中银证券–中银国际晨会聚焦【晨会纪要】_研报

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证券研究报告——晨会聚焦 2020年7月10日 7月金股组合 股票代码 股票名称 300059.SZ 东方财富 601636.SH 旗滨集团 002709.SZ 天赐材料 002250.SZ 联化科技 000157.SZ 中联重科 600741.SH 华域汽车 000739.SZ 普洛药业 600887.SH 伊利股份 002078.SZ 太阳纸业 市场指数 指数名称 收盘价 涨跌% 上证综指 3450.59 1.39 深证成指 13754.74 2.60 沪深300 4840.77 1.40 中小板指 9213.65 2.76 创业板指 2757.65 3.99 行业表现(申万一级) 指数名称 涨跌% 指数名称 涨跌% 商业贸易 4.17 银行 (1.19) 有色金属 3.92 非银金融 0.45 综合 3.74 休闲服务 0.54 国防军工 3.56 建筑装饰 1.16 农林牧渔 3.51 家用电器 1.19 资料来源:万得,中银证券 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 产品组 证券分析师:汪静珊 (8621)20328509 jingshan.wang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号:S1300519080003 晨会聚焦-20200710 ■重点关注 【宏观】6月通胀点评:价格经受扰动,需求未必好转*张晓娇 朱启兵。猪肉 和鲜菜推动CPI年内首次上行;生产资料价格环比大幅回升。6月CPI环比 -0.1%,较5月降幅缩小0.7个百分点;6月CPI同比增长2.5%,较5月增速上 升0.1个百分点,核心CPI同比增长0.9%,较5月下降0.2个百分点。在6月 份2.5%的同比涨幅中,去年价格变动的翘尾影响约为3.3个百分点,新涨价 影响约为-0.8个百分点。上半年,CPI比去年同期上涨3.8%。食品价格主导 了CPI的波动,猪肉和鲜菜是推动食品价格上升的主要因素。非食品价格中, 受疫情影响旅游业价格依然低迷,受居民收入增速较低影响,房租及房地产 后周期消费品、交通工具等价格较历史水平偏低。 【固收】宽货币会带来通胀吗?债券市场周度观测*肖成哲。摘要:货币超 发是通胀的必要不充分条件。这一轮经济和物价更倾向是一轮弱复苏。金融 危机后全球处于过度储蓄和投资低回报的不平衡状态,全球经济的主要矛盾 从总供给不足转变为总需求不足,货币的超发成为实体价格通胀的必要不充 分条件。主要央行引导通胀预期奏效、南美金融风险平缓,全球通胀降维到 温和区间,货币超发对通胀的刺激趋弱。 【医药】医药行业2020年中期策略:看好高景气度赛道,重视低估值滞涨 标的*邓周宇。横向来看:结构性牛市并不是A股医药板块独有,全球来看 都有案例,估值分化是常态。疫情影响下,医药板块相对其他板块具备更强 的确定性,医药板块内部优质公司比非优质公司具备更高的增速更强的确定 性,因此产生了优质医药股的结构性牛市。短期重点注意高估值带来的股价 调整风险,下半年重点关注高景气度赛道和低估值滞涨标的。 【建筑】洪涛股份:经营步入正轨,财报表现稳健,盈利改善可期*余斯杰。 公司主营公装业务,经营风格回归稳健,财报质量改善。横向看近年业绩增 速与负债率控制优于同行,纵向看毛利率控制以及现金回款有所改善。未来 随着公司逐步回归公装主业,费用率有进一步下降空间,利润提升弹性较大。 2020年7月10日 晨会聚焦-20200710 2 重点关注 【宏观】6月通胀点评:价格经受扰动,需求未必好转。 张晓娇 朱启兵 猪肉和鲜菜推动CPI年内首次上行;生产资料价格环比大幅回升。 6月CPI环比-0.1%,较5月降幅缩小0.7个百分点;6月CPI同比增长2.5%,较5月增速上升0.1个百分点,核心CPI同 比增长0.9%,较5月下降0.2个百分点。 在6月份2.5%的同比涨幅中,去年价格变动的翘尾影响约为3.3个百分点,新涨价影响约为-0.8个百分点。上半年,CPI 比去年同期上涨3.8%。 食品价格主导了CPI的波动,猪肉和鲜菜是推动食品价格上升的主要因素。 非食品价格中,受疫情影响旅游业价格依然低迷,受居民收入增速较低影响,房租及房地产后周期消费品、交通工具 等价格较历史水平偏低。 食品价格上涨,可能进一步挤出居民消费能力。6月CPI同比增速较5月上升0.1个百分点,这也是2020年以来CPI同 比增速第一次上行,但从内部结构看,CPI的上行主要是食品价格,特别是猪肉和鲜菜推动的,非食品价格和核心CPI 同比增速继续下行。我们关注真实需求的变化,一方面居民收入增速在上半年较2019年大幅下滑,居民消费能力受到 较大负面影响,另一方面食品价格上涨对居民消费结构的负面影响从2019年食品烟酒占比大幅上升已经可以看出。考 虑到局部地区的洪涝灾害可能继续在7月影响鲜菜价格,如果猪肉的供给结构得不到改善,则CPI进一步下行压力较 大,并且可能对居民消费结构造成进一步影响。 6月PPI环比增长0.4%,其中生产资料环比增长0.5%,生活资料环比增长0.1%;6月PPI同比增长-3%,较5月上升0.7 个百分点。 PPIRM同比增长-4.4%,较5月上升0.6个百分点,同比较5月降幅明显收窄的包括有色金属、燃料动力、化工原料等。 在6月份3%的同比降幅中,去年价格变动的翘尾影响约为-0.2个百分点,新涨价影响约为-2.8个百分点。上半年,PPI 比去年同期下降1.9%。 生产性需求回复强劲。从调查的40个工业行业大类看,价格上涨的有22个,比上月增加12个;下降的12个,减少8 个;持平的6个,减少4个。 中游可能再次受到挤压。6月PPI同比增速回升,较大程度上受到生产资料价格回升的影响,特别是采掘业价格大幅 回升,生活资料方面,除了食品类价格环比回升明显,其他品类变动均较小。加之CPI非食品价格同比增速继续下行, 如果上游原材料价格走强,但下游需求偏弱,则中游可能继续受到挤压。 风险提示:全球经济恢复速度偏慢;国内需求恢复程度持续弱于供给。 rUxXbYgYpXmMpMbR8Q8OnPrRsQmMkPqQqPjMqRpP6MqQvNNZnQqRuOtQsQ 2020年7月10日 晨会聚焦-20200710 3 【固收】宽货币会带来通胀吗?债券市场周度观测。 肖成哲 摘要:货币超发是通胀的必要不充分条件。这一轮经济和物价更倾向是一轮弱复苏。 金融危机后全球处于过度储蓄和投资低回报的不平衡状态,全球经济的主要矛盾从总供给不足转变为总需求不足,货 币的超发成为实体价格通胀的必要不充分条件。主要央行引导通胀预期奏效、南美金融风险平缓,全球通胀降维到温 和区间,货币超发对通胀的刺激趋弱。 通胀是一种货币现象,但另一方面,货币本身也是经济活动的一种留痕。央行释放的基础货币并不等同于广义货币, 后者才是通胀的根源,且需要商业银行放贷和实体企业融资合力完成。而在金融危机后,实体部门融资需求偏弱,即 便发达国家央行采取低利率加量化宽松方式大幅投放货币,经济还是陷入了有滞无胀的流动性陷阱。反过来讲,全球 货币超发正是由于通胀长期达不到央行目标而造成的政策裹挟。 实体部门融资需求减少,直接降低了货币流通速度,打破了货币数量论的基础假设。中国的地产、美国的股市作为居 民部门两大资产成为了货币超发的蓄水池,资产价格抬升通过财富效应进一步打压实体通胀。可以看到美国货币流通 速度对核心CPI有4~5个季度的前瞻性,当前主要经济体的货币流通速度较低,反映未来不太可能出现较大幅度的通 胀。 就人民银行的立场而言,特别国债、实体直达直接实现了宽信用,过多流动性反而会伴生纾困资金变成套利资金的资 金空转后遗症。我们预见下半年货币政策边际收紧,继续从应对疫情冲击的超常规宽松过渡到正常宽松。从广义货币 的派生来看,这轮实体经济宽松并没有以往逆周期调控时期那么强。经济增速和物价更倾向是一轮弱复苏,对应的实 体价格预计也不会出现较大抬升。 风险提示:全球疫情二次爆发、货币政策超预期 【医药】医药行业2020年中期策略:看好高景气度赛道,重视低估值滞涨标的。 邓周宇 横向来看:结构性牛市并不是A股医药板块独有,全球来看都有案例,估值分化是常态。疫情影响下,医药板块相对 其他板块具备更强的确定性,医药板块内部优质公司比非优质公司具备更高的增速更强的确定性,因此产生了优质医 药股的结构性牛市。短期重点注意高估值带来的股价调整风险,下半年重点关注高景气度赛道和低估值滞涨标的。 支撑评级的要点 今年医药股牛市的基础在于板块的相对吸引力。尽管A股医药板块近两年业绩增速持续下降,横向对比美股医药板块 的增速也并不占优势,但今年以来医药股持续上涨的重要原因在于:疫情影响的宏观环境不确定背景下,相对于其他 板块,医药板块未来前景具备相对确定性,因此医药板块相对其他板块具备极强的相对吸引力。 当前并没有出现全面泡沫化,但要高度重视高估值带来的短期股价调整风险。虽然部分板块估值逼近历史最高值(医 疗服务、医疗器械、生物制品、化学原料药这4个板块),但仍有医药商业、中药2个板块的估值目前仍然还处于历 史估值水平之下。微观层面也并不是所有个股上涨(甚至只是少部分股票上涨),今年上涨的个股主要为:1、基本 面较好的大市值白马股(只要业绩增长确定,PEG大约可以给到2-3倍);2、疫情受益的板块(检测、预防性用药、 手套等);3、高景气度的细分赛道的龙头公司(CRO/CDMO公司、原料药、医疗器械等)。因此今年的牛市只是少部 分股票的牛市,而并没有出现全面泡沫化的局面。但要重视高估值带来的短期股价调整风险。 看好优质白马股,同时更加重视低估值滞涨标的。在没有外在因素变化的情况下(疫情结束,经济复苏等),我们认 为医药股的结构性行情还将延续。原因在于:1、截止到目前,仍然有医药商业和中药两个完整的板块仍然处于历史 平均估值水平以下,大量的医药股仍然处于历史底部区域。2、同时,今年以来驱动股价上涨的主要因素还是基本面: 前景确定的前提下必须还要有业绩才能驱动股价上涨。因此我们基本上可以判断医药板块并没有全面的泡沫化。如果 再横向对比美股和港股市场,对于医药公司国际上普遍采用预期现金流贴现的估值方法。不仅对于风险资产(创新药、 互联网医疗等),我们可以看到动辄上百倍或者负的市盈率(负的市盈率来自于未有盈利的企业),而且对于部分大 型医药企业,将未来研发管线贴现,也能给到30-40倍甚至以上的市盈率。因此当前医药股中优质公司给予极高估值 的情况在全球市场中并不罕见。我们认为下半年少数优质公司继续上涨的结构性行情有望。同时,上半年滞涨的中药 和医药商业板块,如果下半年产生了边际向好的变化,很容易出现戴维斯双击的上涨行情。 2020年7月10日 晨会聚焦-20200710 4 龙头公司竞争力持续提升,原料药、CRMO、医疗服务持续看好。1、本土医药企业龙头的命运:跨越“不可能三角”、 与狼(跨国企业)共舞,未来将在更高水平更广范围内跟跨国医药巨头进行竞争,继续看好医药龙头白马股。2、原 料药:原料药-制剂一体化大势所趋、中国企业将赶超印度,看好高端特色原料药企业及具备CDMO能力的企业。3、 创新药领域高强度的投资将持续、CRMO(CRO/CDMO)行业中期难以出现景气度下行。4、人民群众对高端、差异化 的医疗服务需求持续增长,继续看好医疗服务领域。 投资策略:看好优质龙头和高景气度赛道,同时重视低估值滞涨标的。在年度报告中我们提到:“2019年开始,我们 已经察觉到市场风格逐步在从大市值白马股扩散到各个强势细分领域的龙头,比如CRMO行业、疫苗行业等。展望2020 年,我们判断这一趋势有望延续,甚至有可能扩散到更大的热点题材范围如:科技属性比较强的医疗领域。因此我们 也建议投资者加大对于这些领域的布局。”而今年上半年以来的市场表现印证了我们这一判断,在当前的时点我们继 续维持这一判断,但重视高估值带来的短期股价调整风险,建议股价有所调整之后进行布局。重点看好:1、基本面 优质的大市值白马股;2、科技属性较强的医疗器械公司、创新药产业链(CRMO公司等);3、高景气度赛道的血液 制品、疫苗、原料药等。4、低估值滞涨标的。下半年投资组合:迈瑞医疗、双林生物、沃森生物、昭衍新药、康泰 生物、普洛药业。 评级面临的主要风险。板块对资金的相对吸引力下降,带量采购政策带来的药品价格下降幅度超预期,注射剂、医疗 器械、耗材集采的进展快于预期,跨国医药巨头的竞争。 【建筑】洪涛股份:经营步入正轨,财报表现稳健,盈利改善可期。 余斯杰 公司主营公装业务,经营风格回归稳健,财报质量改善。横向看近年业绩增速与负债率控制优于同行,纵向看毛利率 控制以及现金回款有所改善。未来随着公司逐步回归公装主业,费用率有进一步下降空间,利润提升弹性较大。 支撑评级的要点 公司可转债转股价有下修预期:因股价长期低于转股价,公司近期可转债面临回售压力,公司发布公告一次性下修转 股价到位,公司可转债投资价值重新凸显。 公司公装为主,受地产周期影响较小,财报表现更稳健:公司公装业务占比超过70%,家装业务占比较小,受地产周 期影响较小。近年来,公司提升对客户资质要求,经营风格更趋稳健,横向看,公司2019年年报以及2020年一季报 表现好于同行。主要表现在业绩增速优于同行,负债率提升速度有所控制。 公司减值风险充分出清,经营步入正轨财务状况改善:公司在2018年已经对教育行业并购标的进行充分减值,未来将 进一步整合教育业务,公司经营逐步步入正轨。纵向看,公司2019年以来,在项目整体毛利率控制以及现金回款均有 所改善。 费用率有较大下降空间,利润提升弹性大:教育行业的重资产属性导致公司资产周转率较低以及公司自身费用率较高 是制约公司盈利能力的两大关键原因。未来随着公司逐步回归公装主业并重点营销大客户华为,公司费用率有望持续 下降,利润率提升弹性较大。 估值 公司减值风险释放,未来业绩将有所回升,预计2020-2022年,公司营收为43.04、46.05、49.38亿元,归母净利为1.55、 1.91、2.35亿元,EPS为0.12、0.15、0.19。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 公装业务订单下滑,教育盈利能力下滑,可转债触发回售带来资金压力。 2020年7月10日 晨会聚焦-20200710 5 中银证券研究部 全球首席经济学家 电新研究团队 管涛 S1300120030020 tao.guan@bocichina.com 沈成 S1300517030001 cheng.shen@bocichina.com 首席经济学家 李可伦 S1300518070001 kelun.li@bocichina.com 徐高 S1300519050002 gao.xu@bocichina.com 朱凯 S1300518050002 kai.zhu@bocichina.com 宏观研究团队 张咪 S1300519090001 mi.zhang@bocichina.cim 朱启兵 S1300516090001 qibing.zhu@bocichina.com 机械研究团队 张晓娇 S1300514010002 xiaojiao.zhang@bocichina.com 杨绍辉 S1300514080001 shaohui.yang@bocichina.com 王大林 S1300520060003 dalin.wang@bocichina.com 陈祥 S1300519040001 xiang.chen@bocichina.com 刘立品 S1300119080013 lipin.liu@bocichina.com 陶波 S1300520060002 bo.tao@bocichina.com 固收研究团队 化工研究团队 肖成哲 S1300520060005 chengzhe.xiao@bocichina.com 余嫄嫄 S1300517050002 yuanyuan.yu@bocichina.com 王开 S1300119100023 kai.wang@bocichina.com 王海涛 S1300518020002 haitao.wang@bocichina.com 策略研究团队 鞠龙 S1300118040008 long.ju@bocichina.com 王君 S1300519060003 jun.wang@bocichina.com 医药研究团队 徐沛东 S1300518020001 peidong.xu@bocichina.com 邓周宇 S1300517050001 zhouyu.deng@bocichina.com 郭晓希 S1300119040001 xiaoxi.guo@bocichina.com 食品饮料研究团队 王永健 S1300520060006 yongjian.wang@bocichina.com 汤玮亮 S1300517040002 weiliang.tang@bocichina.com 金融工程 邓天娇 S1300519080002 tianjiao.deng@bocichina.com 郭军 S1300519070001 jun.guo@bocichina.com 毕翘楚 S1300520040001 qiaochu.bi@bocichina.com 郭杰磊 S1300120030014 jielei.guo@bocichina.com 轻工研究团队 银行研究团队 杨志威 S1300515060001 zhiwei1.yang@bocichina.com 励雅敏 S1300517100003 yamin.li@bocichina.com 刘凯娜 S1300519050001 kaina.liu@bocichina.com 林颖颖 S1300519080004 yinyin.lin@bocichina.com 计算机研究团队 熊颖 S1300118080005 yin.xiong@bocichina.com 杨思睿 S1300518090001 sirui.yang@bocichina.com 非银金融研究团队 孙业亮 S1300519080001 yeliang.sun@bocichina.com 兰晓飞 S1300511040003 xiaofei.lan@bocichina.com 通信研究团队 娄文青 S1300119070025 wenqing.lou@bocichina.com 庄宇 S1300520060004 yu.zhuang@bocichina.com 张天愉 S1300119080020 tianyu.zhang@bocichina.com 电子研究团队 建筑建材研究团队 赵琦 S1300518080001 qi.zhao@bocichina.com 王军 S1300511070001 jun.wang_sh@bocichina.com 王达婷 S1300519060001 dating.wang@bocichina.com 余斯杰 S1300520060001 sijie.yu@bocichina.com 汽车研究团队 煤炭研究团队 朱朋 S1300517060001 peng.zhu@bocichina.com 唐倩 S1300510120036 qian.tang@bocichina.com 魏敏 S1300517080007 min.wei@bocichina.com 2020年7月10日 晨会聚焦-20200710 6 披露声明 本报告节选自正式发布的证券研究报告,完整内容及观点以相关报告发布当日的证券研究报告为准。撰写相关报告的 的证券分析师声明,本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务,没有担任本报告评论的上 市公司的董事、监事或高级管理人员;也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益;本报告评论的上市公司或其它第 三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。 中银国际证券股份有限公司同时声明,将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报 告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的,请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导,中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。 评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准: 公司投资评级: 买 入:预计该公司股价在未来6个月内超越基准指数20%以上; 增 持:预计该公司股价在未来6个月内超越基准指数10%-20%; 中 性:预计该公司股价在未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间; 减 持:预计该公司股价在未来6个月内相对基准指数跌幅在10%以上; 未有评级:因无法获取必要的资料或者其他原因,未能给出明确的投资评级。 行业投资评级: 强于大市:预计该行业指数在未来6个月内表现强于基准指数; 中 性:预计该行业指数在未来6个月内表现基本与基准指数持平; 弱于大市:预计该行业指数在未来6个月内表现弱于基准指数。 未有评级:因无法获取必要的资料或者其他原因,未能给出明确的投资评级。 沪深市场基准指数为沪深300指数;新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数;香港市场基准指数为恒生指数 或恒生中国企业指数;美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数。 风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括:1)基金、保险、QFII、QDII等能够充分理解证券研究 报告,具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户;2)中银国 际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队,其可参考使用本报告。中银国际证 券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础,整合形成证券投资 顾问服务建议或产品,提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人 客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报 告的,亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策;需充分咨询证券投资顾问 意见,独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任 及损失等。 本报告内含保密信息,仅供收件人使用。阁下作为收件人,不得出于任何目的直接 或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人,或将此报告全部或 部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的,中银国际证券股份有限公 司将及时采取维权措施,追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、 服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司(统称“中银国 际集团”)的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用,并未考虑到任 何特别的投资目的、财务状况或特殊需要,不能成为或被视为出售或购买或认购证 券或其它金融票据的要约或邀请,亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券 股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内 容不构成对任何人的投资建议,阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客 户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前,就该投 资产品的适合性,包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关 投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析 师从相信可靠的来源取得或达到,但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任 何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人(包括其关联方)都不能保证它们的 准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外,中银国际集团任何成员 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