安信证券–中公教育业绩预告:业绩高增超出市场预期,收入确认迎小高峰【公司研究】

【研究报告内容摘要】 事件:公司发布2020Q3 业绩预告,预计2020Q1-3 归母净利润12.8-13.7亿元,同比增长34.2%-42.6%,单Q3 归母净利润15.2-16.0 亿元,同比增速226.3%-243.5%,超出市场预期,并提前完成了重组上市时的三年累计业绩承诺(最终完成情况以审计师专项审核报告为准)。 我们认为Q3 业绩迎来高增,主要系:1)此前受疫情延期积压的考试部分推迟到Q3 举行,协议班收入得以确认,主要有:①国考协议班/普通班面试及小部分协议班笔试(一般在次年1 月公告笔试成绩,上半年面试,疫情影响下推迟3-4 个月)、②部分省考协议班笔试及普通班面试(少部分省份省考笔试时间为12 月);③3-5 月份事业单位考试(原在Q2 确认收入,疫情影响下推迟);④部分教资考试;2)部分原在Q3 进行的考试正常进行,受扩招政策影响,通过率提升贡献收入及业绩增量。主要有:①部分省考协议班面试;②部分事业单位考试;②教师招录考试;③其他综合类考试。 展望Q4,原本旺季+挤压收入确认下业绩高增有望持续。一方面,随着疫情防控工作持续向好,2020 年考试招录走向尾声,原本旺季+前3Q 挤压待确认收入有望迎来收入全面确认。Q4 原本即收入确认高峰(2018 年Q4 收入占比33.1%),省考协议班面试,教资笔试,大部分教师招录和事业单位考试相关收入都将在Q4 得到确认,叠加前3Q被延期考试收入尚未确认完全,双重助力下预期Q4 将迎来全面确认;另一方面,2021 年招录时间陆续确定。2021 年考研时间已确定在12月26-27 日,国考时间根据往年也将在10 月中旬发布,考试时间预期在11 月下旬或者12 月上旬,山东、江苏、四川等地省考计划也逐步推进发布,或将推动新一轮开班小高峰。Q4 收入确认及开课预收款项确认带来的业绩快增有望持续,公司全年各业务线目标保持不变。 中公教育依托“研发能力+布点先发优势”两大核心壁垒拓展职教大市场。培训行业虽受到疫情影响短期内线下业务开展受到阻碍,短期内或对中公教育收入确认有所影响;但地方中小培训机构抗风险能力较弱,疫情有望催化行业加速向龙头集中。①2020 年国考招录人数大幅增长,省考招录人数有望进一步扩容,中公教育公考主赛道有望加速增长;②事业单位序列分类改革尾声+基层招募发力;教师序列需求旺盛、政策利好,赶超公考业务指日可待;考研序列专职教师+标准研发+直营网点解决市场痛点,成长动力充足;③非公业务多品类齐发,依托研发平台及高密度网点高速扩张,2020 年管理团队将开始加大对职业能力训练板块的关注和支持力度,据Frost&Sullivan 等第三方公开数据预计财经考试、医学考试等多个细分领域均有10-50 亿开拓空间(详见此前外发报告),依托飞轮效应具备想象空间。 投资建议:投资建议:主赛道+新领域多引擎驱动高增,效率提升凸显龙头规模效应。预计2020-2022 年净利润分别为25.2/34.3/45.5 亿元,对应增速分别为39.7%/35.9%/32.9%,对应P/E 为81x/59x/45x,公司为职教行业稀缺龙头标的,给予买入-A 的投资评级。 风险提示:疫情导致线下业务无法开展;重大教学事故风险;新业务拓展不及预期,公职岗位招聘人数大幅下滑等。

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1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 中公教育2020Q3业绩预告:业绩高增 超出市场预期,收入确认迎小高峰 ■事件:公司发布2020Q3业绩预告,预计2020Q1-3归母净利润12.8-13.7 亿元,同比增长34.2%-42.6%,单Q3归母净利润15.2-16.0亿元,同比 增速226.3%-243.5%,超出市场预期,并提前完成了重组上市时的三年 累计业绩承诺(最终完成情况以审计师专项审核报告为准)。 ■我们认为Q3业绩迎来高增,主要系:1)此前受疫情延期积压的考 试部分推迟到Q3举行,协议班收入得以确认,主要有:①国考协议 班/普通班面试及小部分协议班笔试(一般在次年1月公告笔试成绩, 上半年面试,疫情影响下推迟3-4个月)、②部分省考协议班笔试及普 通班面试(少部分省份省考笔试时间为12月);③3-5月份事业单位考 试(原在Q2确认收入,疫情影响下推迟);④部分教资考试; 2)部分原在Q3进行的考试正常进行,受扩招政策影响,通过率提升 贡献收入及业绩增量。主要有:①部分省考协议班面试;②部分事业 单位考试;②教师招录考试;③其他综合类考试。 ■展望Q4,原本旺季+挤压收入确认下业绩高增有望持续。一方面, 随着疫情防控工作持续向好,2020年考试招录走向尾声,原本旺季+ 前3Q挤压待确认收入有望迎来收入全面确认。Q4原本即收入确认高 峰(2018年Q4收入占比33.1%),省考协议班面试,教资笔试,大部 分教师招录和事业单位考试相关收入都将在Q4得到确认,叠加前3Q 被延期考试收入尚未确认完全,双重助力下预期Q4将迎来全面确认; 另一方面,2021年招录时间陆续确定。2021年考研时间已确定在12 月26-27日,国考时间根据往年也将在10月中旬发布,考试时间预期 在11月下旬或者12月上旬,山东、江苏、四川等地省考计划也逐步 推进发布,或将推动新一轮开班小高峰。Q4收入确认及开课预收款项 确认带来的业绩快增有望持续,公司全年各业务线目标保持不变。 ■中公教育依托“研发能力+布点先发优势”两大核心壁垒拓展职教大 市场。培训行业虽受到疫情影响短期内线下业务开展受到阻碍,短期 内或对中公教育收入确认有所影响;但地方中小培训机构抗风险能力 较弱,疫情有望催化行业加速向龙头集中。①2020年国考招录人数大 幅增长,省考招录人数有望进一步扩容,中公教育公考主赛道有望加 速增长;②事业单位序列分类改革尾声+基层招募发力;教师序列需 求旺盛、政策利好,赶超公考业务指日可待;考研序列专职教师+标 准研发+直营网点解决市场痛点,成长动力充足;③非公业务多品类 齐发,依托研发平台及高密度网点高速扩张,2020年管理团队将开始 加大对职业能力训练板块的关注和支持力度,据Frost&Sullivan等第三 方公开数据预计财经考试、医学考试等多个细分领域均有10-50亿开 Table_Tit le 2020年10月14日 中公教育(002607.SZ) Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 汽车销售及服务 投资评级 买入-A 维持评级 股价(2020-10-13) 32.95元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值(百万元) 203,215.81 流通市值(百万元) 25,832.50 总股本(百万股) 6,167.40 流通股本(百万股) 783.99 12个月价格区间 15.08/38.00元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源:Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.75 6.97 42.14 绝对收益 -1.82 4.8 94.43 刘文正 分析师 SAC执业证书编号:S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 杜一帆 分析师 SAC执业证书编号:S1450518080002 duyf1@essence.com.cn 021-35082088 陈京 报告联系人 chenjing7@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 中公教育:2020H1点评: 考试推迟收入确认延后, 预收学费同比高增业务持 续扩张/刘文正 2020-08-31 中公教育:疫情影响收入 节奏,看好长期空间/刘文 正 2020-04-30 中公教育:年报点评:主 赛道+新领域多引擎驱动 高增,效率提升凸显龙头 规模效应/刘文正 2020-03-11 中公教育:中公教育2019 年业绩高增,略好于市场 预期/刘文正 2020-02-29 中公教育:发力考研市场, “破局者”中公教育乘风 破浪/刘文正 2020-01-21 -16% 3% 22% 41% 60% 79% 98% 201 9-10202 0-02202 0-06 中公教育 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 拓空间(详见此前外发报告),依托飞轮效应具备想象空间。 ■投资建议:投资建议:主赛道+新领域多引擎驱动高增,效率提升凸 显龙头规模效应。预计2020-2022年净利润分别为25.2/34.3/45.5亿元, 对应增速分别为39.7%/35.9%/32.9%,对应P/E为81x/59x/45x,公 司为职教行业稀缺龙头标的,给予买入-A 的投资评级。 ■风险提示:疫情导致线下业务无法开展;重大教学事故风险;新业 务拓展不及预期,公职岗位招聘人数大幅下滑等。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 6,237.0 9,176.1 12,877.9 17,521.3 23,175.6 净利润 1,152.9 1,804.5 2,521.0 3,426.3 4,552.6 每股收益(元) 0.19 0.29 0.41 0.56 0.74 每股净资产(元) 0.48 0.56 1.96 2.08 2.42 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 176.3 112.6 80.6 59.3 44.6 市净率(倍) 68.8 59.2 16.8 15.8 13.6 净利润率 18.5% 19.7% 19.6% 19.6% 19.6% 净资产收益率 39.0% 52.6% 20.8% 26.7% 30.5% 股息收益率 0.9% 0.7% 0.0% 1.3% 1.2% ROIC 74.6% 226.5% -164.7% 336.5% -132.5% 数据来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测 vYzVdWnXoWrRpO7NdNaQnPmMpNmMiNmNmMiNnMnRaQmMyQMYrMmQwMoNrR 3 公司快报/中公教育 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 6,237.0 9,176.1 12,877.9 17,521.3 23,175.6 成长性 减:营业成本 2,552.4 3,812.6 5,493.6 7,457.3 9,889.5 营业收入增长率 -6.4% 47.1% 40.3% 36.1% 32.3% 营业税费 27.3 56.7 75.7 103.0 136.2 营业利润增长率 1189.2% 56.0% 39.6% 36.0% 32.9% 销售费用 1,101.8 1,483.0 2,087.5 2,685.8 3,262.1 净利润增长率 1469.5% 56.5% 39.7% 35.9% 32.9% 管理费用 873.4 1,098.5 1,517.5 2,050.0 2,600.4 EBIT DA增长率 691.1% 66.1% 30.0% 39.4% 37.1% 财务费用 -2.5 204.3 286.7 302.5 284.3 EBIT增长率 1123.3% 66.6% 30.7% 40.3% 37.7% 资产减值损失 0.3 – – – – NOPLAT增长率 993.1% 72.2% 39.7% 33.2% 30.1% 加:公允价值变动收益 – 1.7 – – – 投资资本增长率 -43.3% -292.2% -165.2% -430.3% -48.6% 投资和汇兑收益 110.4 259.2 200.0 250.0 250.0 净资产增长率 52.4% 16.2% 252.7% 6.1% 16.4% 营业利润 1,340.0 2,090.7 2,919.0 3,968.7 5,273.2 加:营业外净收支 -0.5 -1.3 – -1.5 -2.0 利润率 利润总额 1,339.5 2,089.3 2,919.0 3,967.2 5,271.2 毛利率 59.1% 58.5% 57.3% 57.4% 57.3% 减:所得税 186.7 284.8 397.9 540.8 718.6 营业利润率 21.5% 22.8% 22.7% 22.7% 22.8% 净利润 1,152.9 1,804.5 2,521.0 3,426.3 4,552.6 净利润率 18.5% 19.7% 19.6% 19.6% 19.6% EBIT DA/营业收入 29.6% 33.4% 30.9% 31.7% 32.9% 资产负债表 EBIT /营业收入 28.7% 32.5% 30.3% 31.2% 32.5% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 648.7 2,724.3 6,616.3 11,819.2 12,207.3 固定资产周转天数 44 27 18 12 8 交易性金融资产 – 1,754.4 1,754.4 1,754.4 1,754.4 流动营业资本周转天数 0 -65 -50 -55 -63 应收帐款 45.3 257.2 124.8 390.5 320.5 流动资产周转天数 157 155 221 271 247 应收票据 – – – – – 应收帐款周转天数 5 6 5 5 6 预付帐款 1.5 2.5 672.3 162.7 614.7 存货周转天数 20 0 13 11 8 存货 0.0 – 899.9 171.3 842.2 总资产周转天数 341 337 350 358 314 其他流动资产 2,374.5 97.9 892.6 1,121.7 704.0 投资资本周转天数 70 -16 -8 -26 -43 可供出售金融资产 162.8 – 125.2 96.0 73.7 持有至到期投资 – – – – – 投资回报率 长期股权投资 – – – – – ROE 39.0% 52.6% 20.8% 26.7% 30.5% 投资性房地产 773.5 688.5 688.5 688.5 688.5 ROA 7.3% 18.1% 16.7% 17.3% 22.0% 固定资产 699.1 672.4 599.1 525.8 452.5 ROIC 74.6% 226.5% -164.7% 336.5% -132.5% 在建工程 91.4 653.6 653.6 653.6 653.6 费用率 无形资产 204.4 197.5 190.7 183.9 177.1 销售费用率 17.7% 16.2% 16.2% 15.3% 14.1% 其他非流动资产 2,200.8 2,912.4 1,877.0 2,190.2 2,167.1 管理费用率 14.0% 12.0% 11.8% 11.7% 11.2% 资产总额 7,202.1 9,960.7 15,094.3 19,757.7 20,655.6 财务费用率 0.0% 2.2% 2.2% 1.7% 1.2% 短期债务 1,607.0 2,867.0 – – – 三费/营业收入 31.6% 30.4% 30.2% 28.8% 26.5% 应付帐款 187.4 320.7 263.4 678.0 527.9 偿债能力 应付票据 – – 1,249.7 234.0 1,171.8 资产负债率 59.0% 65.5% 19.8% 35.0% 27.6% 其他流动负债 2,356.9 3,234.6 1,376.3 5,902.2 3,902.8 负债权益比 143.8% 190.3% 24.7% 53.9% 38.2% 长期借款 – – – – – 流动比率 0.74 0.75 3.79 2.26 2.93 其他非流动负债 96.8 106.9 101.0 101.6 103.1 速动比率 0.74 0.75 3.48 2.24 2.78 负债总额 4,248.1 6,529.2 2,990.4 6,915.7 5,705.7 利息保障倍数 -708.93 14.62 13.61 18.10 26.52 少数股东权益 – -0.0 -0.0 -0.0 -0.0 分红指标 股本 103.8 103.8 6,167.4 6,167.4 6,167.4 DPS(元) 0.28 0.24 – 0.43 0.39 留存收益 2,850.1 3,290.2 5,936.5 6,674.6 8,782.5 分红比率 150.8% 82.0% 0.0% 77.6% 53.2% 股东权益 2,954.0 3,431.5 12,103.9 12,842.0 14,949.9 股息收益率 0.9% 0.7% 0.0% 1.3% 1.2% 现金流量表 业绩和估值指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2018 2019 2020E 2021E 2022E 净利润 1,152.9 1,804.5 2,521.0 3,426.3 4,552.6 EPS(元) 0.19 0.29 0.41 0.56 0.74 加:折旧和摊销 137.9 162.3 80.1 80.1 80.1 BVPS(元) 0.48 0.56 1.96 2.08 2.42 资产减值准备 0.3 0.3 – – – PE(X) 176.3 112.6 80.6 59.3 44.6 公允价值变动损失 – -1.7 – – – PB(X) 68.8 59.2 16.8 15.8 13.6 财务费用 12.9 107.8 286.7 302.5 284.3 P/FCF 95.6 36.2 -65.1 25.0 72.8 投资损失 -110.4 -259.2 -200.0 -250.0 -250.0 P/S 32.6 22.1 15.8 11.6 8.8 少数股东损益 – -0.0 – – – EV/EBIT DA -0.7 -1.1 48.2 33.6 24.5 营运资金的变动 -3,194.9 2,344.5 -1,822.3 4,324.8 -1,817.1 CAGR(%) 86.9% 36.1% 97.6% 86.9% 36.1% 经营活动产生现金流量 1,407.9 2,474.0 865.6 7,883.8 2,849.9 PEG 2.0 3.1 0.8 0.7 1.2 投资活动产生现金流量 -2,360.2 -131.1 28.8 309.9 267.2 ROIC/WACC 融资活动产生现金流量 1,411.9 -267.3 2,997.6 -2,990.7 -2,728.9 REP 资料来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测 4 公司快报/中公教育 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。  公司评级体系 收益评级: 买入 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上; 增持 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%; 中性 — 未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%; 卖出 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上; 风险评级: A — 正常风险,未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动; B — 较高风险,未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动; Table_Aut hor Statement  分析师声明 刘文正、杜一帆声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽 责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专 业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。  本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资 咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告, 并向本公司的客户发布。  免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确 性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本 报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公 司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但 不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出 修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要, 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务 顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决 策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情 况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明 示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本 公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、 复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需 在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本 报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出 的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限 性,请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 5 公司快报/中公教育 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Addr ess 安信证券研究中心 深圳市 地 址: 深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋7层 邮 编: 518026 上海市 地 址: 上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层 邮 编: 200080 北京市 地 址: 北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层 邮 编: 100034 Tabl e_Sal es  销售联系人 上海联系人 潘艳 上海区域销售负责人 18930060852 panyan@essence.com.cn 侯海霞 上海区域销售总监 13391113930 houhx@essence.com.cn 朱贤 上海区域销售总监 13901836709 zhuxian@essence.com.cn 李栋 上海区域高级销售副总监 13917882257 lidong1@essence.com.cn 刘恭懿 上海区域销售副总监 13916816630 liugy@essence.com.cn 苏梦 上海区域销售经理 13162829753 sumeng@essence.com.cn 秦紫涵 上海区域销售经理 15801869965 qinzh1@essence.com.cn 陈盈怡 上海区域销售经理 13817674050 chenyy6@essence.com.cn 徐逸岑 上海区域销售经理 18019221980 xuyc@essence.com.cn 北京联系人 张莹 北京区域销售负责人 13901255777 zhangying1@essence.com.cn 张杨 北京区域销售副总监 15801879050 zhangyang4@essence.com.cn 温鹏 北京区域销售副总监 13811978042 wenpeng@essence.com.cn 刘晓萱 北京区域销售副总监 18511841987 liuxx1@essence.com.cn 王帅 北京区域销售经理 13581778515 wangshuai1@essence.com.cn 游倬源 北京区域销售经理 010-83321501 youzy1@essence.com.cn 深圳联系人 张秀红 深圳基金组销售负责人 0755-82798036 zhangxh1@essence.com.cn 侯宇彤 北京区域销售经理 18210869281 houyt1@essence.com.cn 胡珍 深圳基金组高级销售副总监 13631620111 huzhen@essence.com.cn 范洪群 深圳基金组销售副总监 18926033448 fanhq@essence.com.cn 聂欣 深圳基金组销售经理 13540211209 niexin1@essence.com.cn 杨萍 深圳基金组销售经理 0755-82544825 yangping1@essence.com.cn 黄秋琪 深圳基金组销售经理 13699750501 huangqq@essence.com.cn 喻聪 深圳基金组销售经理 18503038620 yucong@essence.com.cn 马田田 深圳基金组销售经理 18318054097 matt@essence.com.cn ]

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