光大证券–天味食品2020年中报点评:高举高打,加速成长【公司研究】

【研究报告内容摘要】 事件:2020年8月19日,天味食品发布2020年中报,报告期内公司实现营业收入/归母净利润9.19/2.00亿元,同比+46.0%/+94.6%;Q2公司营业收入/归母净利润分别为5.85/1.23亿元,同比+80.7%/+321.6%。 经销商裂变促增长提速。 (1)分产品看,2020年上半年公司火锅底料川菜调料实现营收3.8/4.9亿元,同比+49.9%/51.2%,两大品类合计占营收94.7%。其中,二季度火锅底料/川菜调料实现营收2.5/3.1亿元,同比+98.2%/+83.2%。 (2)分销售渠道看,上半年经销商/定制餐调/电商实现收入8.0/0.28/0.66亿元,同比+52%/-53.8%/+132.3%,二季度经销商/定制餐调/电商实现收入5.2/0.2/0.3亿元,同比+89.7%/-39%/+162.7%。受疫情冲击餐饮业影响,定制餐调业务出现下滑,但公司线上业务快速增长;与此同时,受益渠道裂变和费用投放加大,经销收入大幅上升。 (3)分地区看,上半年西南/华中/华东地区分别实现收入2.8/1.6/1.7亿元,同比+48%/+31%/+68%,二季度西南/华中/华东地区分别实现收入1.6/1.0/1.1亿元,同比+77%/+50%/+97%,疫情扩容消费场景叠加渠道下沉,公司大本营西南地区增长提速。 (4)2020年上半年公司净增经销商830家,截至2020年6月30日,公司共有经销商2051家,经销商裂变卓有成效。 盈利能力显著提升。毛利率方面,2020H1/Q2公司综合毛利率分别为42.4%/43.5%,同比+3.6/+5.8pcts,毛利率增长主要系部分产品提价及规模效应释放所致。费用率方面,2020H1/Q2销售费用率分别为13.6%/15.9%,同比-1.3/-4pcts,Q2环比Q1提升6.4pcts,随着疫情缓解,公司二季度加大促销力度,预计下半年公司仍有充足预算用于品牌建设。2020H1/Q2管理费用率分别为3.9/3.8%,同比-0.4/-2.6pcts,运营效率进一步提升。综合来看,2020H1/Q2分别实现净利率21.7%/21.0%,同比+5.4/+12.0pcts,利润率接近历史高位。 盈利预测与投资评级:维持公司2020/21/22年营收预测为21.94/28.85亿元/36.92亿元;净利润预测为3.42/4.46/5.84亿元;2020/21/22年EPS预测为0.57/0.74/0.97元,当前股价对应2020/21/22年PE为110/84/64倍,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,渠道开拓不及预期。

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敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月19日 天味食品(603317.SH) 食品饮料 高举高打,加速成长 ——天味食品(603317.SH)2020年中报点评 公司简报 ◆事件:2020年8月19日,天味食品发布2020年中报,报告期内公司 实现营业收入/归母净利润9.19/2.00亿元,同比+46.0%/+94.6%;Q2公 司营业收入/归母净利润分别为5.85/1.23亿元,同比+80.7%/+321.6%。 ◆经销商裂变促增长提速。(1)分产品看,2020年上半年公司火锅底料/ 川菜调料实现营收3.8/4.9亿元,同比+49.9%/51.2%,两大品类合计占营 收94.7%。其中,二季度火锅底料/川菜调料实现营收2.5/3.1亿元,同比 +98.2%/+83.2%。(2)分销售渠道看,上半年经销商/定制餐调/电商实现 收入8.0/0.28/0.66亿元,同比+52%/-53.8%/+132.3%,二季度经销商/定 制餐调/电商实现收入5.2/0.2/0.3亿元,同比+89.7%/-39%/+162.7%。受 疫情冲击餐饮业影响,定制餐调业务出现下滑,但公司线上业务快速增长; 与此同时,受益渠道裂变和费用投放加大,经销收入大幅上升。(3)分地 区看,上半年西南/华中/华东地区分别实现收入2.8/1.6/1.7亿元,同比 +48%/+31%/+68%,二季度西南/华中/华东地区分别实现收入1.6/1.0/1.1 亿元,同比+77%/+50%/+97%,疫情扩容消费场景叠加渠道下沉,公司大 本营西南地区增长提速。(4)2020年上半年公司净增经销商830家,截 至2020年6月30日,公司共有经销商2051家,经销商裂变卓有成效。 ◆盈利能力显著提升。毛利率方面,2020H1/Q2公司综合毛利率分别为 42.4%/43.5%,同比+3.6/+5.8pcts,毛利率增长主要系部分产品提价及规 模效应释放所致。费用率方面,2020H1/Q2销售费用率分别为 13.6%/15.9%,同比-1.3/-4pcts,Q2环比Q1提升6.4pcts,随着疫情缓 解,公司二季度加大促销力度,预计下半年公司仍有充足预算用于品牌建 设。2020H1/Q2管理费用率分别为3.9/3.8%,同比-0.4/-2.6pcts,运营效 率进一步提升。综合来看,2020H1/Q2分别实现净利率21.7%/21.0%, 同比+5.4/+12.0pcts,利润率接近历史高位。 ◆盈利预测与投资评级:维持公司2020/21/22年营收预测为21.94/28.85 亿元/36.92亿元;净利润预测为3.42/4.46/5.84亿元;2020/21/22年EPS 预测为0.57/0.74/0.97元,当前股价对应2020/21/22年PE为110/84/64 倍,维持“增持”评级。 ◆风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,渠道开拓不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,413 1,727 2,194 2,885 3,692 营业收入增长率 32.56% 22.26% 26.99% 31.53% 27.96% 净利润(百万元) 267 297 342 446 584 净利润增长率 45.05% 11.39% 15.25% 30.42% 30.74% EPS(元) 0.72 0.72 0.57 0.74 0.97 ROE(归属母公司)(摊薄) 23.42% 16.12% 16.45% 17.66% 18.76% P/E 87 87 110 84 64 P/B 20.4 14.0 18.0 14.8 12.1 资料来源:Wind,光大证券研究所预测,股价时间为2020年08月19日 增持(维持) 当前价:62.40元 分析师 叶倩瑜 (执业证书编号:S0930517100003) 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 张喆 (执业证书编号:S0930519050003) 021-52523805 zhangzhe@ebscn.com 陈彦彤 (执业证书编号:S0930518070002) 021-52523689 chenyt@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股): 6.01 总市值(亿元):375.01 一年最低/最高(元):22.10/63.88 近3月换手率:43.33% 股价表现(一年) -25% 5% 35% 65% 96% 08-1911-1902-2005-20 天味食品沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 6.62 10.97 70.72 绝对 10.94 31.81 98.48 资料来源:Wind 相关研报 积极进取,锐意变革——天味食品 (603317.SH)2020年股票期权及限制股 票激励计划(草案)点评 ····································· 2020-05-13 预收新高为Q2追赶进度提供支撑——天 味食品(603317.SH)2020年一季报点评 ····································· 2020-04-27 2020-08-19 天味食品 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 1,413 1,727 2,194 2,885 3,692 营业成本 857 1,083 1,357 1,780 2,276 折旧和摊销 23 24 35 44 56 税金及附加 16 15 22 29 37 销售费用 183 241 349 465 577 管理费用 56 64 72 90 115 研发费用 22 26 33 46 61 财务费用 -2 -5 -7 -11 -14 投资收益 15 29 15 18 20 营业利润 300 334 386 508 665 利润总额 311 346 399 520 680 所得税 44 49 57 74 97 净利润 267 297 342 446 584 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 267 297 342 446 584 EPS(按最新股本计) 0.72 0.72 0.57 0.74 0.97 现金流量表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 265 378 369 503 656 净利润 267 297 342 446 584 折旧摊销 23 24 35 44 56 净营运资金增加 164 -509 79 97 111 其他 -188 565 -87 -85 -94 投资活动产生现金流 -60 -459 -295 -227 -180 净资本支出 -24 -48 -250 -220 -200 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -36 -411 -45 -7 20 融资活动现金流 -95 403 -94 11 14 股本变化 0 41 188 0 0 债务净变化 0 0 0 0 0 无息负债变化 -13 52 57 93 112 净现金流 110 321 -21 286 490 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 1,387 2,142 2,438 2,978 3,673 货币资金 355 676 656 942 1,433 交易性金融资产 0 940 1,000 1,000 1,000 应收帐款 5 11 9 12 15 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款(合计) 2 3 7 9 11 存货 121 98 136 178 228 其他流动资产 503 0 0 0 0 流动资产合计 1,000 1,742 1,822 2,161 2,712 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 347 362 430 569 710 在建工程 0 0 123 138 111 无形资产 35 34 34 33 32 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 0 0 0 0 0 非流动资产合计 387 401 616 817 961 总负债 249 300 357 450 562 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 82 114 163 214 273 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 47 42 54 71 91 其他流动负债 -2 -3 -3 -3 -3 流动负债合计 240 293 348 441 553 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 7 6 6 6 6 非流动负债合计 8 8 9 9 9 股东权益 1,138 1,842 2,081 2,527 3,111 股本 372 413 601 601 601 公积金 173 649 508 552 611 未分配利润 593 780 972 1,374 1,899 归属母公司权益 1,138 1,842 2,081 2,527 3,111 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要指标 盈利能力(%) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 39.4% 37.3% 38.1% 38.3% 38.3% EBITDA率 21.6% 18.8% 18.2% 18.1% 18.6% EBIT率 20.0% 17.4% 16.6% 16.6% 17.1% 税前净利润率 22.0% 20.1% 18.2% 18.0% 18.4% 归母净利润率 18.9% 17.2% 15.6% 15.5% 15.8% ROA 19.2% 13.9% 14.0% 15.0% 15.9% ROE(摊薄) 23.4% 16.1% 16.4% 17.7% 18.8% 经营性ROIC 22.7% 45.1% 36.1% 36.2% 38.9% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 18% 14% 15% 15% 15% 流动比率 4.16 5.95 5.23 4.90 4.91 速动比率 3.65 5.62 4.84 4.50 4.50 归母权益/有息债务 – – – – – 有形资产/有息债务 – – – – – 资料来源:Wind,光大证券研究所预测 注:按最新股本摊薄测算 费用率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 销售费用率 12.96% 13.95% 15.91% 16.13% 15.63% 管理费用率 3.95% 3.70% 3.29% 3.12% 3.12% 财务费用率 -0.13% -0.26% -0.33% -0.38% -0.38% 研发费用率 1.58% 1.49% 1.50% 1.60% 1.65% 所得税率 14% 14% 14% 14% 14% 每股指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 每股红利 0.20 0.28 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 0.71 0.91 0.61 0.84 1.09 每股净资产 3.06 4.46 3.46 4.21 5.18 每股销售收入 3.80 4.18 3.65 4.80 6.14 估值指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E PE 87 87 110 84 64 PB 20.4 14.0 18.0 14.8 12.1 EV/EBITDA 75.9 75.4 91.0 69.0 52.1 股息率 0.3% 0.4% 0.0% 0.0% 0.0% 国寿安保 2020-08-19 天味食品 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上; 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%; 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%; 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上; 无评级 因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的 投资评级。 基准指数说明:A股主板基准为沪深300指数;中小盘基准为中小板指;创业板基准为创业板指;新三板基准为新三板指数;港 股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度、专业审慎的研究 方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在 此保证,本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究 的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 特别声明 光大证券股份有限公司(以下简称“本公司”)创建于1996年,系由中国光大(集团)总公司投资控股的全国性综合类股份制 证券公司,是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可,本公司的经营范围包括 证券投资咨询业务。 本公司经营范围:证券经纪;证券投资咨询;与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问;证券承销与保荐;证券自营;为期货 公司提供中间介绍业务;证券投资基金代销;融资融券业务;中国证监会批准的其他业务。此外,本公司还通过全资或控股子公司开 展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所(以下简称“光大证券研究所”)编写,以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信 息为基础,但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关 信息,但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断,可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所 表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用 本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及作者均不承担任何法律 责任。 不同时期,本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人 员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块 可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险,在做出 投资决策前,建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下,本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或 正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益 冲突,勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发,仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有,未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接 或间接的损失,本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标 记。 光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。 联系我们 上海 北京 深圳 静安区南京西路1266号恒隆广场1号 写字楼48层 西城区月坛北街2号月坛大厦东配楼2层 复兴门外大街6号光大大厦17层 福田区深南大道6011号NEO绿景纪元大 厦A座17楼 凯基投信]

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