西南证券–双林生物:资产重组+新品获批+合作供浆,盈利水平恢复可期【公司研究】_研报

【研究报告内容摘要】 事件:)7月3日,公司公告拟发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易的草案,标的业绩承诺于2020-2023年实现的扣非归母净利润分别不得低于人民币0.75亿/1.2亿/1.8亿/2.2亿元,相比预案中2020-2022年净利润分别不得低于人民币0.85亿/1.35亿/2.2亿元有所降低;2)6月30日,子公司广东双林人凝血因子Ⅷ《药品注册批件》获得国家药监局审批签发,规格为200IU/瓶注射剂,药品有效期24个月;3)6月24日,公司与新疆德源合作供浆协议获新疆卫健委批复。协议约定公司向新疆德源支付1.8亿元押金,合作期限5年,年度供合格血浆目标为180吨(其中半年不低于90吨),5年合作目标不低于900吨,约定采购价格普通原料/特免原料血浆分别为85/85万元每吨,管理费14/44万元每吨。 合作供浆项目落地+收购派斯菲科,采浆量有望进入第一梯队。公司目前拥有13家单采血浆站,2019年采浆量超过400吨,内生增长有望达到500吨/年。供浆合作后公司每年将新增至少180吨原料血浆,明年采浆量将接近600吨。派斯菲科并购完成后,公司预计拥有32家单采血浆站,派斯菲科2019年采浆量超240吨,处于去库存阶段,正常采浆量有望达到380吨,并根据其投资计划2027年采浆量有望达到720吨。预计合作供浆+并购完成后,短期内公司采浆量有望突破1000吨,进入国产血制品公司采浆量第一梯队。公司血液制品业务综合竞争力及拓展市场份额的能力有望实现持续提升,助推业绩持续增长。 凝血因子Ⅷ获批,吨浆盈利水平有望提高。血制品企业的盈利水平受产品线数量影响,公司2019年共有6个品种获批,相比同行明显偏少,吨浆收入、净利润约为229万元、35万元,有较大提升空间。此次在研产品凝血因子Ⅷ获批,预计将会给公司吨浆净利润带来10万元的提升。另外并购派斯菲科完成后将获得3个新产品线,公司吨浆盈利水平有望随产品结构丰富得到进一步改善。 盈利预测与投资建议。随着控股股东变更为浙民投,经营管理逐步精细化,资产重组+新品获批+合作供浆背景下,未来公司盈利能力有望逐步恢复正常水平。预计2020-2022年归母净利润为2.3亿、3.7亿、5亿,考虑收购派斯菲科和激励方案完成,预计2020-2022年归母净利润3.1亿、5.0亿、7.2亿,维持“买入”评级。 风险提示:采浆量不达预期;血制品降价风险;业绩不达预期。

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请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年07月03日 证券研究报告•公司动态跟踪报告 买入 (维持) 当前价: 74.50元 双林生物(000403) 医药生物 目标价: ——元(6个月) 资产重组+新品获批+合作供浆,盈利水平恢复可期 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师:杜向阳 执业证号:S1250520030002 电话:021-68416017 邮箱:duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源:聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.74 流通A股(亿股) 2.71 52周内股价区间(元) 26.0-74.5 总市值(亿元) 204.41 总资产(亿元) 15.14 每股净资产(元) 3.03 相关研究 [Table_Report] 1. 双林生物(000403):激励方案及资产重 组方案利好公司中长期发展 (2020-05-15) 2. 双林生物(000403):业绩符合预期,激 励方案及资产重组方案利好中长期发展 (2020-04-30) 3. 双林生物(000403):激励方案及资产重 组方案发布,利好中长期发展 (2020-04-29) 4. 振兴生化(000403):业绩符合预期,二 季度经营显著改善 (2019-08-25) 5. 振兴生化(000403):二季度业绩显著改 善,经营持续好转 (2019-07-25) [Table_Summary]  事件:1)7月3日,公司公告拟发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金 暨关联交易的草案,标的业绩承诺于2020-2023年实现的扣非归母净利润分别 不得低于人民币0.75亿/1.2亿/1.8亿/2.2亿元,相比预案中2020-2022年净利 润分别不得低于人民币0.85亿/1.35亿/2.2亿元有所降低;2)6月30日,子公 司广东双林人凝血因子VIII《药品注册批件》获得国家药监局审批签发,规格为 200IU/瓶注射剂,药品有效期24个月;3)6月24日,公司与新疆德源合作供 浆协议获新疆卫健委批复。协议约定公司向新疆德源支付1.8亿元押金,合作期 限5年,年度供合格血浆目标为180吨(其中半年不低于90吨),5年合作目标 不低于900吨,约定采购价格普通原料/特免原料血浆分别为85/ 85万元每吨, 管理费14/ 44万元每吨。  合作供浆项目落地+收购派斯菲科,采浆量有望进入第一梯队。公司目前拥有 13家单采血浆站,2019年采浆量超过400吨,内生增长有望达到500吨/年。 供浆合作后公司每年将新增至少180吨原料血浆,明年采浆量将接近600吨。 派斯菲科并购完成后,公司预计拥有32家单采血浆站,派斯菲科2019年采浆 量超240吨,处于去库存阶段,正常采浆量有望达到380吨,并根据其投资计 划2027年采浆量有望达到720吨。预计合作供浆+并购完成后,短期内公司采 浆量有望突破1000吨,进入国产血制品公司采浆量第一梯队。公司血液制品业 务综合竞争力及拓展市场份额的能力有望实现持续提升,助推业绩持续增长。  凝血因子VIII获批,吨浆盈利水平有望提高。血制品企业的盈利水平受产品线数 量影响,公司2019年共有6个品种获批,相比同行明显偏少,吨浆收入、净利 润约为229万元、35万元,有较大提升空间。此次在研产品凝血因子VIII获批, 预计将会给公司吨浆净利润带来10万元的提升。另外并购派斯菲科完成后将获 得3个新产品线,公司吨浆盈利水平有望随产品结构丰富得到进一步改善。  盈利预测与投资建议。随着控股股东变更为浙民投,经营管理逐步精细化,资 产重组+新品获批+合作供浆背景下,未来公司盈利能力有望逐步恢复正常水平。 预计2020-2022年归母净利润为2.3亿、3.7亿、5亿,考虑收购派斯菲科和激 励方案完成,预计2020-2022年归母净利润3.1亿、5.0亿、7.2亿,维持“买 入”评级。  风险提示:采浆量不达预期;血制品降价风险;业绩不达预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 915.66 1131.53 1527.91 2015.04 增长率 6.49% 23.58% 35.03% 31.88% 归属母公司净利润(百万元) 160.45 234.22 374.90 502.55 增长率 100.60% 45.98% 60.07% 34.05% 每股收益EPS(元) 0.58 0.85 1.37 1.83 净资产收益率ROE 19.69% 23.04% 27.90% 28.39% PE 127 87 55 41 PB 25.54 20.39 15.36 11.63 数据来源:Wind,西南证券。注:表格中盈利预测为不考虑并购的上市公司业绩 -10% 26% 63% 100% 136% 173% 19/719/919/1120/120/320/520/7 双林生物 沪深300 公司动态跟踪报告 / 双林生物(000403) 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表:财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表(百万元) 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表(百万元) 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 915.66 1131.53 1527.91 2015.04 净利润 157.84 230.41 368.80 494.38 营业成本 436.41 537.69 733.59 967.43 折旧与摊销 54.80 24.08 24.08 24.08 营业税金及附加 7.10 9.19 12.20 16.10 财务费用 20.75 1.32 -1.19 -2.05 销售费用 144.64 158.41 198.63 261.96 资产减值损失 -2.41 0.00 0.00 0.00 管理费用 111.90 124.47 122.23 161.20 经营营运资本变动 -202.87 4.36 -132.29 -159.04 财务费用 20.75 1.32 -1.19 -2.05 其他 162.73 9.35 -9.76 3.32 资产减值损失 -2.41 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 190.84 269.51 249.65 360.69 投资收益 6.65 0.00 0.00 0.00 资本支出 49.01 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -78.80 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -29.80 0.00 0.00 0.00 营业利润 180.04 300.45 462.45 610.40 短期借款 -70.00 -110.00 0.00 0.00 其他非经营损益 8.97 -29.38 -28.56 -28.78 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 189.01 271.07 433.89 581.62 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 31.17 40.66 65.08 87.24 支付股利 0.00 -32.09 -46.84 -74.98 净利润 157.84 230.41 368.80 494.38 其他 -134.77 -1.32 1.19 2.05 少数股东损益 -2.61 -3.81 -6.10 -8.18 筹资活动现金流净额 -204.77 -143.41 -45.66 -72.93 归属母公司股东净利润 160.45 234.22 374.90 502.55 现金流量净额 -43.72 126.11 204.00 287.76 资产负债表(百万元) 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 110.94 237.05 441.05 728.80 成长能力 应收和预付款项 243.09 266.73 368.44 490.63 销售收入增长率 6.49% 23.58% 35.03% 31.88% 存货 404.65 489.78 682.26 897.05 营业利润增长率 92.63% 66.88% 53.92% 31.99% 其他流动资产 20.24 1.89 2.55 3.36 净利润增长率 110.62% 45.98% 60.07% 34.05% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 43.84% 27.49% 48.95% 30.31% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 388.09 371.01 353.92 336.84 毛利率 52.34% 52.48% 51.99% 51.99% 无形资产和开发支出 72.78 67.62 62.47 57.32 三费率 30.28% 25.12% 20.92% 20.90% 其他非流动资产 31.85 30.00 28.15 26.30 净利率 17.24% 20.36% 24.14% 24.53% 资产总计 1271.64 1464.08 1938.85 2540.31 ROE 19.69% 23.04% 27.90% 28.39% 短期借款 110.00 0.00 0.00 0.00 ROA 12.41% 15.74% 19.02% 19.46% 应付和预收款项 101.85 153.01 203.38 263.18 ROIC 21.01% 29.42% 41.52% 46.37% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 27.91% 28.80% 31.77% 31.39% 其他负债 258.19 311.15 413.58 535.86 营运能力 负债合计 470.04 464.16 616.97 799.04 总资产周转率 0.71 0.83 0.90 0.90 股本 272.58 272.58 272.58 272.58 固定资产周转率 2.31 3.05 4.32 5.98 资本公积 116.44 116.44 116.44 116.44 应收账款周转率 5.47 5.44 6.04 5.84 留存收益 411.21 613.34 941.40 1368.97 存货周转率 1.07 1.18 1.24 1.22 归属母公司股东权益 800.22 1002.35 1330.41 1757.98 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 91.89% — — — 少数股东权益 1.38 -2.43 -8.53 -16.70 资本结构 股东权益合计 801.60 999.92 1321.88 1741.28 资产负债率 36.96% 31.70% 31.82% 31.45% 负债和股东权益合计 1271.64 1464.08 1938.85 2540.31 带息债务/总负债 23.40% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 1.77 2.29 2.55 2.76 业绩和估值指标 2019A 2020E 2021E 2022E 速动比率 0.85 1.16 1.38 1.59 EBITDA 255.59 325.85 485.34 632.44 股利支付率 0.00% 13.70% 12.49% 14.92% PE 127.40 87.27 54.52 40.67 每股指标 PB 25.54 20.39 15.36 11.63 每股收益 0.58 0.85 1.37 1.83 PS 22.32 18.06 13.38 10.14 每股净资产 2.92 3.65 4.85 6.41 EV/EBITDA 79.39 61.55 40.90 30.94 每股经营现金 0.70 0.98 0.91 1.31 股息率 0.00% 0.16% 0.23% 0.37% 每股股利 0.00 0.12 0.17 0.27 数据来源:Wind,西南证券 vYwWcXlVvZpPmPaQcMbRnPqQtRqQiNnNsNlOqQoNbRmNnQNZqRpMMYnNwO 公司动态跟踪报告 / 双林生物(000403) 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,报告所采用的数据均 来自合法合规渠道,分析逻辑基于分析师的职业理解,通过合理判断得出结论,独立、客观地出具本报告。分析师承 诺不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 公司评级 买入:未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅在20%以上 持有:未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅介于10%与20%之间 中性:未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅介于-10%与10%之间 回避:未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出:未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市:未来6个月内,行业整体回报高于沪深300指数5%以上 跟随大市:未来6个月内,行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间 弱于大市:未来6个月内,行业整体回报低于沪深300指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内,与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默 措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施,本报告仅供本公司客户中的专业投资者使 用,若您并非本公司客户中的专业投资者,为控制投资风险,请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司 也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提 到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的 资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报 告,本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意 见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承担风险,本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告及附录版权为西南证券所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用 须注明出处为“西南证券”,且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告 及附录的,本公司将保留向其追究法律责任的权利。 公司动态跟踪报告 / 双林生物(000403) 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 上海 地址:上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼 邮编:200120 北京 地址:北京市西城区南礼士路66号建威大厦1501-1502 邮编:100045 重庆 地址:重庆市江北区桥北苑8号西南证券大厦3楼 邮编:400023 深圳 地址:深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼 邮编:518040 西南证券机构销售团队 [Table_SalesPerson] 区域 姓名 职务 座机 手机 邮箱 上海 蒋诗烽 地区销售总监 021-68415309 18621310081 jsf@swsc.com.cn 张方毅 高级销售经理 021-68413959 15821376156 zfyi@swsc.com.cn 杨博睿 销售经理 021-68415861 13166156063 ybz@swsc.com.cn 吴菲阳 销售经理 021-68415020 16621045018 wfy@swsc.com.cn 付禹 销售经理 021-68415523 13761585788 fuyu@swsc.com.cn 北京 张岚 高级销售经理 18601241803 18601241803 zhanglan@swsc.com.cn 高妍琳 销售经理 15810809511 15810809511 gyl@swsc.com.cn 广深 王湘杰 地区销售副总监 0755-26671517 13480920685 wxj@swsc.com.cn 陈慧玲 高级销售经理 18500709330 18500709330 chl@swsc.com.cn 谭凌岚 销售经理 13642362601 13642362601 tll@swsc.com.cn 陈霄(广州) 销售经理 15521010968 15521010968 chenxiao@swsc.com.cn ]

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