国海证券–汽车行业2020年中期策略报告:新能源汽车迎边际改善,智能汽车持续加速推进【行业研究】_研报

【研究报告内容摘要】 行情回顾:2020上半年汽车行业在中信31个行业分类中涨跌幅排第17位,块涨跌幅适中,其中摩托车子板块表现较好。从销量分析来看,2020年1~5月汽车销售796万辆,同比增速-22.6%。卡车销量增速好于商用车好于乘用车好于新能源汽车。新能源汽车2019年底受补贴退坡影响,新能源汽车相对汽车整体呈现弱复苏,随着下半年新车型丰富、特斯拉放量以及政策的持续加码,全年销量有望先抑后扬。 下半年新能源汽车销量将显著改善。1)补贴政策延长至2022年且退坡幅度较小,政策加码提振销量。我们预计今年新能源汽车销量预计与去年持平约124万辆,同比增速略高于汽车整体销量增速。2)双积分政策颁布托底新能源汽车销量,增添节能汽车为新亮点。根据我们推测,按照新的双积分要求,基本能够保障实现“到2025年乘用车新车平均燃料消耗量达到4.0升/百公里、新能源汽车产销占比达到汽车总量20%”的规划目标。3)多款新能源汽车集中在下半年投放(特斯拉产能的不断爬坡,MEB平台的I.D3及比亚迪汉等预期爆款车),爆款预期强烈,激发消费潜能。4)燃料电池汽车推广“十城千辆”,产业化逐渐成熟。 OTA渗透率2020年有望继续翻倍接近40%。特斯拉和蔚来汽车的发展过程曾经困难重重,饱受争议,但是最终顽强走出泥潭,依靠的就是全车OTA(FOTA)。不断升级的软硬件功能给车主全新的体验,提高了满意度,用户粘性很高。1)域控制器是OTA的重要载体,预计2021是大规模应用元年。2)5G车路协同是下一个增长点,带动传感器、芯片、高精地图等发展。3)智能汽车是自主品牌向上的核心竞争力。 行业推荐评级重点推荐个股:维持汽车行业“推荐”评级。重点推荐公司:华域汽车、科博达、比亚迪、德赛西威、均胜电子;受益公司伯特利、长城汽车、上汽集团、广汽集团、长安汽车、江淮汽车。 风险提示:乘用车销量不及预期的风险,行业竞争加剧带来的盈利恶化的风险,推荐公司业绩不达预期的风险。

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证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020年07月07日 行业研究 评级:推荐(维持) 研究所 证券分析师: 石金漫 S0350520050001 shijm01@ghzq.com.cn 新能源汽车迎边际改善,智能汽车持续加速推进 ——汽车行业2020年中期策略报告 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 汽车 11.0 19.4 11.5 沪深300 17.4 26.5 20.7 相关报告 《汽车行业事件点评报告:疫情短期冲击,静 待零售回暖》——2020-02-01 《汽车行业2020年度策略:行业将进入景气 周期,把握优质公司向上弹性》—— 2019-12-16 《汽车行业周报:金九银十在即,建议关注低 位零部件》——2019-09-22 《汽车行业周报:商务部表示适时出台政策支 持汽车贸易,持续建议增配汽车》—— 2019-09-09 《汽车行业2019年中报业绩总结:低景气度 业绩筑底,行业复苏可期》——2019-09-06 投资要点:  行情回顾:2020上半年汽车行业在中信31个行业分类中涨跌幅排 第17位,块涨跌幅适中,其中摩托车子板块表现较好。从销量分析 来看,2020年1~5月汽车销售796万辆,同比增速-22.6%。卡车 销量增速好于商用车好于乘用车好于新能源汽车。新能源汽车2019 年底受补贴退坡影响,新能源汽车相对汽车整体呈现弱复苏,随着 下半年新车型丰富、特斯拉放量以及政策的持续加码,全年销量有 望先抑后扬。  下半年新能源汽车销量将显著改善。1) 补贴政策延长至2022年且 退坡幅度较小,政策加码提振销量。我们预计今年新能源汽车销量 预计与去年持平约124万辆,同比增速略高于汽车整体销量增速。2) 双积分政策颁布托底新能源汽车销量,增添节能汽车为新亮点。根 据我们推测,按照新的双积分要求,基本能够保障实现“到2025年 乘用车新车平均燃料消耗量达到4.0升/百公里、新能源汽车产销占 比达到汽车总量20%”的规划目标。3) 多款新能源汽车集中在下 半年投放(特斯拉产能的不断爬坡,MEB平台的I.D 3及比亚迪汉 等预期爆款车),爆款预期强烈,激发消费潜能。4)燃料电池汽车 推广“十城千辆”,产业化逐渐成熟。  OTA渗透率2020年有望继续翻倍接近40%。特斯拉和蔚来汽车的 发展过程曾经困难重重,饱受争议,但是最终顽强走出泥潭,依靠 的就是全车OTA(FOTA)。不断升级的软硬件功能给车主全新的体 验,提高了满意度,用户粘性很高。1)域控制器是OTA的重要载 体,预计2021是大规模应用元年。2)5G车路协同是下一个增长点, 带动传感器、芯片、高精地图等发展。3)智能汽车是自主品牌向上 的核心竞争力。  行业推荐评级重点推荐个股:维持汽车行业“推荐”评级。重点推 荐公司:华域汽车、科博达、比亚迪、德赛西威、均胜电子;受益 公司伯特利、长城汽车、上汽集团、广汽集团、长安汽车、江淮汽 车。  风险提示:乘用车销量不及预期的风险,行业竞争加剧带来的盈利 恶化的风险,推荐公司业绩不达预期的风险。 -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 汽车 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-07-07 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 002594.SZ 比亚迪 83 0.59 0.76 1.17 141 109 71 买入 600741.SH 华域汽车 23.85 2.05 1.47 2.07 12 16 12 买入 603786.SH 科博达 73.97 1.19 1.22 1.39 62 61 53 买入 002920.SZ 德赛西威 66.14 0.53 0.65 0.86 125 102 77 增持 600699.SH 均胜电子 26.1 0.76 0.69 0.96 34 38 27 增持 603596.SH 伯特利 37.95 0.98 1.2 1.49 39 32 25 —— 601633.SH 长城汽车 8.93 0.47 0.61 0.69 19 15 13 —— 600104.SH 上汽集团 19.2 2.19 1.98 2.37 9 10 8 —— 601238.SH 广汽集团 9.72 0.65 0.74 0.94 15 13 10 —— 000625.SZ 长安汽车 12.95 -0.55 0.78 0.95 —— 17 14 —— 600418.SH 江淮汽车 10.12 0.06 0.18 0.28 169 56 36 —— 资料来源:Wind,国海证券研究所 (其中比亚迪为电力设备新能源组覆盖,伯特利、长城汽车、上汽集团、广汽集团、长安汽车、江淮汽车盈利预测来自Wind一致 预期) vYxXaZkUqUnNqNbRaObRmOmMnPoOfQoOpQiNmMoR7NnPpNwMqRwPNZtRqM 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 行情回顾 …………………………………………………………………………………………………………………………………….. 5 1.1、 上半年板块涨跌幅适中,摩托车子板块表现较好 ……………………………………………………………………….. 5 1.2、 重卡销量延续火爆,乘用车受疫情影响后逐步恢复 ……………………………………………………………………. 7 2、 下半年新能源汽车销量将显著改善 ………………………………………………………………………………………………… 8 2.1、 补贴政策延长至2022年且退坡幅度较小,政策加码提振销量 …………………………………………………….. 8 2.2、 双积分政策颁布托底新能源汽车销量,增添节能汽车为新亮点 ………………………………………………….. 10 2.3、 多款新能源汽车集中在下半年投放,爆款预期强烈,激发消费者 ………………………………………………. 11 2.4、 燃料电池汽车推广“十城千辆”,产业化逐渐成熟 ………………………………………………………………………. 15 3、 OTA渗透率2020年有望继续翻倍接近40% …………………………………………………………………………………. 16 3.1、 域控制器是OTA的重要载体,预计2021是爆发元年 ………………………………………………………………. 18 3.2、 5G车路协同是下一个爆发点,带动传感器、芯片、高精地图等发展 ………………………………………….. 19 3.3、 智能汽车是自主品牌向上的核心竞争力…………………………………………………………………………………… 22 4、 行业评级及投资策略 ………………………………………………………………………………………………………………….. 24 5、 风险提示 …………………………………………………………………………………………………………………………………… 30 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1:2020上半年创业板指数表现亮眼(%) ……………………………………………………………………………………… 5 图 2:2020上半年汽车行业在中信31个行业分类中涨跌幅排第17位(%) …………………………………………… 5 图 3:摩托车、专用车和零部件上半年涨跌幅表现较为亮眼(%) ………………………………………………………….. 6 图 4:2020FH汽车行业公司涨幅前15位 ……………………………………………………………………………6 图 5:2020FH汽车行业公司跌幅前15位 ……………………………………………………………………………………………. 6 图 6:细化配套及其他政策,营造良好发展环境 ……………………………………………………………………………………. 9 图 7:为了鼓励传统车技术进步,鼓励低油耗车型生产 ………………………………………………………………………… 10 图 8:全球的发动机排量长期趋势越来越小 ………………………………………………………………………………………… 11 图 9:特斯拉5月销量占全部新能源乘用车销量17% …………………………………………………………………………… 12 图 10:随着逐季交付量提升,特斯拉股价大幅上扬 …………………………………………………………………………….. 13 图 11:2016年以来大众四次部署新能源战略,加快电动化布局 ……………………………………………………………. 14 图 12:大众MEB平台简介 ………………………………………………………………………………………………………………. 14 图 13:大众新能源在华销量规划(2025~2035)(万辆) …………………………………………………………………….. 15 图 14:燃料电池汽车产业链 ……………………………………………………………………………………………………………… 15 图 15:构成燃料电池系统的零部件成本占比 ………………………………………………………………………………………. 16 图 16:域控制器将来会取代传统车的分布式架构 ………………………………………………………………………………… 18 图 17:域控制器架构 ……………………………………………………………………………………………………………………….. 18 图 18:智能驾驶、自动驾驶领域各环节对各零部件需求 ………………………………………………………………………. 20 图 19:2018年底我国汽车保有量达2.4亿台 ……………………………………………………………………………………… 22 图 20:豪华车销量走势强劲(万台) ………………………………………………………………………………………………… 22 图 21:2019~2020.6汽车整体市场价格走势 ………………………………………………………………………………………. 23 图 22:蔚来汽车2020年交付量逐月提升 …………………………………………………………………………………………… 23 表 1:2020年1~5月汽车销售情况(万辆,%) ………………………………………………………………………………….. 7 表 2:2020年1~5月新能源汽车销售情况(万辆,%) ………………………………………………………………………… 7 表 3:2020年新能源乘用车补贴金额(万元) ……………………………………………………………………………………… 8 表 4:2020年新能源客车补贴金额(万元)…………………………………………………………………………………………. 9 表 5:2019年境内144家乘用车企业积分情况 …………………………………………………………………………………… 10 表 6:Model 3成为5月新能源汽车爆款(辆) ………………………………………………………………………………….. 12 表 7:2020、2021年特斯拉产能提升至少70万辆 ……………………………………………………………………………… 12 表 8:蔚来汽车2019-2020升级历程 …………………………………………………………………………………………………. 17 表 9:主要主机厂在OTA领域布局 ……………………………………………………………………………………………………. 17 表 10:域控制器产业链 ……………………………………………………………………………………………………………………. 19 表 11:国内自动驾驶零部件技术发展情况 ………………………………………………………………………………………….. 21 表 12:以Model 3及ES 6为代表的智能汽车引领消费升级 …………………………………………………………………. 23 表 13:重点关注公司及盈利预测 ………………………………………………………………………………………………………. 24 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 行情回顾 1.1、 上半年板块涨跌幅适中,摩托车子板块表现较好 2020年初新冠疫情席卷全球,各国股市遭遇重挫,一季度末随着我国疫情防控 取得阶段性胜利, A股在2020上半年走出独立行情。以创业板牛冠全球,涨 幅29%全球第一,深证成指上涨14.97%。 图 1:2020上半年创业板指数表现亮眼(%) 数据来源:Wind,国海证券研究所 分行业来看,2020上半年汽车行业在中信31个行业分类中涨跌幅排第17位。 涨跌幅幅度为0.59%。涨幅靠前的板块有医药、社会服务、食品饮料、电子、 计算机等,涨幅分别为43.89%、28.43%、27.54%、23.95%和23.95%》 图 2:2020上半年汽车行业在中信31个行业分类中涨跌幅排第17位(%) 数据来源:Wind,国海证券研究所,(起始交易日期为2020-01-01,截止交易日期为2020-06-30)(总市值加权平均) -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 创业板 深证A股 沪深300 上证A股 上证50 区间涨跌幅(%)(总市值加权平均) 起始交易日期:2020-01-01 ;截止交易日期:2020-06-30 0.59 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 汽车细分行业中,上半年涨跌幅较好的依次为摩托车、专用车、汽车零部件。卡 车、商用车、汽车整体、客车、乘用车、汽车销售及服务板块。 图 3:摩托车、专用车和零部件上半年涨跌幅表现较为亮眼(%) 数据来源:Wind,国海证券研究所 分个股来看,在国海汽车关注的209家公司中,以特斯拉、江淮汽车、宁德时 代(电力设备新能源组覆盖)、奥特佳、三花智控为代表的新能源汽车产业链, 及德赛西威、伯特利为代表的智能汽车标的取得了较好的表现。跌幅较大的多集 中在ST公司及整车公司。 图 4:2020FH汽车行业公司涨幅前15位 图 5:2020FH汽车行业公司跌幅前15位 数据来源:Wind,国海证券研究所 数据来源:Wind,国海证券研究所 -10 -5 0 5 10 15 20 25 区间涨跌幅(总市值加权平均) 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 雅迪控股 特斯拉 奥特佳 德赛西威 模塑科技 康跃科技 金杯汽车 江淮汽车 三花智控 宁德时代 春风动力 拓普集团 新泉股份 伯特利 多伦科技 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1.2、 重卡销量延续火爆,乘用车受疫情影响后逐步恢 复 2020年1~5月汽车销售796万辆,同比增速-22.6%。3月之后国内抗击疫情形 势持续向好,企业加快实现复工复产复市,同时伴随中央及地方政府一系列利好 政策的拉动,消费信心得到提升,部分消费者被抑制的需求也加快释放,汽车市 场逐步恢复。我们预计6月销量将继续维持约10%的增速,行业持续恢复性增 长。 表 1:2020年1~5月汽车销售情况(万辆,%) 5月 1-5月累计 环比增长 同比增长 同比累计增长 汽车 219.4 795.7 5.9 14.5 -22.6 乘用车 167.4 610.9 8.9 7.0 -27.4 轿车 77.6 285.5 4.7 -0.9 -30.4 MPV 8.1 27.8 33.7 -24.6 -51.5 SUV 77.7 285.5 11.3 20.1 -20.2 交叉型乘用车 3.9 12.0 7.6 47.0 -27.5 商用车 52.0 184.8 -2.6 48.0 -1.0 客车 3.8 14.2 -1.5 7.3 -15.2 客车非完整车辆 0.1 0.6 -30.7 -35.0 -39.0 货车 48.2 170.6 -2.7 52.5 0.4 半挂牵引车 9.1 34.4 -8.0 69.3 36.0 货车非完整车辆 7.5 26.1 -3.8 51.8 -2.5 数据来源:中汽协,国海证券研究所 新能源汽车2019年底受补贴退坡影响,新能源汽车相对汽车整体呈现弱复苏, 随着下半年新车型丰富、特斯拉放量以及政策的持续加码,全年销量有望先抑后 扬。 表 2:2020年1~5月新能源汽车销售情况(万辆,%) 5月 1-5月累计 环比增长 同比增长 同比累计增长 新能源汽车 8.2 28.9 12.2 -23.5 -38.7 新能源乘用车 7.4 26.0 15.8 -24.4 -39.9 纯电动 5.7 19.5 30.4 -25.9 -41.3 插电式混合动力 1.7 6.5 -16.1 -19.1 -35.3 新能源商用车 0.8 2.9 -13.7 -13.7 -25.8 纯电动 0.7 2.7 -17.8 -18.2 -26.0 插电式混合动力 0.07 0.2 85.8 664.0 -19.4 数据来源:中汽协,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 2、 下半年新能源汽车销量将显著改善 2.1、 补贴政策延长至2022年且退坡幅度较小,政策加 码提振销量 今年4月财政部、工信部、科技部、发改委联合发布的《2020年关于完善新能 源汽车推广应用财政补贴政策的通知》明确,将新能源汽车推广应用财政补贴政 策实施期限延长至2022年底,平缓补贴退坡力度和节奏,其中纯电及插电式新 能源汽车补贴政策逐年退坡,燃料电池汽车将选取有基础的区域,按“以奖代补” 方式对示范城市给予奖励。该政策的发布给新能源汽车产业打了一剂强心针,有 利于平稳过渡。 本次政策亮点有: 1)2020年补贴较2019年退坡约10%(公共领域车辆补贴不退坡),能量密度 要求不提升,能耗和续航要求略升。纯电动乘用车300~400公里续航补贴1.62 万,400公里以上补2.25万。 2)过渡期四个月,过渡期符合2019年补贴标准的按2019年补贴0.5倍执行; 符合2020年标准的,按2020年标准执行。 3)2021、2022年补贴分别较上一年退坡20%和30%(公共领域车辆退10%和 20%),技术指标保持稳定。 4)燃料电池汽车以奖励代替补贴,将实施城市或区域示范工程。 表 3:2020年新能源乘用车补贴金额(万元) 车辆类型 纯电动续航里程R(工况法、公里) 纯电动乘用车 300≤R<400 R≥400 R≥50 1.62 2.25 / 插电式混合动力乘用车 0.2 85.8 0.85 数据来源:工信部,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 表 4:2020年新能源客车补贴金额(万元) 车辆类型 中央财政补贴 标准(元/kWh) 中央财政补贴调整系数 中央财政单车补贴上限(万元) 6<L≤8m 8<L≤10m L>10m 非快充类纯电动客车 500 单位载质量能量消耗量(Wh/km.kg) 2.5 5.5 9 0.18(含)-0.17 0.17(含)-0.15 0.15及以下 0.8 0.9 1 快充类纯电动客车 900 快充倍率 2 4 6.5 3C-5C((含) 5C-15C(含) 15C以上 0.8 0.9 1 插电式混合动力客车 (含增程式) 600 节油率水平 1 2 3.8 60%~65%(含) 65%~70%(含) 70%以上 0.8 0.9 1 数据来源:工信部,国海证券研究所 此外,政策完善配套政策措施,营造良好发展环境。我们预计今年新能源汽车销 量预计与去年持平约124万辆,同比增速略高于汽车整体销量增速。 图 6:细化配套及其他政策,营造良好发展环境 数据来源:CATARC中国汽车政策研究中心,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 2.2、 双积分政策颁布托底新能源汽车销量,增添节能 汽车为新亮点 除了补贴政策鼓励外,“双积分”政策的出台也是倒逼现有主机厂生产新能源汽 车及节能汽车。2020年7月2日,工信部发布2019年度乘用车企业双积分情 况公告,新版双积分管理办法将大幅降低正积分供给,并鼓励低油耗车型。双积 分叠加股比放开政策,未来外资汽车企业将加大在中国的战略布局。 从各主机厂积分成绩来看,自主品牌汽车企业依靠新能源汽车生产取得较好成绩, 比亚迪居第一,主流合资汽车企业成绩较差,排名后10名企业中有8家合资车 企。在我国双积分政策不断加严的背景下,合资企业急需加大电动化产品生产和 布局。 图 7:为了鼓励传统车技术进步,鼓励低油耗车型生产 数据来源:中国汽车工业信息网,国海证券研究所 随着新能源汽车积分比例强制考核纳入、油耗要求进一步加严,积分市场供大于 求情况将显著改善,交易价格也将充分体现市场价值,激发行业发展节能与新能 源汽车发展的活力。 表 5:2019年境内144家乘用车企业积分情况 生产/进口乘用车 2093.0万辆 行业平均整车整备质量 1480kg 平均燃料消耗量实际值 5.56升/100km 燃料消耗量正积分 643.34万分 燃料消耗负积分 510.73万分 NEV正积分 417.33万分 NEV负积分 85.53万分 数据来源:工信部,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 根据我们推测,按照新的双积分要求,基本能够保障实现“到2025年乘用车新 车平均燃料消耗量达到4.0升/百公里、新能源汽车产销占比达到汽车总量20%” 的规划目标。 节能汽车的推进加速了三缸发动机及48V轻混的运用普及,相较四缸发动机, 三缸发动机还具有轻量化、更高低转速扭矩、更少机械摩擦、低成本的优势。经 过多年研发积累,三缸发动机+电机的混动动力系统得到长足发展,震动与噪音 等缺点仍在改进,但近年有技术水平有显著提升。新的双积分将持续鼓励小排量 汽车的生产,电动化及燃油汽车节能技术长期成长空间打开。 图 8:全球的发动机排量长期趋势越来越小 数据来源:工信部,国海证券研究所 2.3、 多款新能源汽车集中在下半年投放,爆款预期强 烈,激发消费者 1)特斯拉2019年底Model 3国产化后,销量呈现快速增长,先已成为新能源 汽车领域的寡头。随着2020年6月上海工厂产能爬坡(由5月的4000台/周提 升至6000台/周),以及四季度Model Y的投产交付,都将近一步提振特斯拉的 销量,开启电动车快速增长发展浪潮。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 表 6:Model 3成为5月新能源汽车爆款(辆) 车型 2020.5 2019.5 同比 1 Model 3 11,095 —— —— 2 Aion S 3,892 1,035 276% 3 北汽EU系列 3,500 7,079 -51% 4 秦EV 3,201 —— —— 5 蔚来ES6 2,685 —— —— 6 奇瑞eQ 2,563 3,818 -33% 7 宝马5系 PHEV 2,477 2,141 16% 8 欧拉 R1 2,326 3,790 -39% 9 宝骏 E100 2,209 546 305% 10 理想 ONE 2,148 —— —— 数据来源:乘联会,国海证券研究所 图 9:特斯拉5月销量占全部新能源乘用车销量17% 数据来源:乘联会,国海证券研究所 2020年是特斯拉爆发的元年,3及Y齐放量,中国及欧洲建厂打开增长空间。 特斯拉依靠其领先的整车OTA系统、强大的充电桩网络、直营商业模式已建立 电劢车使用生态,奠定其汽车界的“苹果”地位。 2020年Model 3放量、Model Y上市爬坡,22年皮卡cyber交付;上海和欧洲的建设投产,打开新市场。 表 7:2020、2021年特斯拉产能提升至少70万辆 工厂 车型 目前产能(万辆) 其他 加州工厂 Model S/X 9 已投产 Model 3 35 已投产 Model Y —— 在建中,预计2020年夏季开始 投产 上海工厂 Model 3 15 已投产,一期产能15万辆,全 部建成后合计产能50万辆 Model Y —— 欧洲工厂 Model 3 —— 开发中,预计2021年投入运营, 优先生产Model Y Model Y —— 南美工厂 Tesla Semi —— 开发中,预计2020年开始交付 Roadster —— 开发中,预计2021年底生产并 交付,订单已超过20万台 Cybertruck —— 数据来源:国海证券研究所 特斯拉 17% 其他 83% 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 随着特斯拉各季度交付量递增且呈现扩散式爆发增长,特斯拉股价不断创新高, 较最初增长4000%以上,截止美国时间2020年6月29日,特斯拉市值已超预 热亚马逊、苹果等。成为最热门科技公司。 图 10:随着逐季交付量提升,特斯拉股价大幅上扬 数据来源:42号车库,国海证券研究所 2)MEB平台第一款车I.D3三季度末下线,大众在国内拥有一汽、上汽、江淮 三家合作伙伴,是国内目前销量第一大品牌。大众新能源车型的下线,补充了部 分消费者对新能源汽车的需求,积极推动新能源汽车销量。 为加快电动化战略,大众集团自2016年以来,多次部署新能源战略。根据大众 集团规划,MEB平台未来十年将销售2200万辆电动车,预计大众MEB平台未 来年销量100万-200万辆,到2035年大众集团在华销量中有50%为新能源车。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 图 11:2016年以来大众四次部署新能源战略,加快电动化布局 2016年6月 2017年9月 2018年11月 数据来源:大众集团,国海证券研究所 大众将欧洲与中国作为电动化主要市场。根据大众集团规划,2030年欧洲与中国 生产中电动汽车占比超过40%。在中国市场方面,大众在华战略主要是“三步走”。 1)国内上市新能源车型主要依靠进口;2)寻求插电式混合动力车实现国产;3) 实现纯电动车国产并出口海外。 图 12:大众MEB平台简介 扁平化电池模块放置车底 前后悬变短,轴距变长 整车实现50:50重量分配 ▽ ▽ ▽ 提高安全性能 扩大车内空间 提升稳定性能 数据来源:国海证券研究所 上汽大众MEB工厂2020年10月正式投产,将生产大众、奥迪等品牌 全新一 代电动车。上汽大众MEB工厂位于安亭,总投资170亿元,年产能30万辆, 包括注蜡车间、车身车间、电池车间、冲压车间、综合楼、 车体分配中心、高 价立体库、总装准备中心、总装车间、废水处理、 120JPH联合油漆车间等。 根据大众集团战略规划,2025年大众计划在中国交付150万辆新能源汽车,2035 年新能源车占中国销量的一半。2019年大众集团在中国销量为423万辆,假设 大众持股江淮汽车后,未来大众江淮销量与现有的一汽大众、上海大众销量持平 约200万台,那么大众2035年大众集团在华销量有望达到623万台,其中新能 源约312万台。 2023年前在欧洲投入440亿欧元用于汽车电动化、智能化、网联化、 共享化 2025年前推出30款纯电动汽车,电动车占总体销量的20%~25% 计划在2025年前推出80款电动汽车(50BEV+30PHEV),2030年 前投入200亿欧元用于电动化 投资计划提 前7年 增加50款车 型规划 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图 13:大众新能源在华销量规划(2025~2035)(万辆) 数据来源:大众中国,国海证券研究所 2.4、 燃料电池汽车推广“十城千辆”,产业化逐渐成熟 2020年4月发布的《关于调整完善新能源汽车补贴政策的通知》,在氢燃料电池 方面,中央财政将采取“以奖代补”方式对示范城市给予奖励。争取通过4年左 右时间,建立氢能和燃料电池汽车产业链,关键核心技术取得突破,形成布局合 理、协同发展的良好局面。 截至2019年底,我国累计推广燃料电池汽车超过6500辆,建成加氢站超过50 座,形成初创企业400多家,2020 年国内燃料电池商用车受政策和政府补贴支 持,《中国氢能产业基础设施发展蓝皮书》预测,2030年我国燃料电池车辆保有 量200万,加氢站数量1000座。 图 14:燃料电池汽车产业链 数据来源:《 汽车技术 》(2018.10),国海证券研究所 燃料电池汽车包括车载储氢系统、燃料电池系统、电驱动系统、整车控制系统和 辅助储能装置等新元素,氢能供应则包括氢气从生产、储存、运输到加注、使用 的全过程。从整个产业链条看,燃料电池汽车的推广和应用涉及面广,无论对车 辆本身还是对氢的制备、储运、应用等,都有较高要求。 150 占总销量 的50% 0 50 100 150 200 250 300 350 2025年 2035年 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 从当前燃料电池系统技术发展水平来看,国内电堆产业发展较好,但辅助系统关 键零部件产业发展落后;系统及整体产业发展较好,但大多采取国外进口(目前 氢燃料电池系统的关键零部件核心技术主要掌握在美国、日本、加拿大等国)零 部件,对外依存度高,导致氢燃料汽车产业成本太高,其中燃料电池占整车成本 的63%,其中四大系统:电堆49%(质子交换膜5%+双极板20%+催化剂24%)、 空气循环系统21%、氢气循环系统5%、热力管理系统9%。 图 15:构成燃料电池系统的零部件成本占比 数据来源:中国客车网,国海证券研究 3、 OTA渗透率2020年有望继续翻倍接近40% 特斯拉和蔚来汽车的发展过程曾经困难重重,饱受争议,但是最终顽强走出泥潭, 依靠的就是全车OTA(FOTA)。不断升级的软硬件功能给车主全新的体验,提 高了满意度,用户粘性很高。 质子交换膜, 5% 双极板, 20% 催化剂, 24% 空气循环, 21% 热力管理, 9% 其他, 21% 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 表 8:蔚来汽车2019-2020升级历程 时间 版本 OTA升级项目 2019.1 1.2.0 系统基础优化、QQ音乐无损音质、界面/功能优化、新增动力电池预热系统、开放自动紧 急制动功能、NOMI性能优化 2019.3 1.2.1 新增百度地图、NOMI Halo升级 2019.3 1.2.2 增加蓝牙 RTI实信息的选项;优化门把手逻辑;优化车辆防盗模式的工作逻辑;优化了转 向灯工作逻辑 2019.4 1.2.3 新增ACC自适应巡航 2019.5 1.3.0 新增前排轻松进出功能、新增多账户切换、新增行车记录功能、充电逻辑优化 2019.6 2.0.0 开放NIO Pilot主要功能、启用全新用户界面 2019.7 2.1.0 开放全自动泊车系统S-APA、ACC/Pilot功能整合能量回收 2019.8 2.2.0 开放自动后雨刮功能、优化满电状态下车辆动能回收状态 2019.10 2.3.0 辅助驾驶模拟显示系统优化、换挡提示音优化、节能模式优化、行车记录仪视频扩容、窄 道自动激活、充电上限设置优化 2019.12 2.4.0 增主驾驶座椅记忆功能、新增雪地模式、日行灯支持手动关闭 2020.2 2.5.0 增强版自动紧急制动功能、增加了行人识别和自行车识别功能,增加超车辅助功能、远程 对座椅/方向盘的加热功能等 2020.4 2.6.1 新增悬架轻松进入、底盘悬架行驶质感提升、新增NFC卡片钥匙支持、NOMI体验升级以 及其他功能的体验优化与问题修复。 数据来源:佐思产研,国海证券研究所 特斯拉通过OTA的方式实现改善车辆的底盘、信息娱乐、电池续航、ADAS乃 至自动驾驶等多项功能的效果,让车的功能迭代更加灵活和便捷,最终变成了一 台可以不断进化的智能终端。后来,OTA技术开始被丰田、福特、大众、沃尔 沃所尝试,期间,国内的蔚来、上汽、比亚迪等也陆续推出了可以实现部分功能 或整车OTA 的车型。根据佐思汽车产业数据显示,2019中国乘用车OTA装配 量达383.8万辆,同比增长60.6%。我们预计2020年OTA渗透率将继续提升 有望翻倍至768万辆,假设2020年乘用车销量为2037万辆(同比-5%),那么 2020年搭载OTA的乘用车渗透率为37.7%。 表 9:主要主机厂在OTA领域布局 OEM OTA投入 使用时间 搭载车型 动力系 统域 座舱娱 乐域 车身电 子域 底盘域 智能驾 驶域 特斯拉 2012 所有车型 √ √ √ √ √ 宝马 2018 3系、8系、X5、X7等 √ √ √ 通用 2020 凯迪拉克CT5、别克GL8 福特 2017 Mach-E(尚未上市) √ √ √ √ √ 丰田 2016 雷克萨斯(2020) √ √ √ 本田 2017 雅阁、奥德赛等 √ √ √ 现代 —— 多种车型 √ 奥迪 —— 多种车型 √ 奔驰 —— 多种车型 √ 沃尔沃 —— 多种车型 √ 数据来源:佐思产研,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 3.1、 域控制器是OTA的重要载体,预计2021是爆发 元年 在域控制器的体系架构之下,各个功能部件均成为独立的域,而每个域之下有相 应的控制功能集合。从而降低了系统的重量、成本以及操作的复杂度。 图 16:域控制器将来会取代传统车的分布式架构 数据来源:盖世汽车,国海证券研究所 车辆智能化功能的丰富,带来了电子控制单元数量的指数型增长。而智能汽车技 术的发展使得汽车越来越像一个计算机集群,里面包含了各种各样的功能,而其 中任何一个子系统都包含大量的软件代码。一辆高端车里可能同时存在6到8 个操作系统,且各个子系统之间完全分离,很难做到有效的共享资源和互操作, 硬件成本和软件复杂度都很高。降低硬件成本,简化系统的控制是域控制器技术 推出的驱动力。 图 17:域控制器架构 数据来源:汽车纵横(2020.1),国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 在域控制器产业链中,汽车电子控制器(DCU/ECU等)产业链上游在于芯片制 造(芯片设计-晶圆生产-封装测试),中游为智能控制器设计制造(SMT贴片, 整合无源器件和PCB板),下游是汽车电子终端产品(嵌入式代码)。产业链企 业从上至下包括芯片设计方、晶圆制造方、外包封测企业、垂直整合芯片制造商、 无源器件、电路板(PCB板)、MCU厂商、域控制器厂商。 表 10:域控制器产业链 产业链-上-中-下游 所处行业 相关公司 芯片制造 芯片设计企业 Skyworks、Broadcon、联发科、展讯、锐 迪科、卓胜微等 晶圆制造商 台积电、台联电、中芯国际等等 外包封测企业 日月光、Amkor、长电科技、华电科技、 通富微电等 智能控制器设计制 造 PCB板 鹏鼎、深南电路、沪电股份、景旺电子、 世运电路等等 无源器件(电 阻、电容等) 村田、三星电机、TDK、国巨、风华高科 等等 垂直整合芯片 制造(MCU) 德州仪器、意法半导体、英伟达、恩智浦 等 汽车电子终端产品 域控制器总成 商 德赛西威、伟世通、大陆、麦格纳、东软 睿驰 数据来源:产业信息网,国海证券研究所 域控制器带来的硬件升级和附加软件机遇。从汽车电子控制器产业链分析,从硬 件上来看,决定各类控制器功能的核心在于芯片端,域控制器相较于普通ECU 而言,在硬件层面:域控制器芯片端发生了1)从原有的16Bit单核处理器升级 到多核处理器;2)算力从低到高升级;3)芯片功能从标准到定制芯片(简单 到复杂功能)升级。此外还有更多的(传感器)输入接口,更为合理的结构设计、 散热与电磁兼容性(EMC)设计。 3.2、 5G车路协同是下一个爆发点,带动传感器、芯片、 高精地图等发展 自动驾驶作为智能网联的核心技术,是颠覆人类驾驶行为的新兴技术,自动驾驶 汽车即依靠人工智能、视觉计算、雷达、监控装置和全球定位系统协同合作,让 电脑可以在没有任何人类主动的操作下,自动安全地操作机动车辆。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 20 图 18:智能驾驶、自动驾驶领域各环节对各零部件需求 数据来源:工信部赛迪研究院,国海证券研究所 今年是L3 级别自动驾驶将商业化落地元年,带来毫米波雷达、车载娱乐系统、 车载芯片等快速放量。智能驾驶的终点是自动驾驶。 展望下半年及未来,1)L4 级别自动驾驶技术处于大规模测试阶段,安全可靠 和成本控制成为自动驾驶方案供应商获胜的关键;2)5G的大规模商业化落地 带来车路协同变革。5G技术高可靠低延迟的特性能够解决 V2X技术对于延迟 的要求,将给V2X商业化落地带来可能, 2020年5G车联网发展加快。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 表 11:国内自动驾驶零部件技术发展情况 核心领域 当前进度 传感器 1)德赛西威 2017 年实现高清车用摄像头的量产,24GHz 毫米 波雷达产品已经实装,77GHz 毫米波雷达于2020年实现量产; 2)华域汽车前视摄像头完成综合工况道路验证测试,毫米波雷 达产品已经实现量产供货; 3)保隆科技、理工睿行、楚航科技等企业毫米波雷达产品也预 计于2020 年量产; 4)华为在2019 年表示将利用其 5G 技术开发自动驾驶雷达所 需的激光雷达和毫米波雷达。 高精地图 1)国内现有22家企业拿到了高精地图测绘资质; 2)四维图新2019年年初获得宝马集团在中国L3级别以上高精 地图量产订单; 3)高德地图2019年4月宣布,将对高精地图服务进行升级,同 时以成本价格提供标准化高精地图; 4)百度与数家车企签署高精地图的商业化定制项目,包括北汽、 现代、长城、比亚迪等。目前,百度高精地图自动化程度已超 90%,算法识别率达 98%以上; 5)高精地图领域也涌现出宽凳、Wayz.ai 、epmotion 等创业公 司,部分企业已完成多轮融资,发布高精地图技术并与车企、政 府展开合作,华为、顺丰、京东物流等巨头也已入局。 芯片 1)自动驾驶芯片市场目前仍然主要掌握在国际芯片巨头 Mobileye 和英伟达手中; 2)2019年,华为发布能够支持 L4 级别自动驾驶能力的计算平 台–MDC600,其符合最高级别的车规标准; 3)地平线供公司已能够提供 L2~L4 级别的计算平台解决方案 “星云”,其首款车规级芯片“征程二代”已搭载于长安汽车 UNI-T; 4)四维图新的 ADAS 芯片已量产、零跑汽车发布与大华股份联 手研发的 AI 自动驾驶芯片“凌芯 01”、森国科发布 ADAS 芯 片“SGKS6802X”。 算法 1) 算法公司提供自动驾驶全套算法,如视觉算法、传感器融合 算法、决策算法等。 2) 目前,算法公司从自动驾驶落地场景切入,如卡车运输、配 送车、运营车队等,部分公司已研发出 L3/L4 级自动驾驶方 案,但部分企业还在寻找到合适的场景和盈利模式,如驭势 科技放弃自造无人驾驶汽车计划,正在收缩并转型,调整公 司战略。 数据来源:公司公告(四维图新等),工信部,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 22 3.3、 智能汽车是自主品牌向上的核心竞争力 乘用车行业正在从增量时代走向存量时代。根据公安部统计数据显示,截止2018 年底,我国汽车保有量达到2.4亿台,比2017年增加2285万台,同比增长 10.51%,而小型乘用车首次突破2亿台。 图 19:2018年底我国汽车保有量达2.4亿台 数据来源:公安部,国海证券研究所 消费升级趋势持续,带来结构性优化。近年来豪华车销量近年保持每年近两位数 增长,远好于乘用车行业销量增速。根据乘联会统计数据,2016~2018年,我国 豪华车销量同比增速分别为16%、17%、8%。 图 20:豪华车销量走势强劲(万台) 数据来源:乘联会,国海证券研究所 13.2% 12.4% 11.7% 12.8% 12.0% 10.5% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 201320142015201620172018 中国汽车保有量(亿台)(左轴) 同比增速(%)(右轴) 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 23 由于行业增速放缓,2019年以来汽车整体市场价格指数走势呈现向下趋势,侧 面反映出行业竞争压力较大,从价格来看,2020年车市平均成交价同比均有提 升,消费升级趋势扔在持续。 图 21:2019~2020.6汽车整体市场价格走势 数据来源:威尔森咨询,国海证券研究所 以特斯拉、蔚来等为代表的智能汽车,顺应消费升级趋势,以主力车型Model 3 及ES 6为代表,定价分别为27.16万元、35.8万元起步价,价格远高于乘用车 市场平均价之上,且销量逐月提升,引领汽车消费升级。 表 12:以Model 3及ES 6为代表的智能汽车引领消费升级 Model 3 ES6 2020.6车市平均成交价 价格(万元) 27.16 35.8 15.37 数据来源:公司官网,国海证券研究所,(价格为起步价) 图 22:蔚来汽车2020年交付量逐月提升 数据来源:蔚来汽车,国海证券研究所 148027 147561 148088 143952 154627 153658 91% 92% 93% 94% 95% 96% 97% 98% 99% 100% 101% 125000 130000 135000 140000 145000 150000 155000 160000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2019年加权成交价格(元)(左轴) 2020年加权成交价(元)(左轴) 2019年价格指数(右轴) 2020年价格指数(右轴) 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 年度交付量(左轴) 月交付量(右轴) 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 24 4、 行业评级及投资策略 维持行业“推荐”评级。汽车行业今年以来受新冠肺炎疫情影响上半年销量出现 了较大幅度的下滑(销量同比约-17%),我们认为下半年行业将迎来改善。以新 能源汽车、智能汽车及豪华车的增量较为明显,带来结构性调整。重点推荐公司: 比亚迪(电力设备新能源组覆盖)、华域汽车、德赛西威、均胜电子、科博达; 受益:伯特利、长城汽车、上汽集团、广汽集团、长安汽车、江淮汽车。 表 13:重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-07-07 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 002594.SZ 比亚迪 83 0.59 0.76 1.17 141 109 71 买入 600741.SH 华域汽车 23.85 2.05 1.47 2.07 12 16 12 买入 603786.SH 科博达 73.97 1.19 1.22 1.39 62 61 53 买入 002920.SZ 德赛西威 66.14 0.53 0.65 0.86 125 102 77 增持 600699.SH 均胜电子 26.1 0.76 0.69 0.96 34 38 27 增持 603596.SH 伯特利 37.95 0.98 1.2 1.49 39 32 25 —— 601633.SH 长城汽车 8.93 0.47 0.61 0.69 19 15 13 —— 600104.SH 上汽集团 19.2 2.19 1.98 2.37 9 10 8 —— 601238.SH 广汽集团 9.72 0.65 0.74 0.94 15 13 10 —— 000625.SZ 长安汽车 12.95 -0.55 0.78 0.95 —— 17 14 —— 600418.SH 江淮汽车 10.12 0.06 0.18 0.28 169 56 36 —— 资料来源:Wind资讯,国海证券研究所 (其中比亚迪为电力设备新能源组覆盖,伯特利、长城汽车、上汽集团、广汽集团、长安汽车、江淮汽车盈利预测取自Wind一致 预期) 1)比亚迪(002594)半导体引入战投,拉开市场化序幕 投资要点: IGBT 龙头成功引战,估值近百亿彰显实力。比亚迪半导体经过十余年的研发 积累和新能源汽车的规模化应用,已成长为中IDM车规级IGBT龙头厂商,并 开创了新能源汽车IGBT国产替代的先河, 累计装车量稳居国内厂商第一,产 品覆盖乘用车领域与商用车领域。 公司成功打破了国际垄断,同时也是全球首 家将 SiC 模块应用于汽车 主电控的半导体厂商,行业地位和产业优势突出, 未来有望将依托在 车规级半导体领域的深厚积累及应用优势,逐步实现其他车 规级核心 半导体(如车规级 MCU、CIS、LED 等)的国产替代,进一步强化 公 司核心竞争力。此轮投资按照投前估值 75 亿元,融资共计 19 亿元, 取得比 亚迪半导体共计 20.21%股权,投后估值近百亿元。未来借力 战投的丰富资源 将进一步打开比亚迪半导体的成长空间。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 25 实力战投抢筹,拉开市场化序幕。比亚迪半导体 A 轮融资投资方涵 盖红杉资 本、中金资本、国投创新、Himalaya Capital 等多家国内外 知名投资机构,其 中国投创新和 Himalaya Capital 现为比亚迪股份的 股东。比亚迪完成引战融资 的全过程仅用时 42 天,一方面展现了比 亚迪极为高效的执行力;另一方面, 表明比亚迪在资本市场强大的资 源积累以及深厚的机构投资者基础。此次融资 拉开比亚迪子公司独立 市场化序幕,未来有望迎来其他业务板块(如动力电池) 的独立市场 化,进一步激发公司成长空间。 未来动力电池有望独立,打开成长空间。比亚迪作为国内电动车龙 头,长期深 耕新能源车产业链,掌握动力电池和电动车 IGBT 核心技 术。长期以来产品主 要用于自给,但外供比例较低。近年来随着技术 的不断成熟,公司计划逐步独 立各业务线,逐步推进市场化进程。公 司除将半导体业务分拆外,还计划独立 电池业务,计划 3 年左右实现 分拆。一方面在比亚迪的现有体量下,动力电池 业务独立可带来更多 的灵活性,经营效率有望大幅提升;另一方面,业务独立 意味着自负 盈亏,驱动由内供转为外销为主,实现市场化竞争。基于公司多年 的技术沉淀,其核心技术有望转化产品利润有望释放业绩弹性。 强强联合,海外市场有望突破。比亚迪继与戴姆勒合作之后,再次 联手丰田设 立合资公司 (BTET),帮助丰田研发电动车,通过技术输 出,将有效提升产品 研发能力及品质控制能力,巩固电动汽车的核心 技术。比亚迪刀片电池打造行 业安全标杆,将体积能量密度提升 50% 以上,具备长续航、长寿命性能,将搭 载于全新科技车型——比亚迪 汉,NEDC 达到 605 公里。就动力电池而言, 目前公司已与全球知名 电动车厂商都有接触或合作,未来有望通过刀片电池的 独特优势打开 国际市场。 上调公司至“买入”评级:预计公司 2020-2022 年分别实现归母净 利润 20.6、 32、45.7 亿元,对应 EPS 分别为 0.76、1.17、1.67 元, 公司作为新能源车 龙头,技术积淀深厚,随着半导体业务加速推进上 市,进一步强化其核心竞争 力,上调公司至“买入”评级。 风险提示:补贴政策风险;刀片电池应用不及预期;和丰田合作进度 不及预期; 海外疫情扩散导致需求下滑;引入战投效果不及预期。 2)德赛西威(002920):新产品新客户不断突破,汽车电子龙头快速 成长 投资要点: 公司是国际领先的汽车电子企业之一,主要产品围绕智能座舱、智能辅助驾驶等 领域。2019年公司车载娱乐系统业务营收40.32亿元,占公司总营收的76%。 根据全球知名市场调查机构IHS发布的报告显示,2019年德赛西威的信息娱乐 系统产品销量排名全球第15名,在国内自主品牌排名第1名。展望未来,公司 不断在新客户及新产品领域取得突破,为后续业绩的增长增添新动力。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 26 在新产品方面,ADAS多点开花。360度高清环视系统和T-Box上2019年公司 实现在多个车型上配套量产;V2X方面,也已经获得合资品牌车企的项目定点 并今年量产。77G毫米波雷达、L3级别自动驾驶域控制器也均已获得车企订单, 其中自动驾驶域控制器IPU03是公司首款基于英伟达 Xavier 研发的自动驾驶 域控制器产品,已于4月27日随着小鹏P7的上市正式量产,成功实现了国内 自主品牌零部件企业真正意义上的域控制器商业化,未来增量可期。在网联服务 领域,公司已掌握云端在线升级、网络安全、大数据分析及应用等多项核心技术, 并量产拓展到一汽-大众、长安马自达、奇瑞捷豹路虎、奇瑞商用车等客户。 在新客户方面,丰田、长安福特、吉利等取得突破,并与富奥和一汽投资设立合 资公司。2019年公司积极开拓业务,成功突破了一汽丰田、长安福特、雷克萨 斯、DAF等新客户,并获得一汽-大众、上汽大众、广汽丰田、吉利、广汽乘用 车等众多优秀车企的新项目订单。以欧美系、日系和自主品牌为核心的客户结构 更加稳健。 公司产品延展性强,技术储备丰厚。在研发投入方面,2019年公司研发投入 6.56 亿元,占比销售额12.29%,公司研发人员占比达到41.46%。根据公司公告, 2019年,公司获得新项目订单年化销售额超过70亿元,涵盖智能座舱、智能 驾驶、液晶仪表等新产品以及车载信息娱乐系统等传统业务,新产品的产量及订 单量持续提升。 在传统产品拓展升级方面,公司智能座舱产品融合了车载娱乐及车载信息、终端 显示、控制系统等,未来将向大屏多屏、融入语音及人机交互等方向延展,并且 智能座舱是ADAS、AI、AR的关键接口,发展前景广阔。在智能驾驶领域,从 低速泊车场景到高速自动驾驶场景,从低级别的智能驾驶辅助逐步到实现完全自 动驾驶,带来ADAS产品的丰富及拓展应用。 盈利预测和投资评级: 预计公司2020~2022年营业收入分别为60.42亿元、 69.48亿元、75.73亿元,同比增速分别为13%、15%、9%;归母净利润分别 为3.56亿元、4.72亿元、6.07亿元,同比增速分别为22%、32%、29%,对 应EPS分别为0.65元、0.86元、1.10元。 风险提示:汽车销量增速放缓带来零部件竞争加剧、降价的风险。 3)均胜电子(600699):汽车电子逐步放量,未来增长可期 投资要点: 特斯拉、大众meb新能源汽车放量,汽车电子业务蓄势待发。在电池管理系统, 公司已成为大众bms的独家供应商,奔驰msaq平台也在推进中。欧洲客户主 要是宝马、奔驰、保时捷,下游客户一流。MEB是大众未来几年倍数放量车型, 将为公司带来显著业绩弹性。根据我们推测,公司配套MEB车型单车价值量在 5000元以上,产品包括BMS、HML开关、安全带、安全气囊、方向盘、充电 装置等。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 27 特斯拉国产化后,公司供应产品涵盖Model 3/Model Y。单车价值量约在 2000~3000元。根据公司公告,均胜安全在2020年2月收到特斯拉中国的定点 意向函,成为特斯拉中国 Model 3 和 Model Y 车型的供应商,为其提供方向 盘、安全气囊等汽车安全系统产品,该项目对应订单总金额约 15-20 亿元人民 币。公司电子事业部为特斯拉全球配套 HMI 控制器及相关传感器等产品,获得 的订单总金额约 15 亿元,公司将显著受益于特斯拉国产化。 汽车安全业务整合持续推进,预计2020年管理费用近一步下降。公司先后收购 KSS和高田资产,汽车安全系统营收规模已达世界第二,市占率约35%,仅次 于奥托立夫。近三年公司已经完成了对中国、日本和北美地区的整合,预计未来 两年完成欧洲地区的整合。随着整合的推进,预计销售费用及管理费用近一步下 降,间接提升公司汽车安全板块经营净利润。 智能车联业务起步元年,顺应网联化趋势。2019年12月公司智能车机产品已 搭载一汽大众迈腾、上汽大众帕萨特,大众订单有望为智能车联业务板块带来较 大收入贡献。 5G V2X产品预计在2021年可以量产。智能车联项目带来新的增 量。 盈利预测和投资评级: 给予公司“增持”评级。预计公司2020~2022年营收分 别为555亿元、605亿元、635亿元,同比增速分别为-10%、9%、5%,归母 净利润分别为8.55亿元、11.87亿元、12.3亿元,同比增速分别为-9%、39%、 4%,对应EPS分别为0.69元、0.96元、0.99元。 风险提示:海外整合不及预期的风险,汽车销量增速放缓的风险。 4)华域汽车(600741):经营逐季改善,产品结构不断优化 投资要点: 预计二季度公司经营逐步步入正轨,将带动业绩逐季环比改善。受2020年一季 度新冠肺炎疫情影响,公司Q1实现营业收入239.73亿元,同比-32.6%,归母 净利润1.35亿元,同比-92.7%。根据中汽协数据显示,4月,汽车产销分别完 成210.2万辆和207万辆,环比增长46.6%和43.5%,同比分别增长2.3%和 4.4%,二季度整车产销端回暖趋势显著,公司业绩将迎来改善。 产品不断升级,从国内走向国际。公司传统业务是内饰、车灯、底盘等零部件, 其中内饰、轻量化铸铝、汽车电子等业务拓展到了国际市场,多个零部件获得了 德系高端品牌奔驰、宝马等定点,以及部分日系车型。在新能源领域,公司电驱 动、热泵空调压缩机等领域已实现突破并量产,部分产品填补国内空白。在智能 化领域,多个智能网联和电动化产品均以量产,实现批量供货。在 24GHZ 后 向 毫米波雷达向上汽乘用车、上汽大通稳定供货,77GHZ 实现对金龙汽车批产供 货。 预计未来特斯拉供应链将会更加本土化以提升竞争力,公司显著受益。目前公司 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 28 已成为特斯拉内饰、座椅、保险杠、电池盒及车身分拼总成件、稳定杆等产品供 应商,整车拆解座椅集成占比是仅次于动力集成的大部件。预计座椅单车价值量 在2000元左右,保险杠约1000元,全部产品配套价值量预计在8000~10000 元。使用本土的供应商,将有助于特斯拉降低成本,并更快、更稳定的获得零部 件支持。 盈利预测和投资评级:给予公司“买入”评级。预计公司2020~2022年营业收 入分别为1253亿元、1404亿元、1460亿元,同比增速分别为-13%、12%、4%; 归母净利润分别为47亿元、66亿元、72亿元、71亿元,同比增速分别为-28%、 41%、10%,对应EPS分别为1.47元、2.07元、2.30元。 风险提示:北美疫情的不确定性对公司海外业务的影响,全球汽车销量增速放缓 带来零部件竞争的加剧。 5)科博达(603786):智能驾驶让控制器插上腾飞的翅膀 投资要点: 公司是优质的汽车智能、节能电子部件的系统方案提供商。主要产品包括汽车照 明控制系统、电机控制系统、能源管理系统和车载电器与电子等。公司产品竞争 力强,下游客户一流。曾与海拉、大陆、电装、德尔福等国际汽车电子巨头共同 参与项目竞标,是全国少数几家成功进入奥迪、宝马、保时捷等领先主机厂供应 链体系。在产品竞争力方面,2018年光源控制器领域全球市占率约5%,具备 全球竞争力的汽车电子公司。 智能车灯渗透率提升,推动公司业绩稳步增长。LED 大灯具有高节能性、高耐 用性、响应速度快、亮度衰减低、使用成本低和寿命长的优势。随着汽车对稳定 性、安全性和节能性的追求,LED 车灯渗透率将不断提升,而复杂的控制逻辑 和算法演绎能够提高 LED 车灯更优的照明亮度、角度和安全性能。 2019年中国LED汽车照明总体市场达到268亿元,同比增长 35%,预计到2023 年国内LED汽车照明市场整体规模有望突破560亿元,年复合增长率 20.2%。 其中LED车灯控制器市场规模则将从2018年的39亿元,上升至2023年的104 亿元,年复合增长率在22%左右,高于照明市场整体水平,公司作为全球车灯 控制器龙头将显著受益于行业快速发展。 新能源领域崭露头角,新产品稳步开拓。公司微电机产品现已从AGS扩展到新 能源冷却控制、喷射系统等。2019年已获得上汽大众、一汽大众4个纯电动车 冷却系统控制器项目独家供应商定点。预计公司未来围绕电机驱动丰富产品线, 顺应电动化浪潮。 盈利预测和投资评级:给予公司“买入”评级。汽车电子未来三年渗透率提升较 快,预计公司业绩增速将显著高于汽车销量增速。预计公司2020~2022年营业 收入分别为30.97亿元、35.62亿元、41.68亿元,同比增速分别为6%、15%、 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 29 17%;归母净利润分别为4.86亿元、5.56亿元、6.62亿元,同比增速分别为 2%、14%、19%,对应EPS分别为1.22元、1.39元、1.65元。 风险提示:海外疫情的不确定性对公司出口业务的影响,全球汽车销量增速放缓 的风险。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 30 5、 风险提示 1)乘用车销量不及预期的风险 乘用车销量受到诸多因素影响,诸如宏观经济、居民杠杆率、经济增长预期等, 乘用车销量如果低于预期不仅仅会影响整车企业,也会对零部件企业的收入和利 润产生较大负面影响。 2)行业竞争加剧带来的盈利恶化的风险 随着整体销量放缓,乘用车行业竞争加剧,自主品牌和合资品牌,新造车实力和 传统企业,竞争加剧可能会带来盈利端的恶化。 3)推荐公司业绩不达预期的风险 受年初新冠肺炎疫情影响,及叠加经济压力下行压力,如若汽车销量不达预期或 利润率下降,将带来公司业绩不达预期的风险。 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【汽车组介绍】 石金漫,香港理工大学理学硕士、工学学士。5年汽车、电力设备新能源行业研究经验。曾供职于国泰君安证券研究 所,2016~2019年多次新财富、水晶球、II上榜核心组员。2020年5月加入国海证券研究所,目前主要负责汽车行业 小组研究。 【分析师承诺】 石金漫,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客 观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意 见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深300指数; 中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深300指数; 回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深300指数。 股票投资评级 买入:相对沪深300 指数涨幅20%以上; 增持:相对沪深300 指数涨幅介于10%~20%之间; 中性:相对沪深300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 卖出:相对沪深300 指数跌幅10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户(简 称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提 示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部 报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建 议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或 投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的 报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有 报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融 产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的 判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的 信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 32 员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本 报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构 亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报 告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内 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