿美元和210 亿美元,我们的估测显示,由于中概股回归将是在未 来数年内逐步推进的过程,即使按照这些公司平均新发行15%的股份来计算,其合计融资 额仍不会对港股和A 股市场造成流动性压力,也不会对现有其他中概股的价格造成重大影 响。我们考虑控股股东的意见和公司陈述,潜在的私有化等主观因素;不同板块A 股/香 港市场与ADR 的估值差距;未来盈利增长势头和自由现金流用于支付私有化费用可能产 生的债务4 项标准,列出10 只市值低于15 亿美元、因此不满足港交所2018 年关于在 港二次上市新规客观要求的中概股。历史数据显示,在过去三年间私有化的中概股,在退 市前的六个月内,其股价表现跑赢了中概股总体表现,在退市前的六个月、三个月和一个 月内的平均股价表现也都保持正增长。 我们中长期依然看好中国股票,基于其增长潜力、有利的汇率走势、全球投资者的资产配 置需求。短期来看,中概股有可能面临一定的市场情绪波动与估值压力。我们预计,资本 市场结构性改革不断加速,有助于重塑在境内外上市的中国股票的投资格局,有助市场情 绪进一步复苏。 风险提示:市场政策变动 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 2 目录 焦点图表 ……………………………………………………………………………………………………………………………………………………………………………….3 中概股:欢迎回家 ………………………………………………………………………………………………………………………………………………………………….6 中概股回归更多出于长期的、战略性的考量 ………………………………………………………………………………………………………………………….6 现阶段香港仍是中概股回归的首选目的地 …………………………………………………………………………………………………………………………….6 更多改革措施利好新经济公司赴港上市 ………………………………………………………………………………………………………………………………..7 内地资本市场改革与新经济成分将互相受益 ………………………………………………………………………………………………………………………….7 积极影响与投资机遇 …………………………………………………………………………………………………………………………………………………………..7 中概股风波:六个关键问题 …………………………………………………………………………………………………………………………………………………….9 恒生指数进一步拥抱新经济成分 …………………………………………………………………………………………………………………………………………….12 在港第二上市优质公司有望尽快被纳入港股通…………………………………………………………………………………………………………………………15 美国仍将是中国企业重要的上市目的地…………………………………………………………………………………………………………………………………..23 香港市场应继续坚持改革 ………………………………………………………………………………………………………………………………………………………23 图说中概股回归……………………………………………………………………………………………………………………………………………………………………24 我们根据以下条件筛选出32 个符合香港二次上市资格的美国中概股。 …………………………………………………………………………………27 创业板:“深”化改革……………………………………………………………………………………………………………………………………………………………30 uZwWdWhZoWmMtP7N8QaQtRoOmOmMjMrRqPiNrRsRbRoPsPMYnOnNxNnNqN 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 3 焦点图表 图表1:过去30年中国资本市场关键发展 资料来源:Wind,华菁证券 图表2:中国资本市场IPO 定价机制的发展图表3:由于证监会的指导意见,2014-18 年A 股平均发行市 盈率上限在23 倍,但指导意见在2019 年7 月解除后,市盈 率有所上升 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 图表4:由于上市时的市盈率有上限,大多数上市公司在IPO 后至少连续三个交易日达到10%的涨幅上限 图表5:创业板10 个交易日后的平均IPO 回报率超过100%, 但长期表现可能无法保证 资料来源:Wind,华菁证券注:数据截止至2020 年6 月12 日; 资料来源:Wind,华菁证券 23.8 21.9 21.4 23.9 21.5 34.3 35.3 0 10 20 30 40 50 60 70 20102011201220132014201520162017201820192020 0 20 40 60 80 100 1357911131517192123252729 2020 2019 2018 2017 2016 2015 连续 三个交易日达到 10% 涨 幅数 量 IPO后第 N个交易日 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% IPO当 天 5个交 易日 10个交 易日 20个交 易日 3个月6个月12个 月 IPO 回 报 率 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 4 图表6:2019 年创业板的平均毛利率和净利润率在所有版块 中较高…… 图表7:……以及营收、毛利润和净利润2017-19 年年复合年 增速最高 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 图表8:2019 年底,创业板采用员工持股计划的公司比例最 高 图表9:创业板上市公司的董事会成员更愿意持有公司股票 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 图表10:2019 年年底,创业板的“新经济”股票比例在所有 A 股板块中位居第二 图表11:我们的研究表明,主要中国股票指数的盈利增速可 解释其约87%的前瞻市盈率,因此具有较佳成长潜力的创业 板有望享有较高的估值水平 资料来源:Wind,华菁证券 对于新/旧经济行业的定义,请参考我们 于2019年10月28日发布的《华菁研究-行业报告-宏观策略-中国新 经济,说来话长》 基于中国股票指数的盈利增速和前瞻市盈率的回归方程,指数盈 利增速的一单位增长带来45.568 单位前瞻市盈率增长,拟合优度为 87.53%;资料来源:Wind,华菁证券 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 上证综指深证综指中小板指创业板指科创板 毛利率净利率 0% 10% 20% 30% 40% 50% 上证综指深证综指中小板指创业板指科创板 收入毛利润净利润 0 5 10 15 20 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 上交所主板深交所主板中小板创业板科创板 员工持股计划持股数量(十亿股) 占总股本比例(%,右轴) 0 20 40 60 80 100 120 0% 5% 10% 15% 20% 25% 上交所主板深交所主板中小板创业板科创板 管理层持股(百万股)占总股本比例(%,右轴) 0% 20% 40% 60% 80% 100% 上交所 主板 深交所 主板 中小板创业板科创板 新经济旧经济 MSCI中国 恒生指数 上证指数 深证指数 中小板指 创业板指 沪深 300 0 5 10 15 20 25 30 35 0%10%20%30%40%50% 2021E PE(x) 2021E EPSg 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 5 图表12:创业板未来12 个月预期市盈率在中国主要股指中 最高…… 图表13:……但自A 股2015 年暴跌以来,创业板的估值一直 在下降 资料来源:Wind 一致预期,华菁证券资料来源:Wind 一致预期,华菁证券 图表14:外国投资者继续通过不同渠道购买A 股……图表15:……但就外国投资者持股比例而言,创业板仍有空间 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 图表16:散户投资者在A 股市场的持股比例正在下降图表17:机构化的趋势可能有助于创业板的流动性降低 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 0 20 40 60 80 2011201220132014201520162017201820192020 创业板指恒生指数 恒生国企指数上证综指 MSCI中国纳斯达克金龙指 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201120122013201420152016201720182019 May-20 Fwd PE200 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 0% 2% 4% 6% 8% 10% 201520162017201820191Q2020 QFII/RQFII 其他 沪港通和深港通 占 A股自由流通市值比例(%,右轴) 外 资 持股市 值 (人民 币 十 亿 ) 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 上交所主板深交所主板中小板创业板科创板 外资持股市值(十亿人民币) 占 A股自由流通市值比例(%,右轴) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019 1Q2020 机构投资者和公司股东个人投资者 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2010201120122013201420152016201720182019 恒生指数上证指数创业板指 周转率 (5日平均) 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 6 中概股:欢迎回家 中概股回归更多出于长期的、战略性的考量 最近,美国参议院通过了针对中概股的议案,纳斯达克交易所也首次对IPO 规模设定最低数额。我 们认为,此类争端将继续成为今年美国总统竞选期间的主要议题之一,这无疑将促使部分在美上市 公司与拟上市企业将赴香港与回到内地资本市场融资纳入考虑范围。 在风云变幻的国际形势下,中方在呼吁“美有关方面秉持专业精神,与中方相向而行,按照市场化、 法治化原则处理监管合作问题”的同时,也早已通过大力推动内地资本市场改革,修改《证券法》, 推进CDR、科创版、创业板改革,并与通过上市新规和指数优化的香港市场紧密合作,为进一步拥 抱新经济成分做好了准备。货币政策、财政政策、产业政策等各方面的政策支持,也有利于提振私 营部门信心。 近来,不少中概股纷纷考虑回归港股市场或A 股市场。我们认为,这既是应对单一市场上市及监管 规则发生重大变化和剧烈波动风险的预防性举措,也反映了上市企业长期的、战略性的考量:  中概股在回归港股及A 股后,更为靠近本土市场,更有利于战略布局、发展规划、业务协同, 其经营模式、商业战略等更易被投资者理解和跟踪;  由于投资者结构与市场环境的不同,中概股在回归港股及A 股后,有望获得更高的关注度、认 同度、流动性、交易量和融资能力;  港股和A 股市场近年来一系列利好新经济成分的改革措施,也让中概股回归更为便捷、更具吸 引力。 现阶段香港仍是中概股回归的首选目的地 对有可能寻求第二上市或再上市的中概股而言,我们预计其出于境外融资需要、投资者基础、行业 受监管情况、红筹架构上市便利度、港股市场持续创新等各方面考虑,现阶段相比A 股市场来说仍 将优先选择在香港上市。对于市值较大的中概股来说,在香港第二上市比较便捷。 近年来,香港市场锐意进取,不断加大改革力度,以进一步拥抱新经济。我们认为,这是在港交所、 香港证监会、恒指公司乃至内地交易所和监管机构共同努力、全力配合下打出的一套稳健而漂亮的 组合拳。 2018 年4 月,港交所推出上市制度改革,在《主板上市规则》中新增三个章节,首次允许无收入 的生物科技公司及采用不同投票权架构的新经济公司来港初次上市或第二上市。自上市新规实施以 来,84 家新经济公司已在香港上市,共募集3023 亿港元,占同期香港整个新股市场总融资额的 50.8%,新经济公司融资额在香港新股市场融资额中的占比已从上市新规实行之前的15.2%(2016 年)、34.6%(2017 年)大幅提升。新经济公司对港股市场平均每日成交金额的贡献不断增长, 从2017 年起新上市的新经济公司对港股日成交额的贡献,从2017 年的4.1%增长至2019 年的 15.4%。 与此同时,港股通与南下资金助力。上交所、深交所和港交所已明确同股不同权香港上市公司首次 纳入互联互通机制下港股通的条件,自2019 年10 月28 日起施行,利好采用同股不同权架构的 新经济公司。 5 月18 日,恒生指数公司宣布,对恒生指数系列进行优化调整,将纳入同股不同权公司以及第二 上市公司。由于新经济成分较低,恒指在过去10 年间的年化回报率约为1.7%,跑输MSCI 全球指 数达3.5 个百分点之多。我们预计,在恒指修订后,可选消费和信息科技板块的权重有望从目前的 单位数逐步上升至30%,指数整体更具代表性、平衡性和投资回报价值。这一调整会进一步提升投 资者对港股市场的兴趣以及港股中科技类核心优质资产的估值水平,也会进一步形成更多新经济公 司寻求在港初次上市或第二上市的良性循环。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 7 更多改革措施利好新经济公司赴港上市 受惠于恒生指数的优化、港交所上市新规以及越来越多新经济公司在港上市,新经济公司在香港市 场的市值占比在过去2 年内已经由23%上升至30%;我们预计这一比例有望在未来5 年间进一步 上升到35%,并进一步推高港股的增长潜力与估值水平、提升港股的交易量与多样性。以阿里巴巴 为例,其上市当日在港融资额仅占港股总市值的0.3%,但其交易量在最近90 天内却占港股市场总 交易量的3%-4%之多。 5 月14 日,中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇 管理局联合发布《关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见》,明确指出“一国两制”方针下发挥香 港金融体系的独特优势,支持巩固和发展香港国际金融中心地位,加强粤港澳大湾区金融互补、互 助和互动关系。2020 年政府工作报告也明确强调,支持港澳发展经济、改善民生,更好融入国家 发展大局,保持香港、澳门长期繁荣稳定。 最近,港交所也提出研究论证在粤港澳大湾区先行试点、将二级市场互联互通机制向一级市场推动 的“新股通”,以及考虑缩短新股上市的招股结算周期,以进一步提高竞争力。我们相信,香港会 抓住机遇,与时俱进,有所作为,欢迎更多新经济公司来港上市,巩固和发展自己联系中外、特色 鲜明的国际金融中心地位。 内地资本市场改革与新经济成分将互相受益 在风云变幻的国际形势下,中方在呼吁“美有关方面秉持专业精神,与中方相向而行,按照市场化、 法治化原则处理监管合作问题”的同时,也早已通过大力推动内地资本市场改革,修改《证券法》, 推进CDR、科创版、创业板改革,为进一步拥抱新经济成分做好了准备。 在注册制的契机之下,创业板总结、学习和借鉴了一年前正式开板的科创板的成功经验,进一步完 善发行、上市、交易、再融资及并购重组、信息披露、退市等资本市场基础制度,有望加速打造资 本市场良性生态,大幅提升资本市场的资源配置效率,加大直接融资体系对新兴产业和实体经济的 支持力度,在更深层次上推动释放资本市场活力和动力,为A 股市场全面推行注册制改革积累更多 经验,进一步推动资本市场全面深化发展。 目前,创新试点红筹企业回归A 股的市值门槛已显著降低:已于境外上市的红筹企业,若满足拥有 自主研发、国际领先技术,科技创新能力较强、在同行业竞争中处于相对优势地位等条件,其市值 只需达到200 亿元人民币即可申请回归A 股上市。我们认为,市值大于200 亿元人民币的创新型 红筹中概股企业,更多地有可能考虑和选择在同业竞争、关联交易、盈利指标等方面审核要求较A 股主板更为宽松的科创板和创业板。 在注册制改革和科创版、创业板系列改革的基础上,A 股为新经济上市地提供了又一优质选择,有 利于促进科技引领实业、助力产业升级发展、维护金融体系稳定、提升国家核心竞争力,同时有望 助力资本市场其他领域的改革,如:在主板实行注册制、对指数实行有利于新经济成分的优化调整、 推动衍生品与债券市场改革、进一步对境外投资者开放、推动跨境合作等。 新产业、新业态、新模式目前约占中国GDP 的16%左右,其2018 年产出增长率为12.2%,比以 现价计算的GDP 增速高出2.5 个百分点。因此,越来越多的新经济企业在资本市场获得了应有的 认同,MSCI 中国指数成分股中的新经济股在过去十年中增长了893%(相比之下,旧经济股指数 仅增长了100%)。在当今国际形势和战略格局发生深刻变化的关键性时刻,内地资本市场进一步 拥抱新经济成分,正当其时。 积极影响与投资机遇 根据港交所2018 年的上市新规,满足以下条件的中概股,可以申请在香港寻求第二上市:(1) 已经在纽约证券交易所,纳斯达克或伦敦证券交易所的主要市场上市;(2)公司成立超过两年, 且在其第一上市市场中具有良好的合规记录;(3)属于新经济板块;(4)市值不小于400 亿港 元,或市值不小于100 亿港元且年度收入不小于10 亿港元。 我们发现,符合港交所2018 年上市新规客观要求的中概股约有30 只,符合创新试点红筹企业回 归A 股条件的中概股约有20 只。我们的估测显示,基于筛选出的股票,作为压力测试,我们进行 的情景分析假设是这些中概股将增发占总股本15%的新股,用于在香港/内地的二次上市或发行 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 8 CDR,按照这些公司平均新发行15%的股份来计算,其在港股市场和A 股市场的融资额各为约300 亿美元和210 亿美元。根据万得,2019 年香港IPO 筹资总额超过400 亿美元(约3130 亿港元), 而A 股市场的新股筹资总额超过350 亿美元(约2530 亿元人民币)。由于中概股回归将是在未来数 年内逐步推进的过程,这样的融资规模不会对港股和A 股市场造成流动性压力,也不会对现有其他 中概股的价格造成重大影响。 历史数据显示,在过去三年间自愿私有化的中概股,在退市前的六个月内,其股价表现跑赢了中概 股总体表现,在退市前的六个月、三个月和一个月内的平均股价表现也都保持正增长。这有可能为 自愿私有化带来更高的成本。 短期来看,中概股有可能面临一定的市场情绪波动与估值压力。公司在寻求审计意见和法律意见方 面的成本以及达到规范要求的成本将会增加。公司也应注意现有的债务合约及衍生品合约,以防退 市被认定为违约事件或触发控制权变更等条款。基于其增长潜力、有利的汇率走势、全球投资者的 资产配置需求,我们中长期依然看好中国股票。我们预计,资本市场结构性改革不断加速,有助于 重塑在境内外上市的中国股票的投资格局,有助市场情绪进一步复苏。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 9 中概股风波:六个关键问题  《外国公司问责法》在美国参议院的通过反映了中美紧张局势;  审计工作文件仍然是主要的争议,但在美国竞选期间将会向中国施加更多压力;  中国的合作和资本市场改革可能会缓解紧张局势。 5 月21 日,美国参议院通过了一项名为《外国公司问责法》的法案,规定:如果某家外国在美上 市公司的会计师不能被美国上市公司会计监督委员会(PCAOB)检视,则该公司须披露它是否为外 国政府所有或控制;如果PCAOB 连续三年无法检视某家外国在美上市公司的会计师,该公司的证 券将被禁止在美国证券交易所上市。 针对近期中美相关争端,我们从下列六个方面来探讨其影响: 一、如何看待《外国公司问责法》? 该法案仍需经美国众议院批准、美国总统签署同意后才能成为 法律。该法案在参议院获得一致通过,说明两党共识是向中国施加更多压力。 二、如何获得境外上市中国公司的审计底稿? 根据财政部2015 年制定并实施的《会计师事务所从 事中国内地企业境外上市审计业务暂行规定》,境外会计师事务所受托开展中国内地企业境外上市 审计业务的,应当与中国内地会计师事务所开展业务合作,并应当严格遵守中国证券监督管理委员 会、国家保密局、国家档案局等部门在2009 年制定的《关于加强在境外发行证券与上市相关保密 和档案管理工作的规定》。中国内地企业境外上市涉及法律诉讼等事项需由境外司法部门或监管机 构调阅审计工作底稿的,或境外监管机构履行监管职能需调阅审计工作底稿的,按照境内外监管机 构达成的监管协议执行。 三、近期中美在金融领域的相关争端是如何发展的? 在最近数月,美国政客们提出以各种理由迫使 中概股从美国退市,并限制美国资金投资中国股票。我们认为,此类争端将继续成为今年美国总统 竞选期间的主要议题之一。 四、中国有关部门对境外上市中国公司如何进行监管? 中国的不同政府部门都能与境外监管机构开 展跨境监管合作。我们认为中国有关部门对于是否调查境外上市公司,会抱持谨慎态度。 五、中国如何做好应对? 我们认为中国通过大力推进内地资本市场改革,推进CDR、科创版、创业 板改革,并与通过上市新规和指数优化的香港市场紧密合作,已经为进一步拥抱新经济成分做好了 准备。 六、哪些中概股有可能寻求在香港二次上市?我们列出36 支符合港交所2018 年上市新规客观要 求的中概股。受惠于港交所上市新规和恒生指数的优化,我们预计将有越来越多新经济公司在港上 市。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 10 图表18:大多数采用非美国GAAP 会计准则的美国中概股属于“旧经济” 股票代码中文名称英文名称行业会计准则 CXDC US鑫达集团China XD Plastics可选消费CN GAAP CHL US中国移动China Mobile电信通讯IAS/IFRS PTR US中国石油PetroChina能源IAS/IFRS LFC US中国人寿China Life Insurance金融IAS/IFRS SNP US中石化China Petroleum & Chemical能源IAS/IFRS CEO US中海油CNOOC能源IAS/IFRS CHA US中国电信China Telecom电信通讯IAS/IFRS CHU US中国联通China Unicom Hong Kong电信通讯IAS/IFRS CEA US东方航空China Eastern Airlines工业IAS/IFRS HNP US华能电力Huaneng Power International公用事业IAS/IFRS ZNH US南方航空China Southern Airlines工业IAS/IFRS ACH US中国铝业Aluminum Corp of China材料IAS/IFRS SHI US上石化Sinopec Shanghai Petrochemical能源IAS/IFRS DAO US有道Youdao可选消费IAS/IFRS GSH US广深铁路Guangshen Railway 工业IAS/IFRS HKIB US尚乘国际AMTD International金融IAS/IFRS HLG US海亮教育Hailiang Education Group可选消费IAS/IFRS SVM US希尔微金属矿业Silvercorp Metals材料IAS/IFRS QK US青客Q&K International Group房地产IAS/IFRS CYD US玉柴国际China Yuchai International工业IAS/IFRS ATIF US亚洲时代ATIF Holdings工业IAS/IFRS SOL US昱辉阳光ReneSola信息技术IAS/IFRS CHNR US中国天然资源China Natural Resources材料IAS/IFRS DXF US敦信金融Dunxin Financial Holdings金融IAS/IFRS CCCL US中国陶瓷China Ceramics工业IAS/IFRS KBSF USKBS 服饰KBS Fashion Group可选消费IAS/IFRS WSG US万达体育Wanda Sports Group可选消费IAS/IFRS 资料来源:Wind,华菁证券 注:仅列示了采用非美国GAAP 会计准则的美国中概股。新旧经济划分请查看2019 年10 月28 日发布的报告 《华菁研究-行业报告-宏观策略-中国新经济,说来话长》 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 11 图表19:2019 年中国股票和债券仅占美国养老基金总资产的 0.6% 图表20:2019 年美国养老基金在中国股票和债券中的持有量 较小 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 中国股票和 债券的占比, 0.6% 0 2 4 6 8 10 12 14 中国股票中国债券 美国养老基金持股(兆亿美元)市值(兆亿美元) 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 12 恒生指数进一步拥抱新经济成分  恒生指数及恒生中国企业指数将纳入同股不同权公司及第二次上市公司;  偏重金融行业的指数将更能代表中国股市,而可选消费和IT 行业的权重将更高;  我们估计在未来5-10 年内,新经济股票将占香港总市值的30-35%(目前为26%)。 5 月18 日,恒生指数公司正式宣布有关恒生指数及恒生中国企业指数应否纳入同股不同权公司及 第二上市公司的咨询总结。恒生指数公司决定: 来自大中华区域(即香港、内地、澳门及台湾)的同股不同权公司以及第二上市公司,将被纳入至 恒生指数及恒生中国企业指数的选股范畴,此类公司在指数里的个别成份股比重上限设定为5%, 将在今年8 月份进行调整;撤除对红筹股及民营企业自2018 年首度加入恒生中国企业指数的额外 挑选准则(即上市历史、股价波幅及财务表现)。为将指数调整控制在一个可管理的水平,在实施 此变动后之首次恒生中国企业指数检讨中,将最多变换三只成份股;对现时恒生指数的定位不作任 何改变。恒生指数将继续代表在香港上市的大中华公司;对香港与内地成份股及金融股在恒生指数 里的比例或比重也不会作出限制;市场代表性将仍然是恒生指数成份股变动之主要考虑因素。 我们预计恒生指数此次调整,会进一步提升投资者对港股市场的兴趣以及港股中科技类核心优质资 产的估值水平,也会进一步形成更多新经济公司寻求在港初次上市或二次上市的良性循环。具体来 说: 阿里巴巴、小米集团和美团点评等在2018 年港交所上市制度改革以来到港上市的优质企业有望在 后续的调整中纳入恒指。 恒生指数中目前金融板块的权重高达48%,相比之下,万得数据显示,欧美、日本和中国内地主要 股票指数中金融板块权重平均仅为15%左右。我们预计,在恒指修订后,以金融业为主的恒生指数 在可选消费和信息科技板块风险敞口将更高,权重有望从目前的单位数逐步上升至30%,指数整体 更具代表性、平衡性和投资回报率。 随着更多具有增长性和优质基本面的公司成为指数成分股,恒生指数及恒生中国企业指数有望获得 更高估值水平,香港市场也有望获得更高的流动性、交易量和代表性。 目前第二上市的不同投票权架构公司股票暂未纳入港股通股票范围,有可能影响内地投资者的投资 兴趣,我们期待本次指数调整有助于有关方面就此进行进一步协商和推进。 受惠于恒生指数的优化、港交所上市新规以及越来越多新经济公司在港上市,我们预计新经济公司 在香港市场的市值占比有望在未来5 到10 年间由目前的26%上升到30%至35%。自港交所2018 年推出有利于未盈利生物科技公司、同股不同权公司与第二上市公司的上市新规以来,2018 年及 2019 年,新经济公司融资额在香港新股市场融资额中的占比大幅提升,已从上市新规实行之前的 15.2%(2016 年)、34.6%(2017 年)上升至49%左右。 我们仍在中期看好中国股票。由于盈利和估值下调,港股年初至今的表现逊于A 股和美国中概股。 鉴于其增长潜力、有利的汇率走势以及全球投资者的资产配置需求,我们仍在中期看好中国股票。 我们认为港股市场将受到低估值以及沪港通带来的强劲南下资金流入的支撑,能缓解新冠肺炎疫情 对利润增长的冲击。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 13 图表21:恒生指数的行业分布 资料来源:万得、恒生指数公司,华菁证券 图表22:恒生指数和恒生国企指数潜在纳入和移出个股名单(根据2020 年5 月18 日的修订入选标准,将于2020 年8 月生效) 名称 收盘价 (港元) 市值 (十亿港元) 日均交易量 (3 月平 均,十亿港 元) 2019-21 年 盈利增速 2021 年 市盈率 (x) 2021 年 市净率 (x) 2021 年 股息率 2021 年股本 回报率 恒生指数N/A24,528.538,144.5039.70.20%11.513.410.4 纳入可能性较高个股 阿里巴巴9988 HK可选消费216.24,640.004,561.0027.60%26.44.7 小米1810 HK信息科技12.76307.21,881.8015.30%18.92.7 美团点评3690 HK可选消费174.11,014.604,043.50190.20%59.98.5 平均值1,987.303,495.4077.70%35.15.3 移出可能性较高个股 瑞声科技2018 HK信息科技46.4556.1591.112.20%17.52.2 太古地产19 HK房地产46.265.6157.4-1.00%8.70.3 信和置业83 HK房地产10.0470.780.340.50%7.10.4 平均值60.9374.25.60%13.11.2 恒生国企指数N/A9,900.125,263.9033.40.90%8.713.910.6 纳入可能性较高个股 阿里巴巴9988 HK可选消费216.24,640.004,561.0027.60%26.44.7 小米1810 HK信息科技12.76307.21,881.8015.30%18.92.7 美团点评3690 HK可选消费174.11,014.604,043.50190.20%59.98.5 平均值1,987.303,495.4077.70%35.15.3 移出可能性较高个股 中国太平966 HK金融12.9446.5160.21.90%4.70.5 海螺创业586 HK 工业34.7562.7169.511.10%6.81.3 国药控股1099 HK医疗健康20.4563.8206.38.20%7.41 平均值54.6164.86.50%5.70.92.815.3 资料来源:万得、恒生指数公司,华菁证券。当前值数据截至2020 年6 月19 日收市价格。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 20042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020 电信服务可选消费必选消费能源金融医疗健康工业信息技术房地产公用事业原材料 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 14 图表23: 恒生指数和恒生国企指数挂钩的金融产品 追踪恒生指数追踪恒生国企指数 交易型开放式指数基金数量1714 资产管理规模12,7401,708 期货未平仓量137,207375,933 期权未平仓量318,2762,719,589 权证日均交易量(百万港元)2,206.300.4 占比34.79%0.01% 牛熊证日均交易量(百万港元)7,94549 占比89.66%0.55% 资料来源:万得,香港交易所,华菁证券。当前值数据截至2020 年6 月19 日收市价格。 图表24: 香港仍有潜在新经济公司的上市空间 资料来源:万得,华菁证券 87% 68% 47% 41% 38% 37% 35% 34% 33% 31% 31% 20% 14% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 纳斯达 克 创业 板 中小 板 纽交 所 东京法兰克 福 全 A 股 台湾韩国伦敦香港上海主 板 新加 坡 新经济股票市值占比旧经济股票市值占比新经济股票个数占比 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 15 在港第二上市优质公司有望尽快被纳入港股通 阿里巴巴(9988.HK)有望很快满足被纳入港股通股票范围的客观条件;其他在港第二上市的优质 公司,纳入港股通的时间要求可能会进一步缩短、相关标准可能会进一步调整;在港第二上市优质 公司被纳入港股通后,有利于进一步提升个股和香港市场交易量和活跃水平。 我们预计,阿里巴巴有望满足被纳入港股通股票范围的客观条件,这是因为: (1)在2019 年11 月26 日正式重返港股的阿里巴巴,很快就将满足2019 年12 月修订的《上 海证券交易所沪港通业务实施办法》和《深圳证券交易所深港通业务实施办法》中所规定的具有不 同投票权架构的公司“在联交所上市满6 个月及其后20 个港股交易日”这一首次纳入港股通股票 的重要附加条件; (2)阿里巴巴已满足考察日前183 日(含考察日当日)中的港股交易日的日均市值不低于港币 200 亿元、考察日前183 日(含考察日当日)港股总成交额不低于港币60 亿元等其他重要条件; (3)将阿里巴巴等在港第二上市公司纳入港股通股票范围,有利于支持香港市场进一步拥抱新经 济成分、欢迎优秀中概股在港上市的进取举措; (4)在内地监管机构和交易所的支持下,在利好新经济成分的内地资本市场改革热潮中,上交所 科创板自身已经即将迎来首只二次上市的红筹股。 中国证监会副主席方星海6 月22 日在回应中概股二次上市时表示,A 股市场还有一些制度建设要 跟进,中概股选择上哪上市,中国证监会都乐见其成。 我们认为,在港第二上市优质公司被纳入港股通和主要指数产品后,有利于进一步提升个股和香港 市场交易量、活跃水平与估值水平,并能形成良性循环。今年以来,南向资金加速流入港股市场, 其迄今净流入规模已超过2019 年全年。根据wind 的数据,从图表36 可知,2020 年5 月底港 股通投资者交易量已进一步提升至香港市场总交易量的17.4%。受益于港股通的发展以及中资在香 港市场重要性的提升,2018 年,香港股票现货市场成交金额中的11.7%来自中国内地投资者,相 比2016 年大幅提高了3 个百分点之多,中国内地投资者已成为香港股票现货市场除本地投资者外 最重要的交投力量。 近来,不少中概股纷纷考虑回归港股市场或A 股市场。对有可能寻求第二上市的优质公司而言,我 们预计其出于境外融资需要、投资者基础、行业受监管情况、红筹架构上市便利度、港股市场持续 创新等各方面考虑,现阶段相比A 股市场来说仍将优先选择在香港上市。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 16 图表25: 香港上市公司纳入港股通要求 类型标准 首次上市(同股同权公 司) (1)恒生综合指数成分股,其中包括恒生综合大型股指数成分股、恒生综合中型 股指数成分股和过去12 个月平均月末流通市值不低于50 亿港元的恒生综合小型 股指数成分股; (2)A+H 股上市公司在联交所上市的H 股,其中A 股需满足未被内地交易所风 险警示、暂停上市或进入退市整理期。 首次上市(同股不同权 公司) (1)上市满6 个月加上20 个港股交易日; (2)考察日前183 天(含考察日当日)日均市值不低于港币200 亿元,港股总 成交额不低于港币60 亿元; (3)股票上市后,股票发行人和不同投票权受益人经营合规。 二次上市暂不纳入港股通股票范围 暂不纳入港股通股票范 围 (1)A 股在交易所上市并已被交易所发出风险警告、被交易所暂停上市或已进入 退市前期的A+H 公司的H 股; (2)A 股在上海证券交易所风险预警板交易的A+H 公司的H 股; (3)以港元以外的货币上市及交易的在香港上市的股份;或 (4)经交易所认定为特殊情况的其他股份。REITs、外国股票、合订证券、不同 股票权架构公司股票。 资料来源:香港交易所,华菁证券 图表26: 香港上市公司纳入恒生综合指数成分股要求 类型标准 选股标准(1)香港主板上市的普通股票; (2)首次上市、二次上市公司,REITs 及主营业务在大中华地区的合订证券*; (3)主板第一上市同股同权的外国公司,及主营业务在外国的公司; (4)主板上市的非盈利生物制药公司 上市历史无要求,在指数调整前的新上市公司可作为筛选标的 市值标准针对上市时间大于12 个月的公司: (1)成交量流通比率须在过去12 个月中至少有10 个月达到0.05%的最低要求; (2)成交量流通比率须在过去6 个月中至少有5 个月达到0.05%的最低要求。 针对上市时间小于12 个月的公司: (1)如果上市时间少于6 个月,则所有月份都需要满足成交量流通比率达到0.05%的要求; (2)如果上市时间多于6 个月,则不可多于1 个月达不到0.05%的成交量流通比率要求。 此外,如果公司某个月份不满足上述流动性标准,可以采用备用方法再次进行测试,如果测 试成功代表当月仍满足流动性标准,如果测试不成功则当月不满足,方法如下: (1)计算该标的在该月份总成交额; (2)若该标的在该月份的总成交额在全市场所有合格证券当月成交额中首90%,则仍被视 通过该月的成交量要求。 流动性标准季度快速准入:若证券于每年的第一季或第三季上市,并符合纳入恒生大型指数、恒生中型 指数的市值条件,该证券将会分别在六月或十二月的第一个周五作为定期指数调整日被纳入 恒生综合指数,并在第二个交易日生效。 特别快速准入:若新上市证券在第一个交易日收市后之总市值排名位列恒生综合指数现有的 成份股前10%(以成份股数目计算),该证券将会于定期检讨之间被纳入恒生综合指数及其 分类指数中。这种快速准入通常在新股上市后的第10 个交易日收市后执行。 成分股数量无限制 注:现时的合订证券的法律结构由3 个部分组成:信托单位、托管人(经理所持有的特定普通股的实益权益, 有关权益与单位挂钩)、与单位合订的特定优先股。 资料来源:恒生指数公司,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 17 图表27: 港股通和沪深股通比较 港股通沪深股通 合资格投资者 所有机构投资者和账户资产超过50 万 人民币的个人投资者无资格限制 可投资标的 恒生综合大型股指数、恒生综合中型股 指数、恒生综合小型股指数成分股, A+H 股上市公司在联交所主板上市的 H 股 上证180 指数、上证380 指数的成分股,市 值60 亿元人民币及以上深证成分股、市值 60 亿元人民币以上的深证中小创新指数的成 分股,上交所及深交所上市的A+H 股公司股 票 非投资标的 非港元交易的港股、在深圳证券交易所 交易的对应A 股的H 股、对应A 股处 于“风险预警”的H 股 非人民币交易的A 股、处于“风险预警”的 A 股 投资额度(每日 ) 105 亿人民币130 亿人民币 可交易股票(截 至2020 年6 月19 日) 476 个上市公司(总市值为5.5 万亿美 元,3 月日均成交额为107 亿美元) 1378 个上市公司(深港通有799 个,沪港 通有579 个,总市值为7.6 万亿美元,3 月 日均成交额为603 亿美元) 交易时间盘前时段: 09:00 – 09:30盘前时段:09:15 – 09:25* 持续交易时段:持续交易时段: 09:30 – 12:0009:30 – 11:30* 13:00 – 16:0013:00 – 15:00* 收市竞价交易时段:16:00 – 16:10 订单类型盘前时段:竞价、限价盘限价订单 持续交易时段:增强限价盘 收市竞价交易时段:竞价、限价盘 做空不允许允许 融资融券允许允许 IPO 配售不能参与不能参与 交易单位 上市公司可以自行设立不同数量的每手 股票交易单位 通过竞价交易买入股票的,申报数量应为 100 股或其整数倍 订单大小限制3000 张100 万股 最小报价单位 不同价格的股票,最小报价单位不同。 股价越高,最小报价单位越大0.01 元人民币 交易机制T+0 交易,T+2 交收T+1 交易,T+1 交收 股东表决中国证券登记结算公司(CSDC)收集并提 交投票 透过中央結算及交收系統(CCASS)现有的投票 功能 注:*在09:10-09:15、09:25-09:30 和12:55 -13:00 期间,上交所在开盘前不会处理任何订单,但联交所仍接 受买卖订单和取消订单的指令。 资料来源:上交所,深交所,香港交易所,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 18 图表28: 目前,在南下投资的股票中,有77%来自共同基金 资料来源:Wind,华菁证券 图表29:过去10 年,香港的机构投资者比例已超过50%图表30:2018 年,内地投资者占香港市场总成交额的 11.7%,是海外投资者中最大的群体 资料来源:香港交易所,华菁证券资料来源:香港交易所,华菁证券 公募基金持股金额, 77.4% 其他, 22.6% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2008/092009/102010/112011/122012/132013/142014/15 20162018 公司股东个人投资者机构投资者 中国大陆, 11.7% 欧洲(除英 国), 4.2% 英国, 9.3% 美国, 9.6% 新加坡, 3.0% 澳大利亚, 0.8% 其他, 4.9% 本地投资者, 30.0% 公司股东, 28.9% 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 19 图表31:2011-2018 年,内地投资者在香港市场占比不断提 升 图表32:2018 年,内地机构投资者占比为55.7%,较前两年 比例上升较大 资料来源:香港交易所,华菁证券资料来源:香港交易所,华菁证券 图表33:2019 年,香港首次公开募股(IPO)筹资额全球第 一,首次公开募股(IPO)数量全球第二 图表34:在港交所推出新的上市制度后,IPO 数量和筹资额均 达到7 年高点 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 90.0% 100.0% 2011/122012/132013/142014/1520162018 中国大陆欧洲(除英国)英国 美国新加坡澳大利亚 其他本地投资者公司股东 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 90.0% 100.0% 2010/112011/122012/132013/142014/1520162018 机构投资者个人投资者 0 5 10 15 20 25 30 35 40 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 香港交易所沙特阿拉伯 纳 斯达克 上交所 纽 交所 深交所 伦 交所 法 兰 克福 泛欧交易所 泰国 2019IPO募资额(十亿美元)IPO数量(右轴) 个个 0 100 200 300 400 500 600 0 50 100 150 200 250 20092010201120122013201420152016201720182019 May-2020 募资额(十亿港币)IPO数量(右轴) 个个 港交所推出新上市规则 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 20 图表35:近年来人民币与港元汇率与南向资金流入相关性较 高 图表36:截至5 月底,南向资金占港股市场市值约9.3%,占总 交易额约17.4% 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 图表37: 南下资金流入近期持续下降…… 资料来源:Wind,华菁证券 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 0.72 0.74 0.76 0.78 0.80 0.82 0.84 0.86 0.88 0.90 0.92 0.94 Jan-2017 Apr-2017 Jul-2017 Oct-2017 Jan-2018 Apr-2018 Jul-2018 Oct-2018 Jan-2019 Apr-2019 Jul-2019 Oct-2019 Jan-2020 Apr-2020 南下资金累计购买量(十亿人民币) 人民币兑港币(右轴) 2017 相关系数=-0.88 2018 相关系数=-0.38 2019 相关系数 =0.88 2020至今 相关系数 =0.91 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% Apr-2017 Jul-2017 Oct-2017 Jan-2018 Apr-2018 Jul-2018 Oct-2018 Jan-2019 Apr-2019 Jul-2019 Oct-2019 Jan-2020 Apr-2020 南下资金成交额/全港股成交额 南下资金持股市值占自由流通市值比例(%,右轴) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Jan-2017 Feb-2017 Mar-2017 Apr-2017 May-2017 Jun-2017 Jul-2017 Aug-2017Sep-2017 Oct-2017 Nov-2017Dec-2017 Jan-2018 Feb-2018 Mar-2018 Apr-2018 May-2018 Jun-2018 Jul-2018 Aug-2018Sep-2018 Oct-2018 Nov-2018Dec-2018 Jan-2019 Feb-2019 Mar-2019 Apr-2019 May-2019 Jun-2019 Jul-2019 Aug-2019Sep-2019 Oct-2019 Nov-2019Dec-2019 Jan-2020 Feb-2020 Mar-2020 Apr-2020 May-2020 Jun-2020 南下资金 / 恒生指数南下资金 / 恒生中国企业指数南下资金 / 全港股 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 21 图表38: ……但北向资金在近期有所回升 资料来源:Wind,华菁证券 图表39:六月南向资金流入有所放缓,但北向资金流入有所回升 资料来源:Wind,华菁证券 图表40:即使新冠肺炎爆发,南下资金净流入在三月份创下历 史新高 图表41:就自由流通股市值而言,南下投资者在金融、材料、 医疗健康和可选消费行业的头寸更大 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 0% 5% 10% 15% 20% 25% [$]Jan-2017 [$]Feb-2017 [$]Mar-2017 [$]Apr-2017 [$]May-2017 [$]Jun-2017 [$]Jul-2017 [$]Aug-2017[$]Sep-2017 [$]Oct-2017 [$]Nov-2017[$]Dec-2017 [$]Jan-2018 [$]Feb-2018 [$]Mar-2018 [$]Apr-2018 [$]May-2018 [$]Jun-2018 [$]Jul-2018 [$]Aug-2018[$]Sep-2018 [$]Oct-2018 [$]Nov-2018[$]Dec-2018 [$]Jan-2019 [$]Feb-2019 [$]Mar-2019 [$]Apr-2019 [$]May-2019 [$]Jun-2019 [$]Jul-2019 [$]Aug-2019[$]Sep-2019 [$]Oct-2019 [$]Nov-2019[$]Dec-2019 [$]Jan-2020 [$]Feb-2020 [$]Mar-2020 [$]Apr-2020 [$]May-2020 [$]Jun-2020 沪港通北上资金/上证综指深港通北上资金/ 深证综指北向资金 / 全 A股 18 37 27 20 34 15 33 8 25 33 58 30 77 32 10 -8 -5 -11 2 -28 6 9 -5 3 -3 -9 21 13 23 26 20 59 10 19 30 41 28 61 140 19 27 19 -100 -50 0 50 100 150 [$]Jan-2017 [$]Feb-2017 [$]Mar-2017 [$]Apr-2017 [$]May-2017 [$]Jun-2017 [$]Jul-2017 [$]Aug-2017[$]Sep-2017 [$]Oct-2017 [$]Nov-2017[$]Dec-2017 [$]Jan-2018 [$]Feb-2018 [$]Mar-2018 [$]Apr-2018 [$]May-2018 [$]Jun-2018 [$]Jul-2018 [$]Aug-2018[$]Sep-2018 [$]Oct-2018 [$]Nov-2018[$]Dec-2018 [$]Jan-2019 [$]Feb-2019 [$]Mar-2019 [$]Apr-2019 [$]May-2019 [$]Jun-2019 [$]Jul-2019 [$]Aug-2019[$]Sep-2019 [$]Oct-2019 [$]Nov-2019[$]Dec-2019 [$]Jan-2020 [$]Feb-2020 [$]Mar-2020 [$]Apr-2020 [$]May-2020 [$]Jun-2020 南向资金(十亿人民币)北向资金(十亿人民币) -10 0 10 20 30 40 50 60 May-2019 Jun-2019 Jul-2019 Aug-2019Aug-2019Sep-2019Sep-2019 Oct-2019 Nov-2019Dec-2019Dec-2019 Jan-2020 Feb-2020 Mar-2020Mar-2020 Apr-2020 May-2020May-2020 南下资金周净流入(百万人民币)平均值 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 金融材料 医 疗 健康 可 选 消 费 公共事 业 能源 工 业 必需消 费 信息科技香港股票 通信服 务 南下资金持股市值占自由流通市值比例 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 22 图表42:在熊市中,新纳入港股通的股票较恒指估值表现不一图表43:但在牛市中,估值较指数低 注:2015 年10 月9 日,包括惠理、海通国际等16 只股票被纳入港股 通资料来源:Wind,华菁证券 注:2017 年9 月4 日,包括渣打、北汽等13 只股票被纳入港股通。 资料来源:Wind,华菁证券 图表43:小米在2019 年10 月被纳入港股通后上涨,持续3 个月…… 图表44:……美团也是 资料来源:Wind,华菁证券资料来源:Wind,华菁证券 -2.0% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015Oct-2015 Nov-2015Nov-2015Nov-2015Nov-2015 2015年 10月 9日加入港股通的股票市盈率变化 恒生指数市盈率变化 -12.0% -10.0% -8.0% -6.0% -4.0% -2.0% 0.0% 2.0% Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017Sep-2017 2017年 9月 4日加入港股通的股票市盈率变化 恒生指数市盈率变化 0 5 10 15 20 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% Apr-2019 May-2019 Jun-2019 Jul-2019 Aug-2019Sep-2019 Oct-2019 Nov-2019Dec-2019 Jan-2020 Feb-2020 Mar-2020 Apr-2020 May-2020 Jun-2020 南下资金累计买入(十亿人民币,右轴) 超额收益(小米表现-恒生指数表现) 0 5 10 15 20 25 30 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% Apr-2019 May-2019 Jun-2019 Jul-2019 Aug-2019Sep-2019 Oct-2019 Nov-2019Dec-2019 Jan-2020 Feb-2020 Mar-2020 Apr-2020 May-2020 Jun-2020 南下资金累计买入(十亿人民币,右轴) 超额收益(美团点评表现-恒生指数表现) 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 23 美国仍将是中国企业重要的上市目的地 我们认为,对某些行业和拟上市企业而言,赴美上市仍具有一定的吸引力。这同样反映了企业长期 的、战略性、商业化的考量,而不是因为完全规避上市及监管规则发生重大变化和剧烈波动风险的 因噎废食:  美股市场的体量相对较大、对优质标的公司而言流动性较为可观。加上美股市场在股票交易之 外,相关衍生品的交易以及后续资本运作的空间均较为便利,其深度与广度均超过港股市场与 A 股市场。  美股市场的成熟度和投资者结构的国际化、多样性,均优于港股市场与A 股市场,对新经济成 分公司的商业逻辑、分析框架、估值方法、成长模式较为认可和接受。  对可选消费等某些板块和行业来说,在美股市场的估值水平仍高于港股市场,对希望上市估值 更能体现企业自身价值的公司来说更具吸引力。  对某些身处A 股市场限制类行业、同时尚未引起港股投资者注意和兴趣的公司来说,赴美上市 是其优先考虑。 值得注意的是,港交所目前开展咨询、修改规则、允许对法团实体的同股不同权架构公司在港上市 的进度和力度,也决定了许多新经济拟上市企业选择香港或美国上市的决定。 香港市场应继续坚持改革 2018 年4 月,港交所修改了上市机制,接受个人股东同股不同权架构的公司在港上市。2018 年 7 月9 日,首只个人股东同股不同权股份小米成功上市,其后吸引美团、阿里巴巴等公司陆续在港 上市。 港交所原本计划进一步引入法团实体的同股不同权架构公司上市,但因为市场反对意见较多,不得 不在2018 年7 月暂停咨询,直至2020 年初才重新展开相关咨询,希望拓宽现有《上市规则》第 8A 章的范围,以容许法团实体在满足额外条件及投资者保障措施的前提下享有不同投票权的建议。 事实上,近年寻求在美国上市的内地新经济成分公司,大多有法团身份不同投票权受益人,如有道、 腾讯音乐娱乐、虎牙等三家来自内地的互联网软件及服务公司。此外,目前在美上市、拥有法团身 份不同投票权受益人的内地企业,大部分都拥有高市值、属于新兴及创新产业公司、上市法团受益 人市值大于2,000 亿港元等特点。港交所的公开咨询文件显示,2010 年至2019 年11 月间在美国 上市的91 家内地同股不同权架构公司中,42%的公司的法团股东具有不同投票权。根据港交所的 咨询文件显示,2019 年11 月的数据,目前中国内地前50 大非上市独角兽公司中,有发展成熟的 上市公司作为非基金法团股东以拥有不同投票权的占了42 家。根据最新一轮集资活动所得的估值, 这42 家独角兽公司的合计市值共5,400 亿美元(约4.2 万亿港元,相当于香港股市市值12%)。 为了平衡香港市场的竞争力、吸引力和投资者权益,港交所的最新咨询文件对法团身份的不同投票 权受益人提出一系列要求:本身是创新产业公司,或具新兴及创新产业方面的业务经验,并有曾投 资于创新产业公司及对此类公司作出贡献的过往纪录;持有上市申请人至少10%的经济利益,并积 极参与其管理或业务至少两年;必须在联交所、纽约交易所、纳斯达克或或伦敦证券交易所主市场 作第一上市,市值至少2,000 亿元;上市时的市值佔其法团身份不同投票权受益人市值的比例不得 超过30%;不同投票权必须设有时限的“日落”条款,有效期不超过10 年,其后可经独立股东批 准而续期,每次不超过5 年;不同投票权受益人的投票权不得超过普通股投票权的5 倍,等等。 目前不少由内地大型新经济公司旗下均有涉及不同领域的投资,其孵化多年的第二代新经济公司以 及营商生态圈逐渐成型。能否在将独角兽公司顺利分拆上市的同时仍然保有对这些公司的控制权, 成为内地新经济巨头选择上市地的重要考虑因素之一。由此可见,为了促进创新业务发展、拓展市 场的投资选择,港交所正继续坚持引入一系列改革措施。开放法团实体同股不同权架构公司在港上 市,反映了港交所与时俱进的决心和信心。反过来说,如果港交所改革步伐停滞不前,不通过进一 步改革《上市规则》以接受法团身份的不同投票权受益人,那么香港市场很有可能将这些机会拱手 相让、不进则退,让这些未上市独角兽公司最终选择在美国市场上市。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 24 图说中概股回归  新经济中概股公司回归形式多样;  回归的三大原因:监管、估值和股价表现;  我们根据交易所条件筛选出符合二次上市资格的美国中概股 图表44: 新经济中概股回归的多种选择模式对比 方式时间成本财务成本监管风险上市实体注册地 二次上市 香港二次上市低低低中国内地/海外 作为海外公司A 股二次上市*低低至中海外 作为海外公司在A 股发行CDR*低低至中海外 私有化后重新上市 私有化后在香港首次上市低中低中国内地/海外 私有化后,拆红筹架构,在A 股首次上市中高低至中中国内地 红筹企业私有化后在A 股首次上市高高中中国内地 非红筹企业私有化后在A 股首次上市中至高中中中国内地 私有化后在A 股借壳上市中至高中至高中中国内地 双重上市 香港IPO低中低中国内地/海外 作为红筹企业在A 股IPO*低至中高海外 作为国内企业在A 股IPO*低至中高中国内地 资料来源:万得,华菁证券 图表45: 在276 家可能受到HFCA 法案影响的美国上市或交易 的公司中,约90%的审计机构位于中国大陆或香港,或面临潜 在的监管压力 图表46: 截至2019 年年底,美国养老基金持有的中国股票相对 较少 资料来源:PCAOB、华菁证券资料来源:Wind、华菁证券 比利时 3% 中国内地 61% 中国香港 28% 法国 8% 3.1% 6.0% 0.1% 0 50 100 150 200 250 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 美国中概股H股和红筹股A股 美国退休基金持有量(十亿美元) 美国退休基金持有市值占比(%) 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 25 图表47: 迈瑞医疗在创业板重新上市后市值和估值水平更高图表48: 澜起科技在科创板重新上市后也一样 资料来源:Wind、华菁证券资料来源:Wind、华菁证券 图表49: 奇虎360 回归A 股借壳上市之后市值有了大幅提高图表50: 巨人网络借壳上市后也是一样 资料来源:Wind、华菁证券资料来源:Wind、华菁证券 图表51: 中国飞鹤在港股重新上市后市值大幅提升图表52: 阿里巴巴的美股市值也在香港二次上市后有所上涨 资料来源:Wind、华菁证券资料来源:Wind、华菁证券 0 50 100 150 200 250 300 350 400 0 10 20 30 40 50 60 Mar-2010Mar-2011Mar-2012Mar-2013Mar-2014Mar-2015Mar-2016Mar-2017Mar-2018Mar-2019Mar-2020 总市值 (十亿人民币)未来 12月市盈率 (右轴) 美国上市期间 创业板 上市期 间 0 20 40 60 80 100 120 140 0 20 40 60 80 100 120 Feb-2014 Mar-2014 Apr-2014 May-2014May-2014 Jun-2014 Jul-2014 Aug-2014Sep-2014Sep-2014 Oct-2014 Aug-2019Aug-2019Sep-2019 Oct-2019 Nov-2019Dec-2019 Jan-2020 Feb-2020Feb-2020 Mar-2020 Apr-2020 总市值 (十亿人民币)未来 12月市盈率 (右轴) 美国上市期间科创板上市期间 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 0 50 100 150 200 250 May-2012 Sep-2012 Dec-2012 Apr-2013 Jul-2013 Oct-2013 Feb-2014 May-2014 Sep-2014 Dec-2014 Apr-2015 Jul-2015 Oct-2015 Feb-2016 May-2016 Mar-2018 Jun-2018 Oct-2018 Jan-2019 May-2019 Sep-2019 Dec-2019 Apr-2020 总市值 (十亿人民币)未来 12月市盈率 (右轴) 美国上市期间借壳回 A上市期间 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 20 40 60 80 100 120 140 Nov-2007 May-2008 Nov-2008 May-2009 Nov-2009 May-2010 Nov-2010 May-2011 Nov-2011 May-2012 Nov-2012 May-2013 Nov-2013 May-2014 Jun-2016 Dec-2016 Jun-2017 Dec-2017 Jun-2018 Dec-2018 Jun-2019 Dec-2019 总市值 (十亿人民币)未来 12月市盈率 (右轴) 美国上市期间借壳回 A上市期间 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 5 10 15 20 25 Apr-2005 Sep-2005 Jan-2006Jun-2006 Nov-2006 Apr-2007 Aug-2007 Jan-2008Jun-2008 Oct-2008 Mar-2009 Aug-2009 Jan-2010 May-2010 Oct-2010 Mar-2011 Aug-2011 Dec-2011 May-2012 Oct-2012 Feb-2013 Nov-2019 Apr-2020 市值(十亿港币)未来 12月市盈率(右轴) 美国上市 香港 上市 0 100 200 300 400 500 600 700 0 10 20 30 40 50 60 70 Sep-2014 Mar-2015 Sep-2015 Mar-2016 Sep-2016 Mar-2017 Sep-2017 Mar-2018 Sep-2018 Mar-2019 Sep-2019 Mar-2020 总市值 (十亿美元)未来 12月市盈率 (右轴) 2019年 11月 26日香港二次上 市 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 26 图表53: 2018 年香港上市规则改革后,新经济公司在港交所 的上市比例大幅上升(占2019 年融资总额的74%) 图表54: 香港已成为生物科技公司的主要上市地(2019 年香港上 市的生物制药企业融资额占三地总融资的68%) 资料来源:Wind、华菁证券资料来源:Wind、华菁证券 图表55: 截至2020 年4 月末,在注册制下,科创板公司的上 市时间已接近港股上市所需时间 图表56: 自2019 年7 月科创板推出后,A 股其他板块的审核通 过率也有所提高 资料来源:Wind、华菁证券资料来源:Wind、华菁证券 0 20 40 60 80 100 120 140 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 2010201120122013201420152016201720182019 新经济公司 IPO数量 新经济 IPO募资占比 (%, 右轴) 个个 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 信息技术生物制药信息技术生物制药 美国中概股港股A股 2018 2019 643 647 590 202 180 0 100 200 300 400 500 600 700 上交所 主板 中小板创业板科创板 香港主 板 IPO 上市 时间 / 天 0 20 40 60 80 100 120 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 主板中小板创业板主板中小板创业板科创板 上市申请数量上市通过数量上市通过率 (右轴) 个个 2018 2019 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 27 我们根据以下条件筛选出32 个符合香港二次上市资格的美国中概股。 1. 已经在纽约证券交易所,纳斯达克或伦敦证券交易所的主要市场上市。 2. 公司成立超过两年,且在其第一上市市场中具有良好的合规记录。 3. 属于新经济板块:信息科技,通信服务,医疗保健,可选消费子版块,以及工业子版块商业与专 业服务。 4. 市值≥400 亿港元;或市值≥100 亿港元,且2019 财政年度收入≥10 亿港元。 图表57:根据修订后的规则符合香港二次上市资格的美国中概股(2017 年12 月15 日之前上市的公司) 股票代码英文名称中文名称上市日期GICS 三级行业收盘价 3 月平均市 值(港币 十 亿) 2019 年营 业收入(港 币 十亿) 2021 预测 市盈率(倍) BIDU USBaidu百度05/08/2005互联网软件与服务116.3272.7119.920.1 TAL USTAL Education好未来20/10/2010综合消费者服务63.7249.625.554.8 ZTO USZTO Express中通快递27/10/2016航空货运与物流34.9180.024.729.3 EDU USNew Oriental Education 新东方07/09/2006综合消费者服务128.4145.024.324.6 TCOM USTrip.com携程网09/12/2003互联网与售货目录零售27.1113.139.825.2 VIPS USVipshop唯品会23/03/2012互联网与售货目录零售17.784.0103.816.5 HTHT USHuazhu华住26/03/2010酒店、餐馆与休闲35.872.112.532.7 ATHM USAutohome汽车之家11/12/2013互联网软件与服务83.570.49.417.3 GDS USGDS万国数据02/11/2016互联网软件与服务67.367.94.6687.1 WB USWeibo微博17/04/2014互联网软件与服务32.559.913.812.1 YY USJoyy 欢聚21/11/2012互联网软件与服务75.436.628.632.3 ZLAB USZai Lab 再鼎医药20/09/2017制药69.035.80.1-31.8 MOMO USMomo陌陌11/12/2014互联网软件与服务19.734.919.07.6 JOBS US51JOB, INC.前程无忧29/09/2004专业服务65.933.14.529.7 SINA USSINA CORP新浪13/04/2000互联网软件与服务34.517.116.814.9 BEST USBEST Inc.百世集团20/09/2017航空货运与物流5.015.939.328.9 BZUN USBaozun Inc.宝尊电商21/05/2015互联网软件与服务33.414.28.120.5 VNET US21Vianet Group, Inc.世纪互联21/04/2011互联网软件与服务14.812.94.2107.2 SOGO USSOGOU INC.搜狗09/11/2017互联网软件与服务3.610.19.112.5 注:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,2021 年市盈率基于wind 预测,筛选的公司基于华菁证券对于联交所当前上市规则的判断 资料来源:万得、华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 28 图表58: 根据修订后的规则符合香港二次上市资格的美国中概股(2017 年12 月15 日之后上市的公司) 股票代码英文名称中文名称上市日期GICS 三级行业收盘价 3 月平均 市值(港 币 十亿) 2019 年营 业收入 (港币 十 亿) 2021 预 测市盈 率(倍) TME USTME腾讯音乐12/12/2018媒体12.3145.628.428.1 IQ USIqiyi爱奇艺29/03/2018互联网软件与服务17.899.832.4N/A BILI USBilibili哔哩哔哩28/03/2018互联网软件与服务35.972.57.6N/A GSX USGSX Edu跟谁学06/06/2019综合消费者服务43.067.62.451.3 KC USKingsoft Cloud金山云08/05/2020互联网软件与服务20.433.84.4N/A OCFT USOneconnect Financial金融壹账通13/12/2019互联网软件与服务15.634.02.6N/A HUYA USHuya Inc.虎牙直播11/05/2018互联网软件与服务16.527.19.321.7 NIO USNIO Inc.蔚来12/09/2018汽车6.129.38.7N/A DOYU USDouYu 斗鱼17/07/2019互联网软件与服务9.019.18.118.0 DAO USYoudao, Inc.有道25/10/2019综合消费者服务26.218.51.5N/A LX USLexinFintech 乐信21/12/2017互联网软件与服务9.211.810.43.1 DNK USPhoenix Tree 蛋壳公寓17/01/2020房地产管理和开发9.110.98.0N/A FUTU USFutu Holdings 富途控股08/03/2019资本市场18.811.61.124.2 注:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,2021 年市盈率基于wind 预测,筛选的公司基于华菁证券对于联交所当前上市规则的判断 资料来源:万得、华菁证券 图表59:符合A 股上市的资格的美国上市中国红筹股 代码英文名称中文名称GICS 三级行业市值(过去3 月平均,人民币 十亿) PDD USPinduoduo拼多多互联网与售货目录零售397 BIDU USBaidu百度互联网软件与服务248 TAL USTAL Education好未来综合消费者服务225 ZTO USZTO Express中通快递航空货运与物流160 TME USTencent Music腾讯音乐媒体133 EDU USNew Oriental Education新东方综合消费者服务133 TCOM USTrip.com携程网互联网与售货目录零售104 IQ USiQIYI爱奇艺互联网软件与服务93 BILI USBilibili哔哩哔哩互联网软件与服务64 VIPS USVipshop唯品会互联网与售货目录零售76 HTHT USHuazhu华住酒店、餐馆与休闲65 ATHM USAutohome汽车之家互联网软件与服务63 GDS USGDS万国数据互联网软件与服务61 GSX USGSX跟谁学综合消费者服务62 WB USWeibo微博互联网软件与服务56 OCFT USOneconnect Financial金融壹账通互联网软件与服务30 ZLAB USZai Lab再鼎医药制药32 YY USJoyy欢聚互联网软件与服务32 MOMO USMomo陌陌互联网软件与服务33 JOBS US51Job前程无忧专业服务30 HUYA USHuya虎牙直播互联网软件与服务25 注:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,2021 年市盈率基于wind 预测,筛选的公司基于华菁证券对于中国证监会当前上市规则的判断 资料来源:万得、华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 29 图表60: 香港仍有潜在新经济公司的上市空间 注:基于以上的股票筛选,作为压力测试,我们进行的情景分析假设是图表58-60中符合资格的中概股将增发 占总股本15%的新股,用于在香港/内地的二次上市或发行CDR,将能在香港和A 股市场筹集的资金总额分别 约为300 亿美元和210 亿美元。根据万得数据,2019 年香港IPO 筹资总额超过400 亿美元(约3130 亿港 元),而A 股市场的新股筹资总额超过350 亿美元(约2530 亿元人民币)。价格以2020 年6 月19 日收市价为 准。 资料来源:万得、华菁证券 图表61: 10 只市值低于15 亿美元、因此不满足港交所2018 年关于在港二次上市新规客观要求的 中小型新经济中概股 代码英文名称中文名称GICS 三级行业市值(美元 十亿) 上市时间 (年) 账面现金占市 值比例 2019 年市 盈率(倍) 自由流通股 比例(%) 私有化 分数 KNDI USKandi Technologies康迪车业汽车0.2123%-34.8100%4.2 AGMH USAGM GROUP安高盟互联网软件服务 0.620%-359.975%4.2 BYSI USBeyondSpring万春药业制药0.537%-10.6100%4.0 MTC USMMTec美美证券互联网软件服务0.114%-18.0100%4.0 CNET USChinaNet Online中网在线互联网软件服务0.02108%-18.1100%4.0 ICLK USiClick Interactive爱点击互联网软件服务 0.439%-19.2100%4.0 APM USAptorum Group知临集团制药 0.125%-24.623%4.0 DNJR USGolden Bull点牛金融消费金融0.0220%-0.9100%3.8 IDEX USIdeanomic优点互动媒体0.183%-1.2100%3.8 LLIT USLianluo Smart联络智能医疗健康设备0.01100%-1.36100%3.8 资料来源:Wind, 华菁证券 0 5 10 15 20 25 30 35 增发新股占比为 5%增发新股占比为 10%增发新股占比为 15% 可能回归港股的中概股募资金额(十亿美元)可能回归 A股的中概股募资金额(十亿美元) 符合A股二次上市客观要求中概股募集金额 (十亿美元) 符合在港二次上市客观要求中概股募集金额 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 30 图表62: 过去3 年自愿退市的中概股中,大部分在退市之前保持正回报 退市前表现 股票代码股票名称退市日期退市宣布日期 宣布退市当日 市值(十亿美 元) 退市价格6 个月3 个月1 个月 SORL US瑞立集团5/15/20202/12/20190.14.7142.70%4.20%8.30% CYOU US畅游4/20/20201/24/20200.610.7412.20%6.10%0.80% JMEI US聚美优品4/15/20202/25/20200.219.93-0.80%6.90%16.70% EHIC US一嗨租车4/10/20194/6/20180.912.210.80%20.10%0.80% KANG US爱康国宾1/23/20196/6/20161.520.530.20%20.80%1.10% JASO US晶澳太阳能7/17/201811/17/20170.47.490.10%7.00%8.10% ZPIN US智联招聘10/2/20174/6/20171.118.25.90%-2.20%-0.20% SYUT US圣元国际5/16/20171/15/20170.36.0534.40%4.30%3.40% KZ US空中网4/17/20177/1/20150.37.59.70%7.10%1.80% TSL US天合光能3/14/201712/15/20150.911.5410.20%19.60%13.90% QUNR US去哪儿网3/1/20176/23/20164.230.414.40%1.20%-0.20% EFUT US富基融通1/12/20173/18/201606.3819.50%4.10%0.50% 表现(简单平均)12.50%8.30%4.60% 表现(市值加权平均)6.50%7.60%2.20% 相对于中概股指数表现 (简单平均,百分点)4.83.1-1.9 相对于中概股指数表现 (市值加权平均,百分点) 1.2-1.9-4.8 资料来源:Wind, 华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 31 创业板:“深”化改革  《外国公司问责法》在美国参议院的通过反映了中美紧张局势;  审计工作文件仍然是主要的争议,但在美国竞选期间将会向中国施加更多压力;  中国的合作和资本市场改革可能会缓解紧张局势。我们中长期依然看好中国股票,并列出36 个符合香港二次上市的美国中概股。 4 月27 日,中央深改委审核通过创业板注册制改革方案,随后中国证监会和深交所就创业板改革 系列配套制度征求意见,对发行、上市、交易、再融资及并购重组、信息披露、退市等基础制度进 行全方位变革。由于最终定稿的创业板改革方案已出台,配套制度即将出台,我们预计改革新规下 首批上市公司最早有望于7 月登陆创业板。 创业板在发行、上市、交易、再融资及并购重组、信息披露、退市等基础制度上进行了全方位变 革。创业板新规在设定多元化包容性注册制发行上市条件、提升投资者门槛、放宽涨跌幅限制、提 升融券效率、优化再融资及并购重组机制、完善退市制度、明确过渡期等方面值得关注。 目前来看,创业板和科创版之间将明确差异化定位和发展,推动形成各有侧重、相互补充的适度竞 争格局。创业板将主要服务成长型创新创业企业,支持传统产业与新技术、新产业、 新业态、新模 式深度融合。科创板面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求,主要服务于符合国 家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。在借鉴科创版优秀增量改革经验的基 础上,创业板将当好存量市场注册制改革先行者,为新经济上市提供又一优质选择,同时有望助力 资本市场其他领域的改革。 创业板改革同样利好已在创业板上市的优质股票,以下三类股票值得投资者关注:1)跟随目前外 资和国内公募基金为代表的机构投资者的重仓股票;2)优选同时具备高于行业盈利增长率与低于 行业平均市盈率的股票;3)有望被进一步纳入深股通和MSCI 相关指数的股票。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 32 创业板:改革落地,重启征程 2020 年6 月12 日晚,关于创业板改革并试点注册制的一系列制度文件和相关配套规则对外发布 实施。这是资本市场首次在存量基础与增量意义上同步推进的改革。 与征求意见稿相比,深交所最终版的配套规则修改完善了审核时限要求以落实和衔接新《证券法》 相关规定,调整了上市委会议相关时间安排以提高审核效率,明确了发行人招股说明书中引用的财 务报表的有效期以增加灵活性,发布审核衔接安排的通知以提高透明度和规范性。 相比征求意见稿,正式制定的《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》更加明确创业板定位, 在充分体现包容性的前提下,设置行业负面清单,进一步落实创业板改革要求。我们预计,创业板 和科创版之间将明确差异化定位和发展,推动形成各有侧重、相互补充的适度竞争格局。创业板将 主要服务成长型创新创业企业,支持传统产业与新技术、新产业、 新业态、新模式深度融合。科创 板面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求,主要服务于符合国家战略、突破关键 核心技术、市场认可度高的科技创新企业。 我们认为,在借鉴科创版优秀增量改革经验的基础上,创业板将当好存量市场注册制改革先行者, 为新经济上市提供又一优质选择,同时有望助力资本市场其他领域的改革,如:在主板实行注册制、 对指数实行有利于新经济成分的优化调整、推动衍生品与债券市场改革、进一步对境外投资者开放、 推动跨境合作等。 我们认为,创业板改革同样利好已在创业板上市的优质股票。我们基于中国股票指数盈利增速和前 瞻市盈率的线性回归方程拟合优度为87.53%,故我们的研究表明,主要中国股票指数的盈利增速 可解释其约87%的前瞻市盈率,因此具有较佳成长潜力的创业板有望享有较高的估值水平;与高峰 期水平相比,目前创业板公司市盈率的平均值与中位数均有较为显著的下行,估值中枢更趋合理。 《深圳证券交易所创业板交易特别规定》将自按照《创业板首次公开发行股票注册管理办法(试 行)》发行上市的首只股票上市首日起施行。与征求意见稿相比,《交易特别规定》进一步规定, 从第一只新股上市起开始,创业板股票全部实行涨跌幅20%的机制,这一新规也加大了基本面欠佳 的公司获得过高定价水平的难度。 我们为投资者提供了三种策略下的股票筛选建议:1)跟随目前外资和国内公募基金为代表的机构 投资者的重仓股票;2)优选同时具备高于行业盈利增长率与低于行业平均市盈率的股票;3)有望 被进一步纳入深股通和MSCI 相关指数的股票。 为进一步提升创业板市场包容性,支持优质红筹企业登陆创业板,促进创业板市场持续健康发展, 在深交所正式公布的配套规则中,进一步优化了红筹企业上市制度,就红筹企业申报创业板发行上 市和交易中涉及的事项作出针对性安排。 目前,创新试点红筹企业回归A 股的市值门槛也显著降低:已于境外上市的红筹企业,若满足拥有 自主研发、国际领先技术,科技创新能力较强、在同行业竞争中处于相对优势地位等条件,其市值 只需达到200 亿元人民币。我们认为,市值大于2000 亿元人民币的优质红筹港股企业多已在港股 通名单内,对回归A 股将抱持相对谨慎态度,且更有可能倾向于在A 股主板上市;市值大于200 亿元人民币的创新型港股红筹企业,则有可能在同业竞争、关联交易、盈利指标等方面审核要求更 为宽松的科创板和创业板之间进行考虑。 对有可能寻求二次上市或再上市的中概股而言,相比A 股市场,我们预计其出于境外融资需要、行 业受监管情况、VIE 结构上市便利度等各方面考虑,例如,香港也位于海外,拥有比美国更广泛的 潜在投资者基础,同时更接近中国内地ι中国内地是许多中国ADR 的主要运营地区。香港市场继 续推出的一系列积极的改革措施,如加快从定价到交易的上市进程;一些中国ADR 可能仍希望并需 要获得美元融资渠道,因此更愿意继续在海外上市。且其中一些ADR 所处的行业不受中国内地监 管机构对A 股上市的鼓励。如果在美国市场上市的不确定性增加,鉴于香港卖方机构覆盖面更广、 流动性更灵活、获得外国资本的渠道更便利以及国际投资者基础,一些中国ADR 现阶段优先考虑 的上市地仍将是港股。 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 33 图表63: 符合A 股上市的规则的美股 代码英文名称中文名称GICS 三级行业3月平均市值(人民币 十亿) PDD USPinduoduo拼多多互联网与售货目录零售410.8 BIDU USBaidu百度互联网软件与服务250.5 TAL USTAL Education好未来综合消费者服务227.9 ZTO USZTO Express中通快递航空货运与物流162.5 TME USTencent Music腾讯音乐媒体133.5 EDU USNew Oriental Education新东方综合消费者服务133.4 TCOM USTrip.com携程网互联网与售货目录零售104.5 IQ USiQIYI爱奇艺互联网软件与服务92.6 BILI USBilibili哔哩哔哩互联网软件与服务65.3 VIPS USVipshop唯品会互联网与售货目录零售76.6 HTHT USHuazhu华住酒店、餐馆与休闲65.9 ATHM USAutohome汽车之家互联网软件与服务63.9 GDS USGDS万国数据互联网软件与服务61.9 GSX USGSX跟谁学综合消费者服务62.6 WB USWeibo微博互联网软件与服务55.7 OCFT USOneconnect Financial金融壹账通互联网软件与服务30.9 ZLAB USZai Lab再鼎医药制药32.0 YY USJoyy欢聚互联网软件与服务33.0 MOMO USMomo陌陌互联网软件与服务32.6 JOBS US51Job前程无忧专业服务30.4 HUYA USHuya虎牙直播互联网软件与服务25.1 注:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,2021 年市盈率基于wind 预测,筛选的公司基于华菁证券对于中国证监会当前上市规则的判断 资料来源:Wind,华菁证券 图表64:未盈利生物科技公司在港交所的上市准则 公司类型上市准则定性标准定量标准 未盈利生物 科技公司 主板上市规 则第18A 章 (a) 生物科技公司必须至少有一隻核心产品已通过概 念阶段。 (b) 必须以研发为主,专注开发核心产品; (c) 上市前最少十二个月一直从事核心产品的研发; (d) 上市集资主要作研发用途,以将核心产品推出市 面; (e) 必须拥有与其核心产品有关的长期专利、已注册 专利、专利申请及╱或知识产权; (f) (如申请人从事医药(小分子药物)产品或生物产 品研发)证明其拥有多只潜在产品;及 (g) 在建议上市日期的至少六个月前已得到至少一名 资深投资者提供相当数额的第三方投资(不只是象征 式投资),且至进行首次公开招股时仍未撤回投资。 (1) 向本交易所证明并令其确信申请人合资格及适合以 生物科技公司的身份上市; (2)上市时的市值至少达 15 亿港元; (3)上市前已由大致相同的管理层经营现有的业务至少两 个会计年度;及 (4)确保申请人有充足的营运资金(包括计入新申请人首 次上市的所得款项),足可应 付集团由上市文件刊发日期 起计至少十二个月所需开支的至少125%。该等开支 应主 要包括: (a) 一般、行政及营运开支(包括任何生产成本);及 (b) 研发开支。 资料来源:联交所,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 34 图表65:不同投票权架构公司和在香港寻求第二上市渠道的公司上市准则 公司类型上市准则定性标准定量标准 不同投票权架 构公司 主板上市规则第 8A 章 (1) 过往业务表现 呈现高增长纪录且预期未来有可持续高增长的轨迹 (2) 不同投票权受益人的贡献 其技能、知识及╱或战略方针均对推动公司业务增长有重大贡 献 (3) 不同投票权受益人的角色 必须为个人,并积极参与业务营运的行政事务,为业务持续增 长作出重大贡献,且公司上市时必须是董事 (4) 资深投资者要求 公司曾得到最少一名资深投资者提供数额可观的第三方投资, 且在IPO 时仍未撤资,而上市时的投资额至少有50%要保留 至IPO 后的六个月 新申请人寻求以不同投票权架构上市必须符 合以下其中一项规定: (1) 上市时市值至少为 400 亿港元;或 (2) 上市时市值至少为 100 亿港元及经审计的 最近一个会计年度收益至少为 10 亿港元。 第二上市主板上市规则第 19C 章 (1) 新兴及创新产业公司; (2) 在纽约证交所、NASDAQ 及伦敦证交所主市场挂牌的; (3) 合资格发行人必须已在合资格交易所上市并且于至少两个 完整会计年度期间保持良好合规纪录。 同股同权的非大中华发行人作第二上市时的 预期市值不得少于 100 亿港元。所有其他合 资格发行人必须符合以下任何一项: (1) 上市时的市值至少 400 亿港元;或 (2) 上市时的市值至少100 亿港元,及最近 一个经审计会计年度的收益至少 10 亿港元。 资料来源:联交所,华菁证券 图表66:不同投票权架构公司和在香港寻求第二上市渠道的公司上市准则 公司类型获得豁免的大中华发行人非获得豁免的大中华发行人 自动豁免若大中华发行人的上市股份交易已大部分永久转移到本交易所市场,本交易所即视该等发行人犹如双重主要上市,故《上 市规则》第19C.11 条所载的豁免即不再适用于有关发行人,倘大中华发行人最近一个财政年度的上市股份成交总额有 55%或以上都是在本交易所市场进行,本交易所即视其上市股份交易已大部分永久转移到本交易所市场来 对等股东保障规定须证明符合主要股东保障水平需要时须按现行《上市规则》修改组织章程 可变利实体保障可以按照其现有的VIE 安排进行第二上市,而无需按照上市决 策HKEX-LD43-3 的要求改动其公司架构,但必须出具其符合 中国境内法律的意见书 必须确保遵守上市决策HKEX-LD43-3 所载规定 不同投票权结构保障不须符合不同投票权保障(披露除外),亦不须改变不同投票 权架构来符合主要上市规定 须符合不同投票权保障,不同投票权保障须遵守主要上 市规定 资料来源:联交所,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 35 图表67:科创板与创业板(2020 年6 月12 日最终稿)上市规则比较 科创板创业板(2020 年6 月12 日最终稿)差异 一般企业 I.a. 市值和净利润预计市值不低于人民币10 亿元,最近两年净利润均 为正且累计净利润不低于人民币5000 万元 最近两年净利润均为正且累计净利润不低于 5000 万元 创业板无市值要 求 I.b.市值,净利润和 营业收入 或者预计市值不低于人民币10 亿元,最近一年净利 润为正且营业收入不低于人民币1 亿元 预计市值不低于10 亿元,最近一年净利润为 正且营业收入不低于1 亿元相同 II.市值,营业收 入,研发投入 预计市值不低于人民币15 亿元,最近一年营业收入 不低于人民币2 亿元,且最近三年累计研发投入占最 近三年累计营业收入的比例不低于15% III. 市值,营业收 入,现金流量净额 预计市值不低于人民币20 亿元,最近一年营业收入 不低于人民币3 亿元,且最近三年经营活动产生的现 金流量净额累计不低于人民币1 亿元 IV. 市值,营业收入预计市值不低于人民币30 亿元,且最近一年营业收 入不低于人民币3 亿元 预计市值不低于50 亿元,且最近一年营业收 入不低于3 亿元 创业板有更高市 值要求 V. 市值和其他要求预计市值不低于人民币40 亿元,主要业务或产品需 经国家有关部门批准,市场空间大,目前已取得阶段 性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开 展二期临床试验,其他符合科创板定位的企业需具备 明显的技术优势并满足相应条件 同股不同权企业,未上市境外红筹企业 市值,收入,净利 润 (1)预计市值不低于50 亿元,且最近一年营业收入 不低于5 亿元;或 (2)预计市值不低于100 亿元 (1)预计市值不低于50 亿元,最近一年净利 润为正且营业收入不低于5 亿元;或 (2)预计市值不低于100 亿元,且最近一年 净利润为正。 营业快速增长符合下列标准之一: (a) 最近一年营业收入不低于5 亿元的,最近三 年营业收入复合增长率10%以上; (b)最近一年营业收入低于5 亿元的,最近三年 营业收入复合增长率20%以上; (c) 受行业周期波动等因素影响,行业整体处于 下行周期的,最近三年营业收入复合增长率高 于同行业可比公司同期平均增长水平。 创业板有更高 净利润,及收入 增速的要求 已在境外上市红筹企业 市值,收入,净利 润 (1)预计市值不低于2000 亿元人民币; (2)预计市值在200 亿元人民币以上,且拥有自主 研发、国际领先技术,科技创新能力较强,在同行业 竞争中处于相对优势地位。 (1)预计市值不低于2000 亿元人民币; (2)预计市值在200 亿元人民币以上,且拥 有自主研发、国际领先技术,科技创新能力较 强,在同行业竞争中处于相对优势地位。 资料来源:上交所,深交所,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 36 图表68:三地市场中国股票比较 A 股市场港股市场美国市场 市场基本介绍 股票分类A 股/B 股红筹股和H 股中国公司发行的存托凭证 交易所 上交所(主板,科创板) 深交所(主板,中小板,创业板) 香港交易所(主板,创业板)纽交所,纳斯达克 股票数约3,800约1,500约250 行业分布 更加分散化,在金融,工业,信息 科技行业中比例较高 更加集中,在金融和信息科技行业中比 例较高 更集中,在信息科技,可选消费和 能源行业中比例较高 市值分布约63 兆亿人民币,市值分布分散约31 兆亿人民币,由大市值股票主导约12 兆亿,由大市值股票主导 主要指数上证指数/深证指数/创业板指恒生指数/恒生国企指数纳斯达克金龙指数 上市要求 红筹股和同股不同权企业允许在创业板和科创板上市允许上市允许上市 盈利要求 改革后创业板和科创板可无盈利要 求 对符合条件的生物科技公司无盈利要求无要求 可否作为第二上市点允许允许允许 上市所需时间 核准制下12-24 个月,注册制下6- 7 个月 6-12 个月6-8 个月 投资者结构 结构 个人投资者占主导地位,但是近年 来机构投资者比例显著上升 机构投资者主导机构投资者主导 外资持股限制 外资整体持股不可超过已发行股份 的10%和全部A 股的30% 无限制无限制 市场开放程度较低但是逐渐开放较高较高 公司治理 有无监事会要求有无无 交易机制 结算日T+1T+0T+0 交易货币人民币港币美元 涨跌停限制 ± 10% 主板; ± 20% 科创板和创业板 无限制无限制 融资融券非市场化市场化市场化 信息披露 招股书披露重点募集资金用途风险 风险 季报要求有无无 合规 治理机构 中国证监会香港证监会美国证监会 市场监督机构上交所,深交所,中国证券业协会香港联合交易所交易所 有无专业做空机构无有有 资料来源:中国证监会,上交所,深交所,联交所,美国证券交易委员会,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 37 图表69:前20 大最受外资欢迎的创业板股票 股票代码英文名称中文名称GICS 三级行业 市值(十亿人 民币) 2021 年预 测 市盈率( 倍) 外资机构 投资者数 量 外资持股数量占 自由流通股比例 (%) 300347 CHTigermed泰格医药生命科学工具和服务64.346.72634.0% 300015 CHAier Eye爱尔眼科医疗保健提供商与服务169.072.73033.7% 300012 CHCentre Testing华测检测专业服务30.542.62128.6% 300298 CHSinocare三诺生物医疗保健设备与用品16.334.52023.1% 300244 CHDian Diagnostics迪安诊断医疗保健提供商与服务18.929.71621.8% 300124 CHInovance Tech汇川技术电气设备58.734.12218.7% 300747 CHRaycus Fiber Laser锐科激光电子设备、仪器和元件19.236.71417.8% 300003 CHLepu Medical乐普医疗医疗保健设备与用品62.121.52917.4% 300595 CHOvectek欧普康视医疗保健设备与用品36.468.32016.5% 300308 CHZhongji Innolight中际旭创电气设备42.837.12416.0% 300285 CHSinocera Material国瓷材料化工24.732.42015.8% 300408 CHThree Circle Group三环集团电子设备、仪器和元件36.124.02415.4% 300760 CHMindray Bio-Medical迈瑞医疗医疗保健设备与用品337.848.53314.4% 300180 CHMicrofibre华峰超纤化工13.2N/A1813.4% 300383 CHSinnet Technology光环新网互联网软件与服务38.930.22413.2% 300271 CHThunisoft华宇软件信息技术服务21.423.21812.7% 300149 CHQuantum Hi-Tech量子生物生命科学工具和服务8.1N/A1311.9% 300454 CHSangfor Technology深信服软件70.756.72010.3% 300122 CHZhifei Biological智飞生物生物科技142.432.42110.3% 300326 CHKinetic Medical凯利泰医疗保健设备与用品18.737.5179.9% 资料来源:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,Wind,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 38 图表70:前20 大最受外资欢迎的创业板股票 股票代码英文名称中文名称GICS 三级行业 市值(十亿 人民币) 2021 年预 测 市盈率( 倍) 基金数量 基金持股占自 由流通股本的 比例(%) 300595 CHOvctek China欧普康视医疗保健设备与用品36.468.342 47.6% 300413 CHMango Media芒果超媒媒体100.454.1158 40.9% 300792 CHOnechance Tech壹网壹创互联网软件与服务26.157.538 38.4% 300661 CHSg Micro Corp圣邦股份半导体产品与半导体 设备 37.298.641 36.7% 300815 CHEIT Environmental玉禾田商业服务与用品16.224.227 36.2% 300785 CHZhidemai值得买互联网软件与服务9.451.19 35.7% 300788 CHCitic Press 中信出版软件119.2108.618 34.0% 300014 CHEVE Energy亿纬锂能媒体9.429.2198 33.8% 300394 CHTfc Optical天孚通信电气设备76.929.719 30.1% 300601 CHKangtai Biological康泰生物医疗保健设备与用品18.575.8186 29.9% 300598 CHArcherMind诚迈科技软件19.7104.015 29.8% 300677 CHIntco Medical英科医疗通信设备9.633.027 28.9% 300529 CHJafron Biomedical健帆生物生物科技93.866.9103 28.2% 300782 CHMaxscend Micro卓胜微信息技术服务19.7139.133 27.6% 300575 CHFlag Chemical中旗股份金属、非金属与采矿4.729.214 27.0% 300702 CHTianyu Pharmaceutical天宇股份医疗保健设备与用品20.037.833 26.4% 300770 CHSouth New Media新媒股份医疗保健设备与用品51.751.035 26.2% 300573 CHXingqi Pharmaceutical兴齐眼药半导体产品与半导体 设备 62.956.424 26.0% 300188 CHMeiya Pico Information美亚柏科化工4.914.244 25.2% 300037 CHCapchem Technology新宙邦制药18.320.142 24.9% 资料来源:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,Wind,华菁证券 图表71:15 只盈利增速较高且估值相对偏低的创业板股票 代码英文名称中文名称GICS 三级行业 2020 年预测 市盈率(倍) 2021 年预测市 盈率(倍) 2020 年预测 每股盈利增速 2021 年预 测 每股盈 利增速 300122 CHChongqing Zhifei Biological智飞生物生物科技42.732.440.8%31.9% 300630 CHHainan Poly Pharm普利制药制药44.829.756.1%50.7% 300115 CHShenzhen Everwin Precision Tech长盈精密电子设备28.820.1640.1%43.6% 300805 CHGuangdong Brandmax电声股份媒体27.321.039%30% 300083 CHGuangdong JANUS Intelligent劲胜智能电子设备18.611.12,793.0%66.9% 300603 CHLeon Technology立昂技术通讯设备22.215.9176.6%39.4% 300723 CHYipinhong Pharmaceutical一品红制药28.220.368.4%38.8% 300256 CHZhejiang Firstar Panel Tech星星科技电子设备及器械16.711.396.6%47.5% 300131 CHShenzhen Yitoa Intelligent Control英唐智控电子设备及器械42.921.8368.0%96.4% 300687 CHGuangzhou Sie Consulting赛意信息信息科技设备24.317.3139.2%40.6% 300566 CHNingbo Exciton Technology激智科技电子设备35.826.179.1%37.3% 300453 CHJiangxi Sanxin Medtec三鑫医疗医疗设备55.738.051.7%46.5% 300562 CHGuangdong Transtek Medical乐心医疗医疗设备31.521.9262.1%44.1% 300250 CHHangzhou Cncr-It初灵信息通讯设备21.513.4182.0%60.7% 300473 CHFuxin Dare Automotive德尔股份汽车零部件19.614.5127.9%34.8% 资料来源:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,Wind,华菁证券 2020 年7 月3 日 策略聚焦 敬请阅读末页的重要说明 39 图表72:26 只有望被纳入港股通或MSCI 中国指数的创业板股票 代码英文名称中文名称GICS 三级行业市值(过去6 月平均,十亿人民币)已上市时间(月) 300526 CHChina Dive Company中潜股份休闲娱乐设备21.046 300659 CHZhongfu Information中孚信息软件11.537 300623 CHJiangsu Jiejie Microelectronics捷捷微电半导体 11.239 300672 CHHunan Goke Microelectronics国科微半导体8.635 300709 CHJiangsu Gian Technology精研科技电子器械及设备8.532 300573 CHShenyang Xingqi Pharmaceutical兴齐眼药制药 8.442 300603 CHLeon Technology立昂技术通讯设备8.241 300229 CHTRS Information Technology拓尔思软件8.1108 300045 CHHwa Create Corporation华力创通电子设备及器械7.6125 300579 CHBeijing Certificate Authority数字认证软件7.542 300684 CHJones Tech PLC中石科技电子设备及器械7.430 300613 CHShanghai Fullhan Microelectronics富瀚微半导体7.440 300525 CHFujian Boss Software Corp.博思软件软件7.447 300319 CHShenzhen Microgate Tech麦捷科技电子设备及器械7.497 300662 CHBeijing Career International科锐国际专业服务7.036 300303 CHShenzhen Jufei Optoelectronics聚飞光电半导体6.999 300590 CHQueclink Wireless Solutions移为通信通信设备6.841 300388 CHGuozhen Environment Protection国祯环保商业服务6.870 300386 CHFeitian Technologies飞天诚信电子设备及器械6.772 300664 CHPenyao Environmental Protection鹏鹞环保商业服务6.629 300653 CHYantai Zhenghai Bio-Tech正海生物生物科技6.537 300114 CHZhonghang Electronic Measuring中航电测电子设备及器械6.3118 300256 CHZhejiang Firstar Panel Techy星星科技电子设备及器械6.1106 300147 CHXiangxue Pharmaceutical香雪制药制药6.1114 300771 CHShenzhen Zhilai Sci and Tech智莱科技电子设备及器械6.114 300657 CHXiaMen HongXin Electron-tech弘信电子电子设备及器械5.637 资料来源:价格以2020 年6 月19 日收市价为准,Wind,华菁证券 筛选标准: 深圳1000 指数成分股和创业板成分股;6 个月平均市值60 亿元人民币;上市6 个月以上;在新 经济部门运作:资讯科技、通讯服务、医疗保健、非必需消费品,以及工业部门的商业及专业服务分部门。我们 认为,这些公司有可能被纳入股票联通计划,并因此被纳入基于股票联通的与a 股相关的MSCI 指数家族 2020 年7 月3 日 策略聚焦 40 附录 【分析师声明】 负责撰写此报告的分析师(一人或多人)就本研究报告确认,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证 券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会 因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【法律声明】 一般声明 本报告由华菁证券有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有由中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资 格。 本报告仅供本公司的特定客户及其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司并不对其他网站和各 类媒体转载、摘编的本公司报告负责。 本公司研究报告的信息均来源于公开资料,但本公司对该等信息的准确性和完整性不作任何保证。我们力求报告内容的客观、公 正,但该等信息并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,仅供投资者参考之用,在任何情况下,报告中 的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本报告的接收人须保持自身的独立判断。在任何情况下,本公司及其雇员不对 任何人因使用报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所在的意见、评估及预测仅为本报告出具日的分析师观点和判断,可在不发出通知的情况下作出更改,在不同时期,本公 司可发出与该报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标 准、采取不同的分析方法而口头或书面发表于本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点,本公司没有将此意见及建议向报 告所有接受者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一 致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下,华菁证券有限公司可能会持有或交易报告中提及公司所发行的证券或投资标的,也可能为这些公司提供或 争取建立业务关系或服务关系(包括但不限于提供投资银行业务或财务顾问服务等)。因此,投资者应当考虑到本公司可能存在影响 本报告观点客观性的利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复 制或转载,否则,本公司将保留追究其法律责任的权利。 【评级说明】 公司评级体系以报告发布日后6-12 个月的公司股价涨跌幅相对同期公司所在证券市场大盘指数(A 股市场为沪深300 指数、H 股市场为恒生指数、台股市场为台湾加权指数、美股市场为纳斯达克指数、欧洲市场为MSCI 欧洲指数)涨跌幅为基准:分析师估测 “买入”公司股票相对大盘涨幅在10%以上;“持有”公司股票相对大盘涨幅介于-10%到10%之间;“卖出”公司股票相对大盘涨 幅低于-10%。 行业评级体系以报告发布日后6-12 个月的行业指数涨跌幅相对同期相关证券市场(A 股市场为沪深300 指数、H 股市场为恒生 指数、台股市场为台湾加权指数、美股市场为纳斯达克指数、欧洲市场为MSCI 欧洲指数)大盘指数涨跌幅为基准:分析师估测“超 配”行业相对大盘涨幅在10%以上;“中性”行业相对大盘涨幅介于-10%到10%之间;“低配”行业相对大盘涨幅低于-10%。 ]

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