华安证券–捷昌驱动:非公开发行过会,贸易摩擦不改公司成长逻辑【公司研究】_研报

【研究报告内容摘要】 事件:8月3日晚公司发布公告,非公开发行股票申请获得中国证监会发审委审核通过。 加码智慧办公解决产能瓶颈,运营中心建设打造全球化版图非公开发行拟募集14.85亿元,分别投向智慧办公产品扩产(7.16亿)、数字化系统升级与智能化改造(2.22亿)、全球化运营中心(2亿)、补充流动资金(3.47亿)四大项目。①公司2017-2019年智慧办公业务产能利用率在110%-120%,募投项目达产后产能翻倍,有望彻底消除供给瓶颈。②公司目前主要客户在北美,而欧洲智慧办公市场体量巨大,国内市场也处于爆发式增长的初期,在欧洲与国内设立运营中心并建立本土化营销团队,有望快速实现新兴市场突破。 关税豁免申请具备不确定性,海外工厂投建有望规避贸易摩擦风险2017-2019公司对美出口业务占营收比例分别为57%/60%/47%,根据BilligCode3290-F0文件,关税豁免期限截止2020年8月7日,到期前公司与北美客户须重新发起关税排除申请,能否通过存在不确定性。 我们认为即使重新加征关税(25%),只会产生短期冲击,随着马来西亚工厂投产,有望逐步规避关税影响,不改公司长期成长逻辑。 全球线性驱动领导者,新兴市场&多场景爆发驱动业绩快速增长公司是全球线性驱动领导者,位于高景气智慧办公、医疗养老、智能家居赛道,持续开拓新兴市场与应用领域,2012-2019年营收CAGR48%,净利润CAGR55%。贸易摩擦与疫情扰动下,份额逆势提升印证下游高景气与公司强客户粘性。未来3年北美智慧办公渗透率加速提升,叠加欧洲市场开拓、国内市场培育,智慧办公业务有望保持30%以上增长。 公司前瞻布局医疗养老、智能家居、工业品等板块,有望逐步接力智慧办公业务,形成新的增长点。 投资建议:预计公司2020-2022年分别实现净利润4.29/4.75/6.13亿元,同比增速分别为51%/10%/29%,对应PE33X/30X/23X。维持“买入”评级。 风险提示1、贸易摩擦加剧;2、疫情反复影响B端需求;3、欧洲市场智慧办公业务开拓低于预期;4、医疗养老业务渠道开拓低于预期。

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敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 捷昌驱动(603583) 公司研究/点评报告 事件:8月3日晚公司发布公告,非公开发行股票申请获得中国证监 会发审委审核通过。 ➢ 加码智慧办公解决产能瓶颈,运营中心建设打造全球化版图 非公开发行拟募集14.85亿元,分别投向智慧办公产品扩产(7.16亿)、 数字化系统升级与智能化改造(2.22亿)、全球化运营中心(2亿)、补 充流动资金(3.47亿)四大项目。①公司2017-2019年智慧办公业务 产能利用率在110%-120%,募投项目达产后产能翻倍,有望彻底消除供 给瓶颈。②公司目前主要客户在北美,而欧洲智慧办公市场体量巨大, 国内市场也处于爆发式增长的初期,在欧洲与国内设立运营中心并建立 本土化营销团队,有望快速实现新兴市场突破。 ➢ 关税豁免申请具备不确定性,海外工厂投建有望规避贸易摩擦风险 2017-2019公司对美出口业务占营收比例分别为57%/60%/47%,根据 Billig Code 3290-F0文件,关税豁免期限截止2020年8月7日,到期 前公司与北美客户须重新发起关税排除申请,能否通过存在不确定性。 我们认为即使重新加征关税(25%),只会产生短期冲击,随着马来西 亚工厂投产,有望逐步规避关税影响,不改公司长期成长逻辑。 ➢ 全球线性驱动领导者,新兴市场&多场景爆发驱动业绩快速增长 公司是全球线性驱动领导者,位于高景气智慧办公、医疗养老、智能家 居赛道,持续开拓新兴市场与应用领域,2012-2019年营收CAGR 48%, 净利润CAGR 55%。贸易摩擦与疫情扰动下,份额逆势提升印证下游高 景气与公司强客户粘性。未来3年北美智慧办公渗透率加速提升,叠加 欧洲市场开拓、国内市场培育,智慧办公业务有望保持30%以上增长。 公司前瞻布局医疗养老、智能家居、工业品等板块,有望逐步接力智慧 办公业务,形成新的增长点。 投资建议: 预计公司2020-2022年分别实现净利润4.29/4.75/6.13亿元,同比增速 分别为51%/10%/29%,对应PE33X/30X/23X。维持“买入”评级。 风险提示 1、贸易摩擦加剧;2、疫情反复影响B端需求;3、欧洲市场智慧办公 业务开拓低于预期;4、医疗养老业务渠道开拓低于预期。 非公开发行过会,贸易摩擦不改公司成长逻辑 投资评级:买入(维持) 报告日期: 2020-08-04 收盘价(元) 57.50 近12个月最高/最低(元) 60.54/20.44 总股本(百万股) 248 流通股本(百万股) 148 流通股比例(%) 59.55 总市值(亿元) 143 流通市值(亿元) 85 公司价格与沪深300走势比较 分析师:李疆 执业证书号:S0010520060005 联系人: 郭倩倩 执业证书号:S0010120070013 相关报告 1、《新兴成长赛道,稳健优质龙头》2020- 06-24 [Table_ProfitDetail] -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2019/62019/92019/122020/3 捷昌驱动沪深300 捷昌驱动(605338) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 7 证券研究报告 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 1408 1854 2502 3256 收入同比(%) 26.15 31.70 34.95 30.14 归属母公司净利润 284 429 475 613 净利润同比(%) 11.68 51.18 10.77 28.99 毛利率(%) 35.63 39.52 39.83 38.87 ROE(%) 16.05 19.52 17.77 18.65 每股收益(元) 1.14 1.72 1.91 2.45 P/E 50.37 33.34 30.17 23.44 P/B 8.08 8.36 6.89 5.61 EV/EBITDA 30.91 31.46 22.47 16.75 资料来源:wind,华安证券研究所 vYyUfUkUrVrRqN9P9R9PtRqQnPoOiNrRwOfQnNmQaQnMrPuOmQrRxNqRuN 捷昌驱动(605338) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 7 证券研究报告 附录:公司财务与经营数据 图表1 非公开发行募投项目 项目名称 投资金额(亿元) 拟投入募集资金(亿元) 智慧办公驱动系统升级扩建项目 7.29 7.16 数字化系统升级与产线智能化改造项目 2.06 2.00 捷昌全球运营中心建设项目 2.30 2.22 补充流动资金 3.47 3.47 合计 15.12 14.85 资料来源:公司公告,华安证券研究所 图表2 公司智慧办公驱动系统产能利用率 指标 2020年1-3月 2019年 2018年 2017年 产能(万套) 25 95.68 85 34.56 产量(万套) 22.31 106.26 95.11 44.31 产能利用率 89.26% 111.06% 111.90% 128.21% 资料来源:公司公告,华安证券研究所 图表3 公司被加征关税历史与盈利能力变化 资料来源:公司公告,华安证券研究所 0 10 20 30 40 50 60 2016Q12016Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1 毛利率(%)净利率(%) 加征10%关税 再加征15%关税 暂停加征关税 至8月7日,并 返还9000万 捷昌驱动(605338) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 7 证券研究报告 图表4 公司上市至今股价复盘-贸易摩擦与全球疫情验证了公司稳健经营能力 资料来源:wind,华安证券研究所 图表5 2012-2019营收复合增速48% 图表6 2012-2019净利润复合增速55% 资料来源:wind,华安证券研究所 资料来源:wind,华安证券研究所 25.42 90.82 67.76 38.44 37.27 60.64 26.15 21.15 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 0 2 4 6 8 10 12 14 16 201220132014201520162017201820192020Q1 营收(亿元,左轴)Yoy(%,右轴) 23.05 148.70 147.32 29.85 22.28 60.90 11.68 -8.49 (20) 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 201220132014201520162017201820192020Q1 净利润(亿元,左轴)Yoy(%,右轴) 捷昌驱动(605338) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 7 证券研究报告 表7 2017年智慧办公系统占公司70%以上营收 图表8 毛利率受贸易摩擦影响波动 资料来源:wind,华安证券研究所 资料来源:wind,华安证券研究所 图表9 北美占70%以上收入,贸易战影响关税 图表10 智慧办公与医疗业务推动国内收入快速增长 资料来源:wind,华安证券研究所 资料来源:wind,华安证券研究所 图表11 轻资产经营模式,货币资金充足 图表12 盈利质量高,2019年突破大客户账期拉长(亿元) 资料来源:wind,华安证券研究所 资料来源:wind,华安证券研究所 0.33 1.25 2.67 3.83 5.55 3.97 379 214 143 145 63 0 50 100 150 200 250 300 350 400 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2012201320142015201620172018H1 智慧办公(亿元,左轴)医疗康护(亿元,左轴) 智能家居(亿元,左轴)智慧办公Yoy(%) 20 30 40 50 60 20132014201520162017 智慧办公(%)医疗康护(%)智能家居(%) 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201320142015201620172018H12019 国外北美欧洲东亚、东南亚国外其他中国大陆 0.56 3.83 5% 25% 4% 39% 45% 45% 71% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 1 2 3 4 5 20122013201420152016201720182019 中国大陆(亿元)Yoy(%) 10 16 9 11 39 40 33 37 52 35 28 31 36 25 21 20 15 16 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201220132014201520162017201820192020Q1 货资+其它流资+金融资产应收账款+其它应收款存货固定资产其它 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 20122013201420152016201720182019 经营活动产生的现金流量净额归属于母公司所有者的净利润 捷昌驱动(605338) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 7 证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 流动资产 1581 1950 2449 3127 营业收入 1408 1854 2502 3256 现金 1082 1400 1708 2169 营业成本 906 1121 1505 1991 应收账款 145 155 218 285 营业税金及附加 11 16 21 27 其他应收款 24 46 62 80 销售费用 95 121 183 225 预付账款 8 11 15 19 管理费用 64 124 130 160 存货 282 263 362 481 财务费用 -13 0 0 0 其他流动资产 39 75 84 93 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 592 781 932 1082 公允价值变动收 益 0 0 0 0 长期投资 0 16 26 40 投资净收益 17 16 11 13 固定资产 478 653 792 929 营业利润 326 415 555 716 无形资产 80 78 78 78 营业外收入 9 60 0 0 其他非流动资 产 35 35 35 35 营业外支出 3 0 0 0 资产总计 2173 2732 3380 4209 利润总额 332 505 559 720 流动负债 395 524 697 912 所得税 49 76 84 108 短期借款 0 0 0 0 净利润 284 429 475 613 应付账款 244 270 363 480 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 150 254 334 432 归属母公司净利润 284 429 475 613 非流动负债 11 11 11 11 EBITDA 295 410 562 728 长期借款 0 0 0 0 EPS(元) 1.14 1.72 1.91 2.45 其他非流动负 债 11 11 11 11 负债合计 406 535 708 923 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 股本 178 249 249 250 成长能力 资本公积 926 926 926 926 营业收入 26.15% 31.70% 34.95% 30.14% 留存收益 692 1050 1525 2138 营业利润 8.94% 27.30% 33.65% 29.13% 归属母公司股东 权益 1768 2197 2672 3286 归属于母公司净利 润 11.68% 51.18% 10.77% 28.99% 负债和股东权 益 2173 2732 3380 4209 获利能力 毛利率(%) 35.63 39.52 39.83 38.87 现金流量表 单位:百万元 净利率(%) 20.15 20.15 23.13 18.98 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E ROE(%) 16.05 19.52 17.77 18.65 经营活动现金 流 222 445 497 655 ROIC(%) 32.36 41.16 47.40 53.91 净利润 284 429 475 613 偿债能力 折旧摊销 46 44 54 63 资产负债率(%) 18.67 19.58 20.94 21.94 财务费用 0 0 0 0 净负债比率(%) 0.17 0.13 0.11 0.09 投资损失 -17 -16 -11 -13 流动比率 4.01 3.72 3.51 3.43 营运资金变动 -71 78 -17 -2 速动比率 3.29 3.22 2.99 2.90 其他经营现金 流 -20 -90 -4 -4 营运能力 投资活动现金 流 378 -128 -189 -195 总资产周转率 0.69 0.76 0.82 0.86 资本支出 -170 -128 -189 -195 应收账款周转率 10.34 12.37 13.40 12.95 长期投资 520 0 0 0 应付账款周转率 6.32 7.22 7.91 7.72 其他投资现金 流 27 0 0 0 每股指标(元) 筹资活动现金 流 -89 1 1 1 每股收益(最新摊 薄) 1.14 1.72 1.91 2.45 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄) 0.89 1.39 1.55 2.04 长期借款 0 0 0 0 每股净资产(最新 摊薄) 7.11 6.88 8.35 10.25 普通股增加 33.82 0.58 0.58 0.58 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 50.37 33.34 30.17 23.44 其他筹资现金 流 -122 0 0 0 P/B 8.08 8.36 6.89 5.61 现金净增加额 511 318 308 461 EV/EBITDA 30.91 31.46 22.47 16.75 资料来源:公司公告,华安证券研究所 捷昌驱动(605338) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 7 证券研究报告 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人对这些信 息的准确性或完整性不做任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供 参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的 补偿,分析结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源 于合规渠道,华安证券研究所力求准确、可靠,但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证,据此投资,责任 自负。本报告不构成个人投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告 中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送,未经华安证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转 载本文内容,务必联络华安证券研究所并获得许可,并需注明出处为华安证券研究所,且不得对本文进行有悖原 意的引用和删改。如未经本公司授权,私自转载或者转发本报告,所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转 发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内,证券(或行业指数)相对于同期沪深300指数的涨跌幅为标准,定义如下: 行业评级体系 增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上; 中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%; 减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上; 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%; 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%; 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上; 无评级—因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无 法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 ]

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