国盛证券–天味食品:跑马圈地进行时,半年业绩超预期【公司研究】_研报

【研究报告内容摘要】 事件:公司披露2020年半年度业绩预增公告:2020年7月2日公司公告披露,2020H1公司实现归母净利润1.9-2.1亿元,同比增加82.85%-101.18%,分季度来看,预计2020Q2实现归母净利润1.1-1.3亿元,同比增长280%-345%。 一季度订单确认+渠道网络加速铺设,预计收入加速增长。受疫情影响,物流略有受阻,2020Q1营收同比增长9.21%,预收账款高企(2020Q1合同负债约1.1亿元)。随国内疫情好转,物流及生产逐步恢复,收入延迟确认带动Q2收入增长加速,产能有效匹配供需实现平衡。同时公司2020Q1新增经销商138名,并加强弱势市场布局,华南、华中区域分别新增经销商44名、34名,全国化布局持续推进。根据公司的股权激励目标,2020年营收增长目标约30%-50%,预计公司营收增长目标有序推进,上半年收入增速有望超过30%。 提价红利+费用投放节奏变动,Q2归母净利润增长提速。根据公司公告,2020Q2归母净利润同比增速约280%-345%,我们认为主要原因系:1)提价红利释放。公司于去年底对部分产品提价,在覆盖原材料成本压力的同时实现毛利率的上行,从而拓宽盈利空间;2)销售费用投放后延至下半年。从公司历史费用投放节奏来看,由于下半年为销售旺季(下半年营收占比约65%),Q2通常为销售费用投放高点,叠加营收基数较低,销售费用率探至全年高点(18Q2/19Q2分别为14%/15%)。今年由于疫情影响,销售费用将有望于下半年实现确认,Q2销售费用缩减为利润高增垫定基础。此外,近期公司在江苏卫视非诚勿扰节目投放广告,广告费用亦将多数确认在下半年。 未来展望:跑马圈地全速前进,利润空间有望释放。目前复合调味料行业尚处于蓝海阶段,公司通过加大产能扩充、强化内部激励,依靠川调底料双轮驱动,有望实现高于行业的高速增长。目前公司邀请战略咨询公司对发展战略进行规划,并将在下半年对《非诚勿扰》栏目进行广告投放,加大品牌宣传。同时今年公司将增加经销商开发力度,计划增加数量约500-700家。从盈利能力角度来看,公司2019年年报显示,今年归母净利润的增长目标为15%(3.42亿元),从上半年的完成情况来看,我们认为目标达成无疑,预期随营收快速增长同时,盈利端弹性有望释放。 投资建议:公司身处复合调味料优质赛道,且基本面显著改善,股权激励靴子落地,看好未来长期发展。维持“买入”评级,我们预计2020-2022年归母净利润分别为4.1/5.9/8.3亿元,对应EPS0.69/0.98/1.39元,对应PE80/56/40倍。我们给予目标价64元,对应2021年65倍PE。 风险提示:市场竞争加剧风险;公司渠道开拓进度低于预期。

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请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2020年07月03日 天味食品(603317.SH) 跑马圈地进行时,半年业绩超预期 事件:公司披露2020年半年度业绩预增公告:2020年7月2日公司公告披 露,2020H1公司实现归母净利润1.9-2.1亿元,同比增加82.85%-101.18%, 分季度来看,预计2020Q2实现归母净利润1.1-1.3亿元,同比增长 280%-345%。 一季度订单确认+渠道网络加速铺设,预计收入加速增长。受疫情影响,物流 略有受阻,2020Q1营收同比增长9.21%,预收账款高企(2020Q1合同负债 约1.1亿元)。随国内疫情好转,物流及生产逐步恢复,收入延迟确认带动 Q2收入增长加速,产能有效匹配供需实现平衡。同时公司2020Q1新增经销 商138名,并加强弱势市场布局,华南、华中区域分别新增经销商44名、34 名,全国化布局持续推进。根据公司的股权激励目标,2020年营收增长目标 约30%-50%,预计公司营收增长目标有序推进,上半年收入增速有望超过 30%。 提价红利+费用投放节奏变动,Q2归母净利润增长提速。根据公司公告, 2020Q2归母净利润同比增速约280%-345%,我们认为主要原因系:1)提价 红利释放。公司于去年底对部分产品提价,在覆盖原材料成本压力的同时实现 毛利率的上行,从而拓宽盈利空间;2)销售费用投放后延至下半年。从公司 历史费用投放节奏来看,由于下半年为销售旺季(下半年营收占比约65%), Q2通常为销售费用投放高点,叠加营收基数较低,销售费用率探至全年高点 (18Q2/19Q2分别为14%/15%)。今年由于疫情影响,销售费用将有望于下 半年实现确认,Q2销售费用缩减为利润高增垫定基础。此外,近期公司在江 苏卫视非诚勿扰节目投放广告,广告费用亦将多数确认在下半年。 未来展望:跑马圈地全速前进,利润空间有望释放。目前复合调味料行业尚处 于蓝海阶段,公司通过加大产能扩充、强化内部激励,依靠川调底料双轮驱动, 有望实现高于行业的高速增长。目前公司邀请战略咨询公司对发展战略进行规 划,并将在下半年对《非诚勿扰》栏目进行广告投放,加大品牌宣传。同时今 年公司将增加经销商开发力度,计划增加数量约500-700家。从盈利能力角度 来看,公司2019年年报显示,今年归母净利润的增长目标为15%(3.42亿 元),从上半年的完成情况来看,我们认为目标达成无疑,预期随营收快速增 长同时,盈利端弹性有望释放。 投资建议:公司身处复合调味料优质赛道,且基本面显著改善,股权激励靴子 落地,看好未来长期发展。维持“买入”评级,我们预计2020-2022年归母 净利润分别为4.1/5.9/8.3亿元,对应EPS0.69/0.98/1.39元,对应PE80/56/40 倍。我们给予目标价64元,对应2021年65倍PE。 风险提示:市场竞争加剧风险;公司渠道开拓进度低于预期。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,413 1,727 2,480 3,524 5,149 增长率yoy(%) 32.6 22.3 43.6 42.1 46.1 归母净利润(百万元) 267 297 413 589 832 增长率yoy(%) 45.0 11.4 39.0 42.6 41.4 EPS最新摊薄(元/股) 0.45 0.50 0.69 0.98 1.39 净资产收益率(%) 23.4 16.1 19.3 22.6 25.5 P/E(倍) 123.1 110.5 79.5 55.8 39.5 P/B(倍) 28.8 17.8 15.3 12.6 10.1 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 买入(维持) 股票信息 行业 食品加工 前次评级 买入 最新收盘价 55.58 总市值(百万元) 33,296.57 总股本(百万股) 599.07 其中自由流通股(%) 20.90 30日日均成交量(百万股) 2.23 股价走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号:S0680519070001 邮箱:furong@gszq.com 研究助理 方一苇 邮箱:fangyiwei@gszq.com 相关研究 1、《天味食品(603317.SH):股权激励靴子落地, “二次创业”打开发展新纪元》2020-05-13 2、《天味食品(600809.SH):现金流表现亮眼,全 国化布局持续推进》2020-04-27 3、《天味食品(603317.SH):铺费用,树品牌,全 国化行在途中》2020-03-31 -37% -18% 0% 18% 37% 55% 73% 91% 2019-072019-102020-032020-06 天味食品 沪深300 2020年07月03日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 1000 1742 2033 2419 3079 营业收入 1413 1727 2480 3524 5149 现金 355 676 808 1208 1582 营业成本 857 1083 1534 2160 3151 应收票据及应收账款 5 11 11 21 26 营业税金及附加 16 15 25 35 51 其他应收款 2 3 5 7 10 营业费用 183 241 322 476 721 预付账款 14 12 31 26 60 管理费用 56 64 112 141 196 存货 121 98 238 217 460 研发费用 22 26 42 60 90 其他流动资产 503 940 940 940 940 财务费用 -2 -5 0 1 4 非流动资产 387 401 537 716 1001 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 3 3 3 3 3 固定资产 347 362 493 675 961 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 35 34 39 37 36 投资净收益 15 29 20 20 20 其他非流动资产 5 5 5 5 5 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计 1387 2142 2570 3135 4080 营业利润 300 334 469 674 958 流动负债 240 293 423 523 813 营业外收入 14 14 15 15 15 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 3 2 2 2 2 应付票据及应付账款 82 114 175 225 364 利润总额 311 346 482 687 971 其他流动负债 158 178 248 299 449 所得税 44 49 69 98 139 非流动负债 8 8 8 8 8 净利润 267 297 413 589 832 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 8 8 8 8 8 归属母公司净利润 267 297 413 589 832 负债合计 249 300 431 531 820 EBITDA 323 350 488 696 985 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 0.45 0.50 0.69 0.98 1.39 股本 372 413 599 599 599 资本公积 38 486 300 300 300 主要财务比率 留存收益 728 943 1232 1644 2226 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 1138 1842 2139 2604 3259 成长能力 负债和股东权益 1387 2142 2570 3135 4080 营业收入(%) 32.6 22.3 43.6 42.1 46.1 营业利润(%) 47.9 11.4 40.4 43.8 42.2 归属于母公司净利润(%) 45.0 11.4 39.0 42.6 41.4 获利能力 毛利率(%) 39.4 37.3 38.2 38.7 38.8 现金流量表(百万元) 净利率(%) 18.9 17.2 16.6 16.7 16.2 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 23.4 16.1 19.3 22.6 25.5 经营活动现金流 265 378 392 724 877 ROIC(%) 22.5 15.1 18.4 21.6 24.4 净利润 267 297 413 589 832 偿债能力 折旧摊销 23 24 29 40 57 资产负债率(%) 17.9 14.0 16.8 16.9 20.1 财务费用 -2 -5 0 1 4 净负债比率(%) -30.7 -36.4 -37.5 -46.2 -48.4 投资损失 -15 -29 -20 -20 -20 流动比率 4.2 6.0 4.8 4.6 3.8 营运资金变动 -94 572 -29 114 4 速动比率 1.5 5.6 4.2 4.2 3.1 其他经营现金流 87 -481 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -60 -459 -145 -199 -321 总资产周转率 1.1 1.0 1.1 1.2 1.4 资本支出 24 48 136 180 285 应收账款周转率 384.2 220.1 220.1 220.1 220.1 长期投资 -50 -439 0 0 0 应付账款周转率 10.2 11.0 10.6 10.8 10.7 其他投资现金流 -86 -850 -9 -20 -37 每股指标(元) 筹资活动现金流 -95 403 -116 -125 -181 每股收益(最新摊薄) 0.45 0.50 0.69 0.98 1.39 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.44 0.63 0.65 1.21 1.46 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 1.90 3.07 3.57 4.35 5.44 普通股增加 0 41 186 0 0 估值比率 资本公积增加 0 448 -186 0 0 P/E 123.1 110.5 79.5 55.8 39.5 其他筹资现金流 -95 -87 -116 -125 -181 P/B 28.8 17.8 15.3 12.6 10.1 现金净增加额 110 321 132 399 375 EV/EBITDA 100.7 89.1 63.7 44.1 30.8 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 2020年07月03日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表1:公司销售费用规模及销售费用率情况(分季度) 图表2:公司销售毛利率情况(分季度) 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 图表1:公司销售净利率情况(分季度) 图表2:公司各季度归母净利润在全年的占比 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 0 20 40 60 80 100 120 2018Q12018Q32019Q12019Q32020Q1 销售费用(百万元) 销售费用率/右轴 33 34 35 36 37 38 39 40 41 2018Q12018Q32019Q12019Q32020Q1 销售毛利率(%) 销售毛利率(%) 0 5 10 15 20 25 30 2018Q12018Q32019Q12019Q32020Q1 销售净利率(%) 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4 2020年07月03日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使 用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致 的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本 报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在 不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何 投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资 及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内 容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行 交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发 布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节 或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表 述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的 任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价(或行业 指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市 场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针 对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的) 为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股 市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址:北京市西城区平安里西大街26号楼3层 邮编:100032 传真:010-57671718 邮箱:gsresearch@gszq.com 地址:上海市浦明路868号保利One56 1号楼10层 邮编:200120 电话:021-38934111 邮箱:gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦 邮编:330038 传真:0791-86281485 邮箱:gsresearch@gszq.com 地址:深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编:518033 邮箱:gsresearch@gszq.com ]

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