国盛证券–绿茵生态:Q3营收业绩增长强劲,盈利能力持续提升【公司研究】

【研究报告内容摘要】 Q3业绩大增 90%,累计增速创新高。 公司 2020Q1-3实现营收 6.8亿元, 大幅同增 33%;实现归母净利润 2.0亿元, 大幅同增 39%,创公司上市以 来最高累计业绩增速, 符合市场预期;扣非后归母净利润 2.0亿元,大幅同 增 42%。分季度看, Q1-Q3分别实现营收 1.3/3.1/2.5亿元,同增 -6%/24%/88% ; 分 别 实 现 归 母 净 利 润 0.41/0.90/0.73亿 元 , 同 增 -2%/35%/90%。 今年国内疫情得到控制后, Q2-3公司加紧赶工促在手订 单加快转化,实现盈利大幅加速,表现亮眼。公司当前资产负债率仅 38%, 为行业内资产负债率最低公司之一,账上现金充足,订单较为饱满,中长期 有望保持较好成长趋势。 盈利能力持续提升,期间费用率大幅下降,现金流整体保持稳健。 公司 2020Q1-3毛利率为 41.4%,较上年同期提升 0.6个 pct,延续去年四季度 以来的同比提升趋势,主要系公司高毛利生态修复类业务占比持续提升。期 间费用率 1.42%,较上年同期大幅下降 3.99个 pct,其中销售/管理/研发/ 财务费用率分别变动 0.00/-1.55/-0.38/-2.05个 pct,管理费用率下降主要系 规模效益逐渐呈现所致;财务费用率下降主要系公司存款利息增加所致。资 产减值损失(含信用减值)约 2650万元,较上年同期增加约 900万元, 主 要系随业务规模扩大、 应收账款增加, 计提坏账增加所致。净利率提升 1.4个 pct 至 29.7%。 2020Q1-3公司经营性+投资性现金流净流出约 9400万元, 同比流出小幅扩大约 1300万元,公司在开展部分 PPP 业务增加投资的同时, 也持续加大回款力度,整体现金流保持稳健。 收付现比分别为 92%/89%, 同比变化+46/-11个 pct。 “工程+运维”双轮驱动,联合央企国企共拓市场。 近年来, 为了适应生态 园林市场商业模式发展,公司以 PPP、 EPC、 F+EPC 等模式开展的业务比重 上升,行业定位由原有园林工程施工企业逐步转变为“工程+运维”双轮驱 动的生态综合运营服务商。 今年上半年公司承接了“2020年西青区环外津 淄公路园林绿化设施养管服务等养护项目” ,累计长期养护面积达 2600万 平米,较 2019年末增加 30%。此外,公司联手中交、中冶、中建、中铁、 铁建、山东高速等央企国企持续开拓大型综合项目市场,承接了雄安新区市 民服务中心等标志性项目,未来依托该模式公司有望获得丰富业务来源的同 时,综合业务能力及行业口碑亦有望进一步提升。 投资建议: 根据公司当前在手订单、资金以及负债率情况,预测 2020-2022年公司归母净利润为 2.8/3.5/4.4亿元,同比增长 35%/25%/25%, EPS 分 别为 0.90/1.13/1.42元, 2019-2022年 CAGR 为 28%,当前股价对应 PE 为 15/12/9倍,鉴于公司成长潜力突出,维持“买入”评级。 风险提示: 行业政策风险、应收账款风险、订单执行进度不及预期风险、信 用环境收紧风险等。

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请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2020年10月22日 绿茵生态(002887.SZ) Q3营收业绩增长强劲,盈利能力持续提升 Q3业绩大增90%,累计增速创新高。公司2020Q1-3实现营收6.8亿元, 大幅同增33%;实现归母净利润2.0亿元,大幅同增39%,创公司上市以 来最高累计业绩增速,符合市场预期;扣非后归母净利润2.0亿元,大幅同 增42%。分季度看,Q1-Q3分别实现营收1.3/3.1/2.5亿元,同增 -6%/24%/88%;分别实现归母净利润0.41/0.90/0.73亿元,同增 -2%/35%/90%。今年国内疫情得到控制后,Q2-3公司加紧赶工促在手订 单加快转化,实现盈利大幅加速,表现亮眼。公司当前资产负债率仅38%, 为行业内资产负债率最低公司之一,账上现金充足,订单较为饱满,中长期 有望保持较好成长趋势。 盈利能力持续提升,期间费用率大幅下降,现金流整体保持稳健。公司 2020Q1-3毛利率为41.4%,较上年同期提升0.6个pct,延续去年四季度 以来的同比提升趋势,主要系公司高毛利生态修复类业务占比持续提升。期 间费用率1.42%,较上年同期大幅下降3.99个pct,其中销售/管理/研发/ 财务费用率分别变动0.00/-1.55/-0.38/-2.05个pct,管理费用率下降主要系 规模效益逐渐呈现所致;财务费用率下降主要系公司存款利息增加所致。资 产减值损失(含信用减值)约2650万元,较上年同期增加约900万元,主 要系随业务规模扩大、应收账款增加,计提坏账增加所致。净利率提升1.4 个pct至29.7%。2020Q1-3公司经营性+投资性现金流净流出约9400万元, 同比流出小幅扩大约1300万元,公司在开展部分PPP业务增加投资的同时, 也持续加大回款力度,整体现金流保持稳健。收付现比分别为92%/89%, 同比变化+46/-11个pct。 “工程+运维”双轮驱动,联合央企国企共拓市场。近年来,为了适应生态 园林市场商业模式发展,公司以PPP、EPC、F+EPC等模式开展的业务比重 上升,行业定位由原有园林工程施工企业逐步转变为“工程+运维”双轮驱 动的生态综合运营服务商。今年上半年公司承接了“2020年西青区环外津 淄公路园林绿化设施养管服务等养护项目”,累计长期养护面积达2600万 平米,较2019年末增加30%。此外,公司联手中交、中冶、中建、中铁、 铁建、山东高速等央企国企持续开拓大型综合项目市场,承接了雄安新区市 民服务中心等标志性项目,未来依托该模式公司有望获得丰富业务来源的同 时,综合业务能力及行业口碑亦有望进一步提升。 投资建议:根据公司当前在手订单、资金以及负债率情况,预测2020-2022 年公司归母净利润为2.8/3.5/4.4亿元,同比增长35%/25%/25%,EPS分 别为0.90/1.13/1.42元,2019-2022年CAGR为28%,当前股价对应PE为 15/12/9倍,鉴于公司成长潜力突出,维持“买入”评级。 风险提示:行业政策风险、应收账款风险、订单执行进度不及预期风险、信 用环境收紧风险等。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 511 713 963 1,201 1,486 增长率yoy(%) -26.6 39.6 35.1 24.7 23.8 归母净利润(百万元) 153 209 282 353 442 增长率yoy(%) -14.4 36.9 35.0 25.2 25.1 EPS最新摊薄(元/股) 0.49 0.67 0.90 1.13 1.42 净资产收益率(%) 8.8 10.6 12.9 14.6 16.1 P/E(倍) 26.8 19.5 14.5 11.6 9.2 P/B(倍) 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 买入(维持) 股票信息 行业 环保工程及服务 前次评级 买入 最新收盘价 13.48 总市值(百万元) 4,205.76 总股本(百万股) 312.00 其中自由流通股(%) 51.79 30日日均成交量(百万股) 0.79 股价走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号:S0680518030004 邮箱:heyaxuan@gszq.com 分析师 夏天 执业证书编号:S0680518010001 邮箱:xiatian@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号:S0680519070003 邮箱:liaowenqiang@gszq.com 相关研究 1、《绿茵生态(002887.SZ):生态园林劲旅成长潜力突 出,行业变革之际有望加速超车》2020-03-23 -18% -9% 0% 9% 18% 27% 37% 46% 55% 2019-102020-022020-062020-10 绿茵生态沪深300 2020年10月22日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2060 2404 2411 2635 3124 营业收入 511 713 963 1201 1486 现金 917 1083 1037 1160 1436 营业成本 311 424 572 700 852 应收票据及应收账款 681 777 599 735 681 营业税金及附加 3 6 5 7 9 其他应收款 15 6 22 13 30 营业费用 0 0 0 0 0 预付账款 12 13 20 21 30 管理费用 45 39 52 66 76 存货 300 302 509 483 725 研发费用 24 23 32 37 42 其他流动资产 137 222 222 222 222 财务费用 -14 -28 -23 -21 -13 非流动资产 146 562 911 1214 1505 资产减值损失 5 -2 4 3 7 长期投资 34 52 71 89 108 其他收益 15 8 0 0 0 固定资产 43 39 -43 -113 -172 公允价值变动收益 0 0 2 2 1 无形资产 0 0 0 0 0 投资净收益 29 6 0 -0 -0 其他非流动资产 69 471 883 1237 1570 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 2206 2965 3322 3849 4629 营业利润 180 241 325 411 514 流动负债 430 708 894 1248 1756 营业外收入 0 0 4 1 2 短期借款 0 0 0 177 503 营业外支出 0 1 0 0 1 应付票据及应付账款 321 390 569 604 824 利润总额 181 240 329 412 515 其他流动负债 110 319 325 467 429 所得税 25 33 46 57 72 非流动负债 0 301 241 181 121 净利润 155 207 283 355 443 长期借款 0 300 240 180 120 少数股东损益 3 -2 1 1 2 其他非流动负债 0 1 1 1 1 归属母公司净利润 153 209 282 353 442 负债合计 431 1009 1135 1428 1877 EBITDA 157 232 309 393 504 少数股东权益 36 40 41 42 44 EPS(元) 0.49 0.67 0.90 1.13 1.42 股本 160 208 312 312 312 资本公积 988 940 836 836 836 主要财务比率 留存收益 591 768 987 1257 1599 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 1739 1916 2146 2379 2708 成长能力 负债和股东权益 2206 2965 3322 3849 4629 营业收入(%) -26.6 39.6 35.1 24.7 23.8 营业利润(%) -12.8 33.9 34.6 26.3 25.2 归属于母公司净利润(%) -14.4 36.9 35.0 25.2 25.1 获利能力 毛利率(%) 39.1 40.6 40.7 41.7 42.7 现金流量表(百万元) 净利率(%) 29.9 29.3 29.3 29.4 29.7 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 8.8 10.6 12.9 14.6 16.1 经营活动现金流 -9 326 333 409 400 ROIC(%) 7.6 8.8 10.8 12.0 12.7 净利润 155 207 283 355 443 偿债能力 折旧摊销 4 4 3 2 2 资产负债率(%) 19.5 34.0 34.2 37.1 40.5 财务费用 -14 -28 -23 -21 -13 净负债比率(%) -51.6 -40.0 -33.7 -30.7 -27.3 投资损失 -29 -6 -0 0 0 流动比率 4.8 3.4 2.7 2.1 1.8 营运资金变动 -142 103 72 75 -31 速动比率 3.7 2.6 1.9 1.5 1.2 其他经营现金流 17 46 -2 -2 -1 营运能力 投资活动现金流 775 -440 -350 -303 -292 总资产周转率 0.2 0.3 0.3 0.3 0.4 资本支出 14 381 -75 -66 -57 应收账款周转率 0.7 1.0 1.4 1.8 2.1 长期投资 -34 -25 -18 -18 -18 应付账款周转率 0.9 1.2 1.2 1.2 1.2 其他投资现金流 755 -84 -443 -387 -368 每股指标(元) 筹资活动现金流 -19 274 -29 -160 -159 每股收益(最新摊薄) 0.49 0.67 0.90 1.13 1.42 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) -0.03 1.05 1.07 1.31 1.28 长期借款 0 300 -60 -60 -60 每股净资产(最新摊薄) 5.57 6.14 6.88 7.62 8.68 普通股增加 80 48 104 0 0 估值比率 资本公积增加 -80 -48 -104 0 0 P/E 26.8 19.5 14.5 11.6 9.2 其他筹资现金流 -19 -27 31 -100 -99 P/B 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 现金净增加额 748 160 -46 -54 -51 EV/EBITDA 20.4 14.4 11.0 8.6 6.7 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 2020年10月22日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表1:公司主要财务指标(百万元) 资料来源:Wind,国盛证券研究所 单位:百万元 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2019Q1-3 2020Q1-3 2020Q3 2020Q2 2020Q1 营业收入 685 696 511 713 516 684 250 307 127 营业成本 437 415 311 424 306 401 146 181 74 毛利率 36.28% 40.34% 39.13% 40.58% 40.78% 41.38% 41.59% 41.14% 41.58% 销售费用 0 0 0 0 0 0 0 0 0 管理费用 51 58 45 39 30 29 10 9 10 研发费用 0 0 24 23 18 21 5 9 7 财务费用 1 0 -14 -28 -20 -40 -24 -9 -8 销售费用率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 管理费用率 7.49% 8.36% 8.87% 5.48% 5.82% 4.27% 4.15% 2.98% 7.64% 研发费用率 0.00% 0.00% 4.61% 3.27% 3.43% 3.05% 1.84% 2.89% 5.83% 财务费用率 0.12% -0.07% -2.64% -3.91% -3.84% -5.90% -9.43% -2.87% -6.25% 期间费用率 7.60% 8.29% 10.84% 4.85% 5.41% 1.42% -3.45% 3.00% 7.21% 资产(含信用)减值损失 18 36 5 22 17 27 20 13 -7 投资收益 3 15 29 6 4 -6 -12 3 2 营业外收入 16 1 0 0 0 0 0 0 0 营业外支出 0 0 0 1 1 2 0 1 1 税前利润 201 208 181 240 169 243 85 107 51 所得税 28 29 25 33 23 34 12 16 6 所得税率 14.07% 13.76% 13.98% 13.89% 13.66% 14.06% 14.27% 15.41% 10.94% 少数股东权益占比 0.35% 0.41% 1.74% -0.99% -0.15% 2.72% -0.09% 0.53% 11.50% 归母净利润 172 178 153 209 146 203 73 90 41 净利率 25.08% 25.64% 29.88% 29.30% 28.29% 29.65% 29.05% 29.19% 31.95% 摊薄 EPS (元) 0.5510 0.5717 0.4893 0.6698 0.4680 0.6504 0.2331 0.2872 0.1951 经营性现金流净额 121 8 -9 326 -163 137 93 24 20 收现比 81% 75% 84% 105% 47% 92% 107% 43% 181% 付现比 88% 98% 112% 78% 100% 89% 110% 38% 175% 2020年10月22日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使 用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致 的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本 报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在 不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何 投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资 及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内 容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行 交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发 布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节 或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表 述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的 任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价(或行业 指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市 场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针 对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的) 为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股 市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址:北京市西城区平安里西大街26号楼3层 邮编:100032 传真:010-57671718 邮箱:gsresearch@gszq.com 地址:上海市浦明路868号保利One56 1号楼10层 邮编:200120 电话:021-38934111 邮箱:gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦 邮编:330038 传真:0791-86281485 邮箱:gsresearch@gszq.com 地址:深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编:518033 邮箱:gsresearch@gszq.com ]

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